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業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)
　　2025年10月30日，公司披露25年三季報(bào)，期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收609.5億元，同比-10.3%；歸母凈利215.1億元，同比-13.7%。其中，25Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收81.7億元，同比-52.7%；歸母凈利20.2億元，同比-65.6%。
　　經(jīng)營(yíng)分析
　　行業(yè)景氣度沖擊下公司主動(dòng)調(diào)整，核心品普五積極去化渠道包袱、批價(jià)自節(jié)前低點(diǎn)有所回升?！?+3”產(chǎn)品架構(gòu)中，1618、39度五糧液通過高掃碼激勵(lì)&定向政策搶抓宴席需求，預(yù)計(jì)年內(nèi)宴席場(chǎng)次提升帶動(dòng)動(dòng)銷有所增長(zhǎng)，29度新品銷售目前已破億。濃香系列酒所處中低價(jià)位相對(duì)景氣，五糧春亦受益于宴席有所增長(zhǎng)。
　　公司持續(xù)推進(jìn)傳統(tǒng)渠道改革，目前已在20個(gè)城市施行終端直配模式，并持續(xù)做企業(yè)團(tuán)購(gòu)，薄弱市場(chǎng)拓展、三店一家建設(shè)亦在持續(xù)推進(jìn)。建議持續(xù)關(guān)注普五庫(kù)存去化&批價(jià)表現(xiàn)，從雙節(jié)反饋來看普五在當(dāng)前價(jià)位出貨已相對(duì)順暢。
　　拆分報(bào)表結(jié)構(gòu)：1）25Q3歸母凈利率同比-9.3pct至24.7%，其中毛利率同比-13.5pct，預(yù)計(jì)主要系主品牌大幅下滑、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下移；銷售費(fèi)用率+1.1pct，管理費(fèi)用率+3.2pct。2）25Q3末合同負(fù)債余額92.7億元，環(huán)比-8.1億元，考慮△合同負(fù)債后25Q3營(yíng)收同比-54.5%；25Q3銷售收現(xiàn)71.4億元、同比-75%，對(duì)應(yīng)25Q3末應(yīng)收款項(xiàng)融資余額33.4億元，同比-42.3億元/環(huán)比-5.4億元，票據(jù)回款進(jìn)一步縮減。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)
　　我們預(yù)計(jì)25-27年收入分別-17.7%/+5.0%/+10.4%，歸母凈利分別-20.9%/+5.4%/+11.9%，對(duì)應(yīng)歸母凈利252/266/297億元，EPS分別為6.49/6.85/7.66元，公司股票現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE估值分別為18.2/17.3/15.5倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期；行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)；食品安全風(fēng)險(xiǎn)；渠道改革不及預(yù)期。