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公司公告：依據(jù)公司公告，前三季度實(shí)現(xiàn)收入181.6億元（YoY+13.9%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)11.67億元（YoY-31.8%），扣非歸母凈利潤(rùn)10.23億元（YoY-26.74%）；其中25Q3實(shí)現(xiàn)收入63.49億元（YoY+14%，QoQ+3.8%），歸母凈利潤(rùn)3.13億元（YoY-60.2%，QoQ-39%），扣非歸母凈利潤(rùn)2.52億元（YoY-46.3%，QoQ-48.9%），非經(jīng)常性收益主要為政府補(bǔ)助以及金融資產(chǎn)收益合計(jì)約5300多萬(wàn)元，業(yè)績(jī)符合預(yù)期。25Q3盈利同比下降主要由于：1）24Q3泰國(guó)半鋼退稅收益沖減成本，形成較高基數(shù)；2）24Q3為匯兌收益，25Q3為匯兌損失。25Q3盈利環(huán)比下降主要由于：受歐元匯率波動(dòng)，25Q2形成較多匯兌收益，25Q3為匯兌損失。
　　前三季度輪胎產(chǎn)銷(xiāo)量穩(wěn)步增長(zhǎng)，盈利能力受關(guān)稅、原材料、去年同期一次性退稅影響，有所下降。依據(jù)公司公告，前三季度公司輪胎產(chǎn)銷(xiāo)量分別約6979萬(wàn)條（YoY+6.2%）、6748萬(wàn)條（YoY+10%），主要增量來(lái)自塞爾維亞基地爬坡以及全鋼胎開(kāi)工率回升，塞爾維亞基地估計(jì)前三季度實(shí)現(xiàn)逐季度爬坡增長(zhǎng)，全鋼胎內(nèi)外銷(xiāo)在經(jīng)歷去年美國(guó)反傾銷(xiāo)以及國(guó)內(nèi)銷(xiāo)售見(jiàn)底之后，逐步恢復(fù)。價(jià)格端，由于Q2、Q3半鋼胎關(guān)稅影響，產(chǎn)品價(jià)格同比略有下降，同比影響泰國(guó)基地盈利能力。原料端，前三季度公司原料采購(gòu)均價(jià)有所提升，疊加去年同期半鋼反傾銷(xiāo)退稅沖減成本。整體使得前三季度公司毛利率同比下降7.97pct至16.38%。費(fèi)用端，由于歐元及美元匯率波動(dòng)，今年前三季度有較大規(guī)模匯兌收益，而去年同期為匯兌損失，整體影響凈利潤(rùn)率僅同比下滑4.3pct至6.43%。
　　單三季度輪胎產(chǎn)銷(xiāo)量保持增長(zhǎng)，毛利率受益于旺季來(lái)臨及塞爾維亞基地爬坡有所增長(zhǎng)。依據(jù)公司公告，25Q3公司輪胎產(chǎn)銷(xiāo)量分別約2390萬(wàn)條（YoY+7%，QoQ+4.5%）、2310萬(wàn)條（YoY+7.8%，QoQ+0.5%），關(guān)稅短期對(duì)Q2有所沖擊，Q3略有修復(fù)，疊加本身旺季及內(nèi)銷(xiāo)逐步恢復(fù)，整體銷(xiāo)量同環(huán)比增長(zhǎng)。但由于歐盟反傾銷(xiāo)調(diào)查影響，歐盟訂單到三季度末期有所下降，部分影響Q3銷(xiāo)量增速。塞爾維亞基地三季度銷(xiāo)量估計(jì)環(huán)比提升。此外，原料端，Q3天然橡膠、合成膠、炭黑、鋼絲簾線四項(xiàng)主要原材料綜合采購(gòu)成本環(huán)比降低7.43%、同比降低8.51%，整體使得Q3毛利率環(huán)比提升1.97pct至18.01%。費(fèi)用端匯率波動(dòng)較大，使得Q3環(huán)比Q2財(cái)務(wù)費(fèi)用提升近5.5億元，整體使得凈利潤(rùn)率環(huán)比下降3.47pct至4.93%。
　　“7+5”戰(zhàn)略布局當(dāng)中，塞爾維亞基地持續(xù)投產(chǎn)，逐步減虧，海外配套訂單等待放量。2025年公司積極推進(jìn)塞爾維亞基地建設(shè)，預(yù)計(jì)年底可以完成1200萬(wàn)條半鋼以及240萬(wàn)條全鋼的產(chǎn)能建設(shè)，但由于配套客戶(hù)仍處于認(rèn)證期，因此銷(xiāo)量放量比較緩慢，我們認(rèn)為待明年配套客戶(hù)認(rèn)證完畢，以及歐盟反傾銷(xiāo)稅率落地后，公司塞爾維亞基地有望受益，快速放量。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-2027年公司歸母凈利潤(rùn)約13.5、15.9、19.7億元，對(duì)應(yīng)PE約17、14、11倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料大幅度波動(dòng)影響盈利；國(guó)內(nèi)需求疲軟；關(guān)稅影響海外需求