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事件：妙可藍(lán)多2025年前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入39.57億元，同比+10.09%；歸母凈利潤1.76億元，同比+106.88%；扣非歸母凈利潤1.20億元，同比+92.44%。其中，25Q3實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入13.90億元，同比+14.22%；歸母凈利潤0.43億元，同比+214.67%；扣非歸母凈利潤0.17億元，同比+224.22%。
　　奶酪主業(yè)增長穩(wěn)健，B端業(yè)務(wù)延續(xù)高增。1）分產(chǎn)品看，25Q3公司奶酪/液態(tài)奶/貿(mào)易業(yè)務(wù)收入分別為11.66/1.30/0.87億元，分別同比+22.4%/+36.8%/-38.0%。2）分地區(qū)看，25Q3北區(qū)/中區(qū)/南區(qū)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.83/6.00/3.00億元，同比+9.2%/+26.0%/+11.4%。從經(jīng)銷商數(shù)量來看，截至25Q3末，公司共有5873個(gè)經(jīng)銷商，Q3凈減少678家，其中北區(qū)/中區(qū)/南區(qū)分別凈減少322/262/94家。3）分渠道看，25Q3經(jīng)銷渠道收入9.76億元，同比+3.8%；直營渠道收入2.77億元，同比+157.8%；貿(mào)易渠道收入1.30億元，同比-7.3%。
　　25Q3產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶動(dòng)毛利率和凈利率提升。1）25年前三季度/25Q3公司毛利率分別為29.88%/28.18%，同比+0.95/+5.73pcts，主要系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，高毛利率奶酪產(chǎn)品收入占比提升。2）25年前三季度/25Q3公司銷售費(fèi)用率分別為17.41%/17.48%，同比-1.76/+2.37pcts，主要系新品上市加大推廣力度。公司于25年9月成為中國國家隊(duì)官方合作伙伴，10月成為NBA中國官方市場合作伙伴，預(yù)計(jì)銷售費(fèi)用仍將維持高位。3）25年前三季度/25Q3管理費(fèi)用率分別為5.95%/6.49%，同比+0.6/+1.37pcts，主要系公司于25年3月實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃和員工持股計(jì)劃，并確認(rèn)相關(guān)股份支付費(fèi)用。4）綜合來看，25年前三季度/25Q3公司銷售凈利率達(dá)到4.45%/3.09%，同比+2.08/+2.6pcts。
　　B端大客戶開發(fā)順利，C端新品類與新渠道打開增量空間。公司堅(jiān)定執(zhí)行“聚焦奶酪”和“BC雙輪驅(qū)動(dòng)”戰(zhàn)略。B端，公司受益于與愛氏晨曦的業(yè)務(wù)協(xié)同，形成“兩油一酪”的產(chǎn)品組合優(yōu)勢(shì)，向客戶提供一站式解決方案。憑借增強(qiáng)的綜合服務(wù)能力，公司在B端客戶拓展上取得實(shí)質(zhì)性突破，已進(jìn)入百勝中國等國際西餐連鎖的供應(yīng)鏈，并與樂樂茶等茶飲品牌展開合作。2025年5月，公司榮獲百勝中國頒發(fā)的“卓越供應(yīng)鏈獎(jiǎng)”。
　　C端，公司推行“奶酪+”零食化戰(zhàn)略，面向成人市場推出奶酪小丸子、奶酪小三角、奶酪脆片等一系列創(chuàng)新產(chǎn)品。公司于25年7月發(fā)布“參情酪意”新品系列，每盒添加超2.9g長白山人參，在搶占功能性食品藍(lán)海的同時(shí)，率先把握銀發(fā)經(jīng)濟(jì)發(fā)展機(jī)遇；同年8月推出奶酪堅(jiān)果脆，強(qiáng)勢(shì)入駐山姆會(huì)員店。渠道上，公司積極擁抱新興業(yè)態(tài)，大力發(fā)展零食量販、會(huì)員店等高勢(shì)能渠道，并推出渠道定制化產(chǎn)品。
　　隨著資本退潮和行業(yè)洗牌加劇，部分中小奶酪品牌已逐步退出市場，行業(yè)集中度顯著提升，行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固。公司于2025年推出的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，設(shè)定了2025-2027年累計(jì)營收近200億、累計(jì)凈利潤近10億的目標(biāo)，彰顯了管理層對(duì)公司長期高質(zhì)量發(fā)展的堅(jiān)定信心，也為未來業(yè)績?cè)鲩L提供了強(qiáng)勁的內(nèi)在動(dòng)力。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：考慮到公司BC兩端業(yè)務(wù)發(fā)展態(tài)勢(shì)持續(xù)向好，利潤率回升速度快，我們上調(diào)公司2025年歸母凈利潤預(yù)測(cè)至2.35億元（上調(diào)9%），維持2026-2027年歸母凈利潤預(yù)測(cè)分別為3.24/4.57億元，折合2025-2027年EPS分別為0.46/0.64/0.90元，對(duì)應(yīng)PE分別為55x/40x/28x。公司C端奶酪龍頭地位穩(wěn)固，奶酪行業(yè)增長空間較大，公司業(yè)務(wù)逐步回歸正軌，我們上調(diào)至“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新品增長低于預(yù)期；原材料價(jià)格上漲；食品安全問題。