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核心觀點(diǎn)
　　公司發(fā)布2025年三季度報(bào)告：2025Q1-3營(yíng)業(yè)收入為428.3億元，同比+5.4%；主營(yíng)業(yè)務(wù)收入為399.9億元，同比+5.7%；歸母凈利潤(rùn)16.3億元，同比+24.3%；歸母凈利率3.8%，同比+0.6pct。其中，2025Q1/Q2/Q3營(yíng)業(yè)收入分別為133.8/138.6/156億元，同比+5.3%/+8.6%/+2.7%；歸母凈利潤(rùn)分別為5.5/5/5.7億元，同比+18.6%/+36.8%/+20.2%；歸母凈利率分別為4.1%/3.6%/3.7%，同比+0.5/+0.7/+0.5pct。公司2025Q3營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)較慢，主要受國(guó)補(bǔ)退坡影響；公司利潤(rùn)率提升，主要是抓住MiniLED帶來的銷售結(jié)構(gòu)改善。
　　高端化戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)：1）公司依托技術(shù)升級(jí)持續(xù)迭代中高端產(chǎn)品，如RGBMini LED產(chǎn)品等，帶動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，2025Q1~3毛利率達(dá)到15.7%，同比+0.8 pct，25Q3因季節(jié)性因素為14.4%，同比+0.5 pct。2）Mini LED出貨滲透率提升，內(nèi)銷此前在國(guó)補(bǔ)推動(dòng)下加速滲透；海外市場(chǎng)，Mini LED滲透率低于內(nèi)銷，但已經(jīng)呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)勢(shì)頭。3）公司加大品牌推廣，積極投入頂級(jí)體育賽事IP以拉高品牌定位，已成為2026年世界杯全球官方贊助商。2025Q1~3，銷售費(fèi)用率同比+0.7 pct。4）受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，公司國(guó)內(nèi)外彩電零售單價(jià)都呈上漲趨勢(shì)，我們預(yù)計(jì)Mini LED未來兩年滲透率將繼續(xù)大幅提升，ASP上漲趨勢(shì)將延續(xù)。
　　海外市場(chǎng)增長(zhǎng)較好，品牌定位持續(xù)提升：1）2016年以來，海信、TCL為代表的中國(guó)彩電品牌持續(xù)搶占韓系品牌份額。奧維睿沃統(tǒng)計(jì)，2025年上半年，海信系電視全球出貨量市占率為14.38%，同比+0.57 pct。中國(guó)品牌的MiniLED產(chǎn)品全球領(lǐng)先，伴隨海外滲透率提升，未來將持續(xù)拓展份額。2）海信在海外市場(chǎng)保持較好增長(zhǎng)勢(shì)頭。3）我們對(duì)公司2026年海外業(yè)務(wù)預(yù)期樂觀，通過RGB-Mini LED等高端產(chǎn)品替代OLED產(chǎn)品，疊加2026年世界杯贊助，整體有望保持增長(zhǎng)勢(shì)頭，并積極提升品牌定位。此外，公司力推的激光電視海外銷售明顯提速。
　　國(guó)補(bǔ)退坡，內(nèi)銷9月起面臨的壓力：1）AVC數(shù)據(jù)，2024年9月彩電內(nèi)銷受益國(guó)補(bǔ)刺激帶來高基數(shù)，2024年9/10/11/12月線下零售額分別同比+40.6%/+82.1%/+58.1%/+65.8%，線上零售額分別同比+38.3%/+54.9%/+19.8%/+30.1%。2）25Q3，彩電線上/線下零售額分別同比-9.1%/-3.6%，近四周（9.29-10.26）分別同比-26.4%/-36.5%。其中，海信線上/線下零售額25Q3分別同比-5.7%/+2.1%，9月分別同比-26.8%/-22.5%，導(dǎo)致市場(chǎng)擔(dān)憂。3）展望后續(xù)，預(yù)計(jì)公司內(nèi)銷25Q4將承受高基數(shù)及國(guó)補(bǔ)退坡帶來的壓力。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)主要通過均價(jià)提升彌補(bǔ)部分需求透支，但我們預(yù)計(jì)海外的增長(zhǎng)將對(duì)沖國(guó)內(nèi)市場(chǎng)壓力。
　　投資建議：我們小幅上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I業(yè)收入分別為616/692/759億元，分別同比+5.3%/+12.3%/+9.7%，歸母凈利潤(rùn)26.8/30.0/34.1億元，分別同比+19.2%/+11.9%/+13.9%，EPS分別為2.05/2.30/2.62元每股，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)12.0/10.7/9.4 P/E，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)需求不足的風(fēng)險(xiǎn)；美國(guó)關(guān)稅的風(fēng)險(xiǎn)。