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投資要點(diǎn)
　　Q3毛利率大幅提升，業(yè)績(jī)略超市場(chǎng)預(yù)期。公司25年Q1-3營(yíng)收435億元，同14%，歸母凈利潤(rùn)14.1億元，同16%，扣非凈利潤(rùn)10.1億元，同-13%，毛利率16.8%，同+1pct，歸母凈利率3.2%，同+0.1pct；其中25年Q3營(yíng)收166億元，同環(huán)比15%/13%，歸母凈利潤(rùn)5.5億元，同環(huán)比42%/17%，扣非凈利潤(rùn)4.3億元，同環(huán)比23%/34%，毛利率18.5%，同環(huán)比+3.5/3.7pct，歸母凈利率3.3%，同環(huán)比0.6/0.1pct。Q3匯兌損失約1億，實(shí)際業(yè)績(jī)超市場(chǎng)預(yù)期。
　　動(dòng)儲(chǔ)出貨量高增，開(kāi)始減虧，后續(xù)扭虧可期。出貨端，動(dòng)儲(chǔ)電池Q3出貨11GWh，同比翻番、環(huán)比+18%，其中儲(chǔ)能電池3GWh，持續(xù)滿(mǎn)產(chǎn)，動(dòng)力8GWh。1-3Q公司動(dòng)儲(chǔ)出貨量約27GWh，全年預(yù)計(jì)38-40GWh，同比翻番，其中儲(chǔ)能11GWh。展望26年，公司核心客戶(hù)理想、東風(fēng)、吉利增量可期，同時(shí)歐洲客戶(hù)開(kāi)始起量，我們預(yù)計(jì)動(dòng)力電池有望實(shí)現(xiàn)50%+增長(zhǎng)；儲(chǔ)能電池供不應(yīng)求，年底新增10GWh產(chǎn)能，我們預(yù)計(jì)26年有望翻番增長(zhǎng)，合計(jì)26年動(dòng)儲(chǔ)出貨量預(yù)計(jì)65GWh+，同比增60%+。盈利端，Q3動(dòng)儲(chǔ)業(yè)務(wù)虧損4億，權(quán)益虧損1.6億，減虧20%，隨著規(guī)?；?，將持續(xù)減虧，26年有望扭虧實(shí)現(xiàn)盈利。
　　消費(fèi)盈利水平穩(wěn)步提升，電芯自供提升增厚利潤(rùn)。我們預(yù)計(jì)Q3消費(fèi)業(yè)務(wù)收入115億，同環(huán)比增長(zhǎng)10%+，貢獻(xiàn)利潤(rùn)約6億，其中鋰威Q3收入近24億，同比+40%，環(huán)比+18%。全年看，我們預(yù)計(jì)消費(fèi)業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定20%增長(zhǎng)，貢獻(xiàn)25億利潤(rùn)，其中鋰威收入預(yù)計(jì)80-85億，增長(zhǎng)40%，凈利率15%。展望26年，AI加速消費(fèi)電子換機(jī)+單機(jī)帶電量提升，同時(shí)公司積極拓展新客戶(hù)，份額將一步提升，消費(fèi)類(lèi)業(yè)務(wù)有望保持15-20%增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)30億利潤(rùn)。
　　研發(fā)費(fèi)用提升，現(xiàn)金流依舊亮眼。公司25Q3期間費(fèi)用26億元，同環(huán)比28%/20%，費(fèi)用率15.7%，同環(huán)比1.6/0.9pct，主要由于研發(fā)費(fèi)用率環(huán)增1pct至7.7%及匯兌損失影響；Q3經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流14億元，同環(huán)比54%/-382%；Q3資本開(kāi)支15億元，同環(huán)比12%/-32%；25年Q3末存貨99億元，較年初33%。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮動(dòng)儲(chǔ)扭虧可期，消費(fèi)盈利水平提升，我們上調(diào)25-27年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至20.5/30.0/41.1億元（原預(yù)期20.5/25/30億元），同比+40%/+47%/+37%，對(duì)應(yīng)PE為30x/20x/15x，考慮到公司消費(fèi)龍頭地位，給予26年28x估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)46元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：電動(dòng)車(chē)銷(xiāo)量不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。