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珠海冠宇為消費(fèi)電池領(lǐng)域龍頭企業(yè)，在筆記本電腦電池領(lǐng)域市占率全球第一，手機(jī)電池領(lǐng)域進(jìn)入海外大客戶(hù)供應(yīng)鏈并實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)份額不斷提升，動(dòng)力領(lǐng)域差異化布局汽車(chē)啟停電池。公司25Q3收入42.24億元，同/環(huán)比+33.2%/+17.3%，歸母凈利2.70億元，同/環(huán)比+62.5%/+92.2%，扣非凈利2.21億元，同/環(huán)比+43.5%/+134.7%。公司在筆電領(lǐng)域龍頭地位穩(wěn)固，手機(jī)電池加速導(dǎo)入蘋(píng)果等大客戶(hù)，會(huì)計(jì)折舊政策調(diào)整釋放利潤(rùn)，我們維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　Q3消費(fèi)電芯盈利環(huán)比修復(fù)，動(dòng)力實(shí)現(xiàn)減虧
　　我們推測(cè)公司Q3消費(fèi)電芯出貨1.3-1.4億顆，單顆凈利約2.1-2.2元，盈利能力環(huán)比修復(fù)，主要系原材料漲價(jià)庫(kù)存收益+鋼殼產(chǎn)品占比提升。我們推測(cè)Q3動(dòng)力歸母虧損約0.4億，環(huán)比減虧，后續(xù)有望隨產(chǎn)能利用率的提高而逐步扭虧為盈。25Q3毛利率/凈利率達(dá)25.13%/5.75%，環(huán)比+0.48/+2.28pct，期間費(fèi)用率達(dá)20.60%，環(huán)比-2.31pct，其中銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)分別-0.20/-1.80/-0.55/+0.25pct，規(guī)模效應(yīng)下費(fèi)用率環(huán)比降低，匯兌損失0.2-0.3億，主要系美元匯率回落影響。公司25Q1-Q3收入103.2億元，同比+21.2%，歸母凈利3.9億元，同比+44.4%，扣非凈利2.7億元，同比+47.8%，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)中向好。
　　上修明年蘋(píng)果客戶(hù)出貨預(yù)期，鋼殼產(chǎn)品帶動(dòng)量?jī)r(jià)齊升
　　根據(jù)公司業(yè)績(jī)會(huì)，公司上修明年對(duì)蘋(píng)果客戶(hù)的出貨預(yù)期至8000萬(wàn)-1億顆，其中鋼殼占比約70%，考慮到目前僅ATL與公司可以供應(yīng)鋼殼電池，我們認(rèn)為鋼殼電池的高產(chǎn)品溢價(jià)有望延續(xù)，公司快速導(dǎo)入蘋(píng)果供應(yīng)鏈高端產(chǎn)品，明年量利齊升可期。8月公司與真我聯(lián)合發(fā)布全球首款100%硅碳負(fù)極電池，15000mAh電池首次應(yīng)用于手機(jī)概念機(jī)，能量密度高達(dá)1200Wh/L，較傳統(tǒng)硅碳負(fù)極電池提升30%以上，我們看好公司硅碳負(fù)極電池業(yè)務(wù)帶來(lái)單機(jī)價(jià)值量提升，且公司有望憑借新技術(shù)開(kāi)拓更大市場(chǎng)份額。
　　原材料鈷漲價(jià)影響有限，無(wú)需過(guò)度擔(dān)憂
　　公司與下游談價(jià)形式為逐季度談價(jià)，對(duì)原材料進(jìn)行成本加成傳導(dǎo)，傳導(dǎo)滯后周期為一個(gè)季度，但考慮到公司具備較高鈷酸鋰的庫(kù)存，以及收入提升使得費(fèi)用率得以攤平，我們預(yù)計(jì)上游鈷原材料漲價(jià)對(duì)公司盈利實(shí)際影響較小，無(wú)需過(guò)度擔(dān)憂。
　　動(dòng)力：?jiǎn)⑼ｋ姵囟c(diǎn)項(xiàng)目陸續(xù)簽訂，看好陸續(xù)放量
　　25年10月，公司獲Stellantis歐洲項(xiàng)目定點(diǎn)，為其供應(yīng)汽車(chē)低壓輔助電池，目前公司低壓輔助電池已應(yīng)用于通用、奔馳、上汽、捷豹路虎等眾多整車(chē)廠，我們看好公司明年定點(diǎn)項(xiàng)目逐步放量，帶動(dòng)公司動(dòng)力業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)扭虧。
　　給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
　　考慮到公司快速導(dǎo)入蘋(píng)果供應(yīng)鏈，我們上修公司明年消費(fèi)電池出貨量與毛利率假設(shè)，我們預(yù)計(jì)公司25-27年歸母凈利達(dá)6.12/16.48/21.84億元（前值6.12/15.04/20.87億元，上修0%/10%/5%），考慮到可比公司26年平均PE 21倍（前值22倍），考慮到公司為筆電電池領(lǐng)域龍頭，手機(jī)業(yè)務(wù)客戶(hù)拓展順利未來(lái)增長(zhǎng)空間大，動(dòng)儲(chǔ)業(yè)務(wù)耕耘細(xì)分市場(chǎng)有望快速起量扭虧，我們給予公司26年24倍PE（前值25倍），給予目標(biāo)價(jià)35.04元（前值33.25元），給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)需求增長(zhǎng)不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、原材料價(jià)格波動(dòng)、出口政策及地緣政治影響。