>> 中信建投-愛爾眼科(300015)25Q3利潤低于預(yù)期，四季度開始多重業(yè)務(wù)因素向好-251118
| 上傳日期： |
2025/11/18 |
大小： |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
賀菊穎,王在存,吳嚴(yán) |
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核心觀點
公司25年三季報收入符合預(yù)期，利潤低于預(yù)期，預(yù)計主要系“1+8+N”戰(zhàn)略下新建大體量醫(yī)院帶來的折舊攤銷增加所致。2025四季度開始，公司業(yè)務(wù)有多重因素向好：一是屈光業(yè)務(wù)新術(shù)式滲透率有望繼續(xù)提升，帶動毛利率企穩(wěn)回升；二是白內(nèi)障集采影響消化，客單價同比有望企穩(wěn)回升；三是老視門診、干眼治療等新業(yè)務(wù)試點逐步推開，有望成為公司業(yè)務(wù)增長新引擎。得益于規(guī)模效應(yīng)，預(yù)計2026年公司凈利潤增速有望快于收入端增速。
事件
公司發(fā)布2025年三季報
2025年前三季度公司實現(xiàn)營收174.84億元（同比+7.25%），歸母凈利潤31.15億元（同比-9.76%），扣非歸母凈利潤31.19億元（同比+0.20%），EPS為0.34元（同比-8.11%）。
Q3單季度營收59.77億元（同比+3.83%），歸母凈利潤10.64億元（同比-24.12%），扣非歸母凈利潤10.80億元（同比-18.73%）。
簡評
25Q3收入符合、利潤低于預(yù)期
25Q3單季度，公司實現(xiàn)營收59.77億元（同比+3.83%），歸母凈利潤10.64億元（同比-24.12%），扣非歸母凈利潤10.80億元（同比-18.73%），收入符合預(yù)期、利潤低于預(yù)期。
扣非歸母凈利潤增速低于收入增速，主要是因為毛利率下滑所致，25Q3公司毛利率50.65%（同比降低3.26pct），預(yù)計主要系“1+8+N”戰(zhàn)略下新建大體量醫(yī)院帶來的折舊攤銷增加所致。歸母凈利潤下滑幅度更大，主要是去年同期還存在大額政府補助、金融產(chǎn)品投資收益及處置金融資產(chǎn)帶來的公允價值變動收益，導(dǎo)致基數(shù)較高。
2025年前三季度運營效率持續(xù)提升，期間費用率同比有所降低
2025年前三季度公司毛利率為49.27%，歸母凈利率為17.81%，同比分別下降1.75pct、3.36pct。公司歸母凈利率短期波動主要系去年同期存在較高的投資收益與公允價值變動收益，同時新建的大體量醫(yī)院帶來折舊攤銷增加也對毛利率產(chǎn)生一定影響。公司前三季度扣非歸母凈利潤為31.19億元，同比增長0.20%，核心業(yè)務(wù)經(jīng)營保持穩(wěn)健。
公司各項期間費用率有所優(yōu)化，2025年前三季度銷售費率為9.34%，同比下降0.72pct；管理費率為13.54%，同比下降0.11pct；研發(fā)費率為1.29%，同比下降0.14pct；財務(wù)費率為0.78%，同比下降0.08pct，體現(xiàn)了公司在組織變革與精細化管理下良好的費用管控能力。
公司2025年前三季度實現(xiàn)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額50.78億元，同比增長18.14%，增速遠高于收入，經(jīng)營質(zhì)量保持較高水平。截至2025年9月末，公司商譽賬面價值87.91億元，較年中基本持平；資產(chǎn)負債率為33.53%，同比降低1.16%。其他財務(wù)指標(biāo)正常。
展望25Q4、2026年，技術(shù)迭代與國際化打開增長空間
戰(zhàn)略布局上，公司持續(xù)推進“1+8+N”網(wǎng)絡(luò)深化與國際化擴張。截至2025年6月30日，公司境內(nèi)醫(yī)院355家，門診部240家。在國內(nèi)，公司“分級連鎖”發(fā)展模式高度適應(yīng)中國國情和市場環(huán)境。公司在境外已布局169家眼科中心及診所，逐漸形成覆蓋全球的醫(yī)療服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。2025上半年公司實現(xiàn)境外收入15.17億元、同比+16.50%、高于公司整體水平，境外收入占比提升至13.2%。公司境外醫(yī)院有助于公司實現(xiàn)醫(yī)療技術(shù)進步，逐步搭建世界級科研、人才及技術(shù)創(chuàng)新平臺，加強國內(nèi)外學(xué)術(shù)交流合作，促進科研成果轉(zhuǎn)化。
業(yè)務(wù)增長方面，多重積極因素將于25Q4開始持續(xù)釋放：一是屈光業(yè)務(wù)新術(shù)式滲透率有望繼續(xù)提升，帶動毛利率企穩(wěn)回升；二是人工晶體集采對白內(nèi)障手術(shù)價格的影響消化；三是老視門診、干眼治療等新業(yè)務(wù)試點逐步推開，有望成為未來公司業(yè)務(wù)增長新引擎。
數(shù)字化轉(zhuǎn)型持續(xù)深化。公司全面推進“有溫度的AI智慧眼科醫(yī)院”建設(shè)，啟動“AI眼科醫(yī)生”智能體研發(fā)。2025年上半年，公司已整合28個高質(zhì)量眼科專病數(shù)據(jù)集，包含急性視網(wǎng)膜壞死、干眼癥等稀缺病歷超10萬例；啟動了7項數(shù)據(jù)產(chǎn)品在數(shù)據(jù)交易所的掛牌，新增4項數(shù)據(jù)知識產(chǎn)權(quán)申請，并于2025年8月登記。公司不斷完善愛爾遠程醫(yī)療中心建設(shè)并推廣應(yīng)用，已入駐專家400余名，遠程醫(yī)療服務(wù)已覆蓋全國20余省。
盈利預(yù)測與估值
我們預(yù)測2025-2027年，公司營收分別為224.77億元、241.22億元、260.86億元，分別同比增加7.12%、7.32%、8.14%；歸母凈利潤分別為35.4億元、38.47億元、42.06億元，分別同比-0.46%、+8.67%、+9.33%。以2025年11月17日收盤價（12.15元/股）計算，2025-2027年P(guān)E分別為32、29、27。維持“買入”評級。
風(fēng)險分析
1）醫(yī)療事故風(fēng)險：在臨床醫(yī)學(xué)上，由于存在著醫(yī)學(xué)認知局限、患者個體差異、疾病情況不同、醫(yī)生水平差異、醫(yī)院條件限制等諸多因素的影響，各類診療行為客觀上存在著程度不一的風(fēng)險，醫(yī)療事故和差錯無法完全杜絕。眼球的結(jié)構(gòu)精細，組織脆弱，并且眼科手術(shù)質(zhì)量的好壞將受到醫(yī)師水平差異、患者個體的身體和心理差異、診療設(shè)備、質(zhì)量控制水平等多種因素的影響，因此眼科醫(yī)療機構(gòu)不可避免地存在一定的醫(yī)療風(fēng)險。醫(yī)療事故的發(fā)生可能會對公司的品牌和經(jīng)營造成較大的負面影響。
2）人力資源儲備不足風(fēng)險：眼科醫(yī)療服務(wù)是技術(shù)密集型
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