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馬斯克薪酬方案獲得通過，有望開啟機(jī)器人量產(chǎn)新征程。根據(jù)近期特斯拉股東大會(huì)，馬斯克薪酬方案以超過75%的支持率獲得通過，有望授予馬斯克最多4.237億股限制性股票（按12個(gè)里程碑平均發(fā)放），約占公司調(diào)整后總股本的12%。薪酬方案需達(dá)成：1）市值要求：從2.0萬億美元到8.5萬億美元的12個(gè)階段目標(biāo)；2）經(jīng)營(yíng)要求：包括多個(gè)EBITDA目標(biāo)、百萬臺(tái)人形機(jī)器人出貨量、FSD出貨量等。每當(dāng)同時(shí)達(dá)成一個(gè)市值要求+任意一個(gè)經(jīng)營(yíng)要求，將解鎖一個(gè)里程碑，授予馬斯克約占公司總股本1%的股權(quán)激勵(lì)。我們認(rèn)為馬斯克薪酬方案的通過符合市場(chǎng)預(yù)期，其方案將增強(qiáng)未來機(jī)器人量產(chǎn)的確定性。
　　本次展示前代機(jī)器人產(chǎn)品，市場(chǎng)關(guān)注26Q1新一代機(jī)器人落地。在股東大會(huì)現(xiàn)場(chǎng)，馬斯克與Optimus 2.5機(jī)器人一起跳舞慶祝；機(jī)器人靈巧手也在會(huì)場(chǎng)展示了各種手勢(shì)操作。但本次展示機(jī)器人仍為前代產(chǎn)品，并未透露新一代機(jī)器人和靈巧手的信息，我們認(rèn)為略弱于此前預(yù)期。根據(jù)此前的特斯拉第三季度財(cái)報(bào)電話會(huì)，馬斯克展望機(jī)器人將在2026年進(jìn)入量產(chǎn)，其提到V3原型機(jī)有望在26年2-3月落地。由于V3即將落地并量產(chǎn)，因此我們認(rèn)為前代機(jī)器人產(chǎn)品對(duì)市場(chǎng)的影響有限，我們認(rèn)為26Q1的V3機(jī)器人將成為產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要催化劑。
　　產(chǎn)能建設(shè)和產(chǎn)品迭代加碼。在股東大會(huì)上，馬斯克披露人形機(jī)器人產(chǎn)能計(jì)劃與迭代節(jié)奏，并展望遠(yuǎn)期生產(chǎn)成本。1）產(chǎn)能計(jì)劃升級(jí)：展示了目前生產(chǎn)線，并預(yù)期未來在Fremont建設(shè)百萬臺(tái)生產(chǎn)線，然后在Austin建設(shè)千萬臺(tái)生產(chǎn)線。2）迭代節(jié)奏升級(jí)：2026年量產(chǎn)gen3，有望在2027年量產(chǎn)gen4，2028年量產(chǎn)gen5，從而形成一年一迭代的規(guī)律。我們發(fā)現(xiàn)本次馬斯克升級(jí)了對(duì)遠(yuǎn)期產(chǎn)能計(jì)劃和迭代節(jié)奏的表述，反映了特斯拉對(duì)人形機(jī)器人量產(chǎn)的信心。我們預(yù)計(jì)26Q1的V3落地和小批量產(chǎn)有望帶來機(jī)器人板塊的投資機(jī)會(huì)。
　　投資建議與投資標(biāo)的
　　特斯拉股東大會(huì)通過了馬斯克的薪酬方案，我們認(rèn)為本次薪酬方案的通過、展示前代機(jī)器人是符合預(yù)期的，增量信息有限。但馬斯克也加碼了對(duì)遠(yuǎn)期產(chǎn)能計(jì)劃和迭代節(jié)奏的表述。整體看，我們認(rèn)為股東大會(huì)的信息中規(guī)中矩；而向前看，市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)將逐漸集中到V3落地和小批量生產(chǎn)中。目前到26Q1將會(huì)是供應(yīng)商確定時(shí)間節(jié)點(diǎn)，我們認(rèn)為市場(chǎng)有望重點(diǎn)關(guān)注產(chǎn)業(yè)鏈量產(chǎn)供應(yīng)商。相關(guān)標(biāo)的：拓普集團(tuán)(601689，買入)、三花智控(002050，買入)、五洲新春(603667，買入)、恒立液壓(601100，未評(píng)級(jí))、震?？萍?300953，買入)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　廠商生產(chǎn)不及預(yù)期、場(chǎng)景需求落地不明確導(dǎo)致低于預(yù)期、國(guó)家政策變化導(dǎo)致行業(yè)發(fā)展放緩、行業(yè)融資不及預(yù)期、模型發(fā)展和數(shù)據(jù)采集慢于預(yù)期、訂單執(zhí)行效果低于預(yù)期、產(chǎn)品降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。