>> 開源證券-2026年宏觀展望：通向供需新均衡-251102
| 上傳日期： |
2025/11/3 |
大小： |
4573KB |
| 格式： |
pdf 共54頁 |
來源： |
開源證券 |
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作者： |
何寧,陳策,潘緯楨 |
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核心觀點
一、“十五五”的三大要點：承前啟后、科技強(qiáng)國、擴(kuò)大內(nèi)需
1.增長：“十五五”具有承前啟后重要地位，2035目標(biāo)要完成，我們推測2026年實際GDP目標(biāo)為5%左右，官方預(yù)測未來10年GDP需要年均增長4.17%。
2.科技：“十五五”基調(diào)延續(xù)性強(qiáng)，在大國博弈背景下，科技安全仍是最重要的主線，AI和國產(chǎn)替代有長期確定性，關(guān)注未來產(chǎn)業(yè)細(xì)分領(lǐng)域新的提法。
3.消費：“十五五”強(qiáng)調(diào)擴(kuò)大內(nèi)需，刺激消費，有助于推動物價合理回升，利好服務(wù)消費、大眾消費、以及農(nóng)村和三四線城市的消費升級。
二、通向供需新均衡：供給&需求、內(nèi)需&外需、投資&消費
1.供給端：（1）做加法：以高質(zhì)量服務(wù)供給激發(fā)服務(wù)消費潛力。包括服務(wù)業(yè)放開外資準(zhǔn)入、加大消費基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、完善基本公共服務(wù)、加強(qiáng)現(xiàn)代服務(wù)業(yè)與先進(jìn)制造業(yè)融合發(fā)展等，2024年我國服務(wù)貿(mào)易限制性指數(shù)為0.225，高于OECD國家均值的0.19，其中電信、會計、廣播、影音、錄音出版等有較大的服務(wù)開放空間；（2）做減法：穩(wěn)步推進(jìn)反內(nèi)卷、化解過剩產(chǎn)能。測算“反內(nèi)卷”行業(yè)2024年工業(yè)增加值合計約5.0萬億元、占工企比重12.8%；2024年產(chǎn)能合計約6.4萬億元、占工企比重12.4%。若平均減產(chǎn)1%、3%、5%，則有望改善產(chǎn)能利用率0.1、0.4、0.6個百分點。
2.需求端：（1）外需方面，美國經(jīng)濟(jì)衰退可能性較小，一則消費增速保持穩(wěn)定，AI投資成為經(jīng)濟(jì)增長新增量；二則2026年財政與貨幣政策相對寬松；三則關(guān)稅政策趨于穩(wěn)定，關(guān)稅稅率下降，企業(yè)預(yù)期得到改善。歐洲經(jīng)濟(jì)在德國財政刺激及歐央行降息的背景下，或也將維持溫和增長。若美國AI資本開支與財政擴(kuò)張帶來的需求增量使全球貿(mào)易保持高景氣度，預(yù)計2026年出口同比或?qū)⒃?2%左右。（2）內(nèi)需投資端，固定資產(chǎn)投資可能是有限回升。預(yù)計設(shè)備更新繼續(xù)支撐制造業(yè)投資，但升幅受“反內(nèi)卷”約束；地產(chǎn)政策溫補，增量在于“好房子”建設(shè)、舊房改造，地產(chǎn)投資降幅收窄；基建繼續(xù)支持“兩重”建設(shè)、新型城鎮(zhèn)化（地下管網(wǎng)）、新基建等，預(yù)計2026年基建投資增速保持平穩(wěn)。（3）內(nèi)需消費端，以舊換新對商品消費的拉動作用邊際下降，預(yù)計居民消費的潛力在于服務(wù)消費，政策可能通過新增服務(wù)消費券，落實帶薪錯峰休假，推進(jìn)新型城鎮(zhèn)化等釋放服務(wù)業(yè)潛力。此外，以收入分配制度改革、社會保障制度完善和消費直達(dá)政策為主的支持措施更利于提振養(yǎng)老、生育等特定領(lǐng)域消費和大眾消費。
3.供需再平衡：CPI方面，若CPI環(huán)比延續(xù)近期走勢，豬肉價格隨著去產(chǎn)能逐漸上行，預(yù)計2026年CPI同比0.7%左右；PPI方面，樂觀假設(shè)“反內(nèi)卷”達(dá)到2016-2017年供給側(cè)改革三成的效果，則2026年P(guān)PI同比或在0.5%左右。悲觀假設(shè)PPI環(huán)比延續(xù)8月、9月0%的狀態(tài)運行，則2026年P(guān)PI同比-0.7%左右。
三、宏觀政策更加積極：適時降準(zhǔn)降息、廣義赤字?jǐn)U張
1、貨幣政策：適度寬松，適時降準(zhǔn)降息；貨幣投放機(jī)制將更加多樣化，包括央行國債買賣、降準(zhǔn)、公開市場操作等；繼續(xù)優(yōu)化利率傳導(dǎo)機(jī)制；信用端，政府債券支撐社融保持平穩(wěn)，信貸總量放緩、結(jié)構(gòu)改善；央行或?qū)浜暧^審慎新工具以維護(hù)股市、債市、匯市等金融市場平穩(wěn)運行。
2、財政政策：更加積極，廣義赤字規(guī)模有望擴(kuò)大。判斷2026年赤字率可能提升至4.2%，廣義赤字規(guī)?？赡茉黾?.7萬億，重點用于經(jīng)濟(jì)大省的投資建設(shè)、收購存量商品房、消化拖欠企業(yè)賬款，以及加大對科技、民生消費的支持力度。財稅改革方面，為增強(qiáng)財政可持續(xù)性，預(yù)計進(jìn)一步優(yōu)化稅收結(jié)構(gòu)、改善央地關(guān)系、加大存量資產(chǎn)盤活力度等。
四、經(jīng)濟(jì)預(yù)測與大類資產(chǎn)展望：看多權(quán)益，債券利率小幅上行
權(quán)益：仍看好科技，輔線是內(nèi)需（大眾消費）；固收：債券利率小幅上行，短期以震蕩為主。
五、風(fēng)險提示：國內(nèi)政策不及預(yù)期、美國經(jīng)濟(jì)超預(yù)期衰退、關(guān)稅戰(zhàn)反復(fù)超預(yù)期等。
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