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維持“買入”評(píng)級(jí)：公司二季度市場份額達(dá)到較高水平，高基數(shù)疊加臺(tái)風(fēng)影響下2025Q3收入和EBITDA環(huán)比下降，我們認(rèn)為符合預(yù)期，進(jìn)入四季度以來，公司黃金周表現(xiàn)優(yōu)異，10月市場份額回升。我們持續(xù)看好公司的中高端獲客策略、中場運(yùn)營能力，我們預(yù)計(jì)公司2025/2026/2027年?duì)I業(yè)收入為342/352/362億港元，同比增長9.0%/2.9%/2.9%；經(jīng)調(diào)整EBITDA為95/97/100億港元，同比增長5.0%/2.4%/2.9%。維持“買入”評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)（2025/11/7收盤價(jià)）對(duì)應(yīng)2025/2026/2027年P(guān)E為12/11/10倍，EV/EBITDA為8.1/7.9/7.7倍。按照50%派息率水平，當(dāng)前股價(jià)（2025/11/7收盤價(jià)）對(duì)應(yīng)2025/2026/2027年股息率為4.1%/4.6%/5.0%。
　　 2025Q3業(yè)績符合預(yù)期。2025Q3公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入85.1億港元，同比增長17.4%，環(huán)比下降1.8%；其中澳門美高梅和美獅美高梅分別為33.9、51.2億港元，同比增長11.6%和21.5%。經(jīng)調(diào)整EBITDA為23.7億港元，同比增長19.6%，環(huán)比下降5.5%；澳門美高梅和美獅美高梅經(jīng)調(diào)整EBITDA分別為9.1和14.6億港元，同比增長14.1%和23.3%。2025Q3經(jīng)調(diào)整EBITDA率為27.9%，同比增長0.5個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比下降1.1個(gè)百分點(diǎn)；澳門美高梅和美獅美高梅經(jīng)調(diào)整EBITDA率分別為26.9%和28.5%，同比增長0.6和0.4個(gè)百分點(diǎn)。在二季度高基數(shù)下，三季度收入環(huán)比下降，符合預(yù)期。2025年前三季度公司的總營業(yè)收入為251.7億港元，同比增長7.3%，經(jīng)調(diào)整EBITDA為72.5億港元，同比增長4.6%。公司前三季度EBITDA增長轉(zhuǎn)正。
　　 GGR市場份額保持在15%+。2025Q3公司的總下注額為774.5億港元，同比增長20.7%，環(huán)比下降10.1%。其中中場、貴賓、老虎機(jī)下注額為318.5、277.8、178.2億港元，同比增長18.6%、22.3%、21.9%。2025Q3總GGR為95.0億港元，同比增長20.0%，環(huán)比下降3.4%，降幅低于下注額降幅，整體贏率環(huán)比保持增長。其中中場、貴賓、老虎機(jī)GGR分別為78.7、10.7、5.6億港元，同比增長17.6%、47.4%、11.7%。2025Q3行業(yè)總GGR同比增長12.5%，三大業(yè)務(wù)GGR分別同比增長7.2%、29.1%、10.5%，公司總GGR同比增速保持高于行業(yè)整體增速的較優(yōu)水平。我們測算公司2025Q3的GGR份額為15.2%，其中中場、貴賓、老虎機(jī)份額分別為18.6%、6.3%、16.1%，環(huán)比下降但同比仍然提升，符合預(yù)期。
　　酒店物業(yè)RevPAR環(huán)比回升。2025Q3澳門美高梅客房入住率為92.6%，RevPAR為2481港元。美獅美高梅客房入住率為94.0%，RevPAR為2111港元。兩物業(yè)RevPAR在暑期環(huán)比均有提升，同比仍有下降，行業(yè)整體趨勢一致。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：競爭環(huán)境加劇，居民出行消費(fèi)意愿下降，旅游政策變化，監(jiān)管政策變化。