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事件
　　25H1公司實現(xiàn)營業(yè)收入25.7億元（同比+8.0%），歸母凈利潤1.3億元（同比+86.3%），扣非歸母凈利潤1.0億元（同比+80.1%），毛利率30.8%（同比+0.9pct），凈利率5.2%（同比+2.2pct）。
　　25Q2公司實現(xiàn)營業(yè)收入13.3億元（同比+9.6%），歸母凈利潤5057萬元（同比+53.1%），扣非歸母凈利潤3751萬元（同比+44.3%），毛利率30.2%（同比0.9pct），凈利率3.8%（同比+1.1pct）。股權激勵費用1869萬元，還原回激勵費用后25Q2業(yè)績6926萬元，24Q2業(yè)績不追溯蒙牛奶酪，25Q2業(yè)績同比+95%（24Q2業(yè)績追溯蒙牛奶酪，25Q2業(yè)績同比+110%）。符合預期。
　　投資要點
　　收入：25H1 B端餐飲工業(yè)和C端家庭餐桌的如期快速增長，拉動奶酪業(yè)務同增15%，C端即食營養(yǎng)同比微增
　　分產品：25H1奶酪/貿易產品/液態(tài)奶業(yè)務分別實現(xiàn)收入21.4/2.3/1.9億元，同比+14.8%/+3.7%/+0.6%。
　　奶酪分業(yè)務：25H1即食營養(yǎng)/家庭餐桌/餐飲工業(yè)系列分別實現(xiàn)收入10.8/2.4/8.2億元，同比+0.6%/+28.4%/+36.3%。
　　經銷商數(shù)量：截至25年上半年，共有經銷商6551個，同比增加/減少1419/2665個，凈減少1246個。
　　盈利能力：25Q2業(yè)務結構（貿易占比提升）和產品結構（B端占比提升）變化下拉低毛利率，費用率如期優(yōu)化，凈利率顯著提升
　　25H1毛利率30.8%（同比+0.9pct），凈利率5.2%（同比+2.2pct），銷售/管理/研發(fā)/財務費用分別為17.4%/5.7%/0.9%/1.2%，同比-2.3/+0.5/-0.1/+0.1pct。
　　25Q2毛利率30.2%（同比-0.9pct），毛利率下降主因業(yè)務結構（貿易占比提升）和產品結構（B端占比提升）變化，凈利率3.8%（同比+1.1pct），銷售/管理/研發(fā)/財務費用分別為17.9%/6.3%/0.8%/1.0%，同比-1.9/+1.0/-0.1/-0.5pct，費用率如期優(yōu)化。
　　新品：與山姆共創(chuàng)新品奶酪堅果脆上市，豐富C端即食營養(yǎng)產品矩陣
　　首發(fā)上市意式披薩味，后續(xù)或豐富不同口味，全國/線上下同步上市。①含量：288克一盒（8片/袋*6袋）；②配方：甄選新西蘭進口干酪，堅果籽類含量≥50%。醇厚奶酪做底，看得見的大顆果仁，搭配番茄粒和精心發(fā)酵的薩拉米香腸丁，交疊出經典西西里風味的美味狂想曲；③營養(yǎng)成分：高鈣高蛋白，每片僅約33kcal；④工藝：非油炸，創(chuàng)新微波烘烤工藝，更好保留食材影響；⑤造型：小巧托盤裝，有趣Pizza造型，一人一片，分享美好。
　　盈利預測與估值
　　Q3期待低基數(shù)下業(yè)績高彈性和山姆新品表現(xiàn)。預計公司2025-2027年公司營業(yè)收入為55.1、62.5、69.6億元，同比+13.8%、+13.3%、+11.4%；歸母凈利潤為2.4、3.4、4.5億元，同比+106.9%、+44.4%、+33.2%，維持買入評級，目標價31.5元。
　　風險提示
　　行業(yè)競爭風險加??；原材料價格上升等。