>> 東吳證券-保險行業(yè)2025年三季報回顧：投資向好助推凈利潤超高增長，NBV增速繼續(xù)提升-251031
| 上傳日期： |
2025/11/1 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
孫婷,曹錕 |
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投資要點
前三季度上市險企歸母凈利潤合計同比+33.5%，Q3單季同比+68.3%。1）歸母凈利潤：受投資收益提升帶動，在高基數(shù)基礎上繼續(xù)超高增長。①前三季度各險企均實現(xiàn)兩位數(shù)增長，其中國壽、新華增速最快，分別同比+60.5%、+58.9%，預計主要由于股票FVTPL占比較高。而平安增速最低，同比+11.5%。②Q3單季普遍高增長，國壽、新華同樣領先同業(yè)，分別同比+91.5%、+88.2%。2）歸母凈資產(chǎn)：Q3末合計較年初+10.3%，較中期+9.1%。受利潤高增帶動，Q3末新華、國壽歸母凈資產(chǎn)較年中增幅領先，分別為20.5%、19.5%，而太保則較年中+0.8%，增速最低。
壽險：NBV增速繼續(xù)提升，Q3新單表現(xiàn)分化。1）保費：Q3單季新單保費增速分化。除平安（+2.3%）外，其他上市險企前三季度新單保費同比增速均兩位數(shù)增長，其中新華最快（+55%）。但從Q3單季看明顯分化，其中國壽、人保壽險和平安較快，分別同比+52%、+46%、+21%，主要受益于預定利率下調(diào)前市場需求集中釋放；而新華和太保增速略低，分別同比-4%、+2%，預計受分紅險轉(zhuǎn)型節(jié)奏影響。2）NBV：前三季度上市險企可比口徑下NBV同比高增長，增速由高到低：人保壽險（+76.6%）＞新華（+50.8%，非可比口徑）＞平安（+46.2%）＞國壽（+41.8%）＞太保（+31.2%）。其中平安、太保Q3單季NBV分別同比+58.3%、+29.4%，我們預計主要受益于Q3新單快速增長與NBVmargin提升。平安前三季度NBV margin同比+7.6pct升至25.2%。我們預計隨著預定利率進一步下調(diào)，NBV margin有望繼續(xù)提升。3）渠道：①人力規(guī)模保持穩(wěn)定，國壽、平安Q3末代理人規(guī)模分別為60.7萬人、35.4萬人，分別較年初-1.3%、-2.5%，較年中+2.5%、+4.1%。人均產(chǎn)能繼續(xù)提升，前三季度平安人均NBV同比+29.9%，太保核心人力月人均首年規(guī)模保費同比+ 16.6%。②銀保渠道增長貢獻顯著。平安前三季度銀保NBV同比+171%，非個險渠道在NBV中占比提升至35.1%。
產(chǎn)險：保費增長穩(wěn)健，綜合成本率顯著改善。1）人保、平安、太保前三季度產(chǎn)險保費分別同比+3.5%、+7.1%、+0.1%，太保增速較低主要受業(yè)務結構調(diào)整、非車險同比-2.6%影響。①三大險企Q3單季車險保費分別同比+2.7%、+3.2%、+3.2%，較Q2增速略有放緩。②Q3單季非車險保費分別同比+3.7%、+15.6%、-7.4%，人保、平安非車險占比繼續(xù)提升。2）人保、平安、太保前三季度綜合成本率分別為96.1%、97.0%、97.6%，分別同比-2.1pct、-0.8pct、-1.0pct。人保前三季度承保利潤同比+131%，Q3單季扭虧為盈，主要由于公司持續(xù)降本提質(zhì)增效、優(yōu)化費用投入，預計大災賠付減少也有利好影響。
投資：受股市上漲+增配權益帶動，總投資收益率同比提升。1）Q3末上市險企（除人保外）投資資產(chǎn)規(guī)模合計較年初+10.4%，平安增速最快為11.8%。2）受Q3股市上漲+大幅增配權益投資帶動，各險企總、綜合投資收益率顯著提升。前三季度平安、太保平均年化凈投資收益率為3.6%，同比-0.4pct。前三季度國壽、太保、新華平均年化總投資收益率達7.3%，同比+1.2pct，其中新華同比+1.8pct。前三季度平安非年化綜合投資收益率為5.4%，同比+1.0pct。前三季度新華年化綜合投資收益率為6.7%，同比-1.4pct，預計主要受利率回升導致債券公允價值下降影響。
負債端、資產(chǎn)端均有改善，估值仍有較大向上空間。1）我們認為市場需求依然旺盛，預定利率下調(diào)+分紅險轉(zhuǎn)型將推動負債成本持續(xù)優(yōu)化，利差損壓力將有所緩解。2）近期十年期國債收益率回落至1.81%左右，我們預計，未來伴隨國內(nèi)經(jīng)濟復蘇，長端利率若繼續(xù)修復上行，則保險公司新增固收類投資收益率壓力將有所緩解。3）當前公募基金對保險股持倉仍然欠配，2025年10月30日保險板塊估值2025E 0.61-0.96倍PEV、1.08-2.47倍PB，處于歷史低位，行業(yè)維持“增持”評級。
風險提示：長端利率趨勢性下行；新單增長不及預期。
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