>> 國信證券-同程旅行(00780.HK)出境與酒管貢獻增長動能，盈利優(yōu)化趨勢明確-251126
| 上傳日期： |
2025/11/27 |
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| 269KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
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作者： |
曾光,張魯,楊玉瑩 |
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三季度繼續(xù)平衡擴張與盈利，收入穩(wěn)健增長，盈利能力改善。Q3公司收入55.1億元/+10.4%，經(jīng)調(diào)整凈利潤10.6億元/+16.5%，利潤率改善繼續(xù)演繹。其中OTA收入+14.9%，OPM為31.2%/+0.1pct，公司更注重變現(xiàn)效率與盈利改善；受東南亞地區(qū)需求壓力公司戰(zhàn)略性收縮買斷業(yè)務(wù)，Q3度假業(yè)務(wù)收入-8.0%，OPM為1.4%，維持正向利潤貢獻。
分業(yè)務(wù)：酒店演繹結(jié)構(gòu)性升級，Q3國際業(yè)務(wù)扭虧為盈，酒管業(yè)務(wù)增長突出。公司聚焦下沉市場客群，Q3交通/住宿/其他業(yè)務(wù)收入同比增長9.0%/14.7%/34.9%。Q3公司酒店ADR延續(xù)Q2起的正增長趨勢，平臺三星及以上酒店占間夜量同比增長超20%，平臺用戶對高品質(zhì)酒店偏好增強，帶動平臺從二星酒店向轉(zhuǎn)向三星及以上轉(zhuǎn)移；Q3國際機票業(yè)務(wù)占總交通收入約6%，同比提升2pct，出境業(yè)務(wù)單季度已扭虧為盈，穩(wěn)步推進全年盈虧平衡路徑。其他增速增長提速，主要系酒管業(yè)務(wù)擴張態(tài)勢。Q3付費用戶與ARPU良性增長，平臺年累計付費用戶2.5億/+8.8%，年累計ARPU 74.3元/+6.3%。
固定成本費用優(yōu)化，營銷投放旺季適度增加，盈利能力依然穩(wěn)步上行。Q3公司毛利率+2.3pct，OTA業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)占比提升，同時生成式AI降低客服處理時間；伴隨規(guī)模效應釋放與編碼效率優(yōu)化，Q3公司研發(fā)與管理費率同比-0.8/-1.3pct。在固定成本費用優(yōu)化效果良好背景下，公司Q3適度增加營銷投放，銷售費率同比增加1.7pct。最終經(jīng)調(diào)凈利率同比提升1.0pct。
出境業(yè)務(wù)與酒管業(yè)務(wù)帶來新增長引擎，公司盈利能力有望繼續(xù)優(yōu)化。公司強調(diào)以O(shè)TA為核心的發(fā)展戰(zhàn)略，并延伸供應鏈布局，自2021年開始投資酒店管理業(yè)務(wù)以來已躋身國內(nèi)酒管前列，9月底在營近3000家。10月18日公司并表萬達酒管就100%股權(quán)進一步完善版圖，預計從Q4開始增厚利潤。展望后續(xù)，公司有望繼續(xù)承載下沉居民出行習慣結(jié)構(gòu)性升級的紅利，出境業(yè)務(wù)與酒管業(yè)務(wù)帶來新增長引擎；同時，公司有望通過持續(xù)提升營銷支出的投資回報率以及固定費用的效率優(yōu)化，實現(xiàn)未來2-3年利潤率的可持續(xù)增長。
風險提示：行業(yè)競爭加劇，資源分配不及預期，公司治理風險。
投資建議：考慮萬達酒管并表有增量貢獻，我們上修公司2025-2027年經(jīng)調(diào)凈利潤至33.9/40.0/46.1億元（此前為33.7/ 39.3/45.3億元），對應動態(tài)PE為14/12/10x。公司承載下沉居民出行習慣結(jié)構(gòu)性升級的紅利，出境與酒管拉動增長引擎，利潤率優(yōu)化有望繼續(xù)演繹，支撐業(yè)績持續(xù)穩(wěn)健增長表現(xiàn)。后續(xù)可進一步關(guān)注服務(wù)消費政策對旅游貝塔帶動，維持“優(yōu)于大市”評級
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