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首次覆蓋港股BOSS直聘給予“買入”評級，目標(biāo)價107.6港幣，對應(yīng)調(diào)整后25EPE 25.3x。公司為國內(nèi)線上招聘龍頭，上市后收入、盈利穩(wěn)健增長，行業(yè)領(lǐng)先地位穩(wěn)固，逆周期環(huán)境下依然持續(xù)獲取市場份額。我們認(rèn)為公司是少數(shù)行業(yè)內(nèi)實(shí)現(xiàn)網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)的平臺型招聘公司，依托白領(lǐng)和藍(lán)領(lǐng)企業(yè)的持續(xù)滲透，以及AI應(yīng)用和品牌力的持續(xù)兌現(xiàn)，中長期成長空間清晰。
　　雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)持續(xù)兌現(xiàn)份額提升
　　上市以來公司收入穩(wěn)健增長，19-24年收入復(fù)合增速49%，充分體現(xiàn)了雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)帶來的成長性。用戶端，公司在MAU和企業(yè)用戶數(shù)量都處于行業(yè)領(lǐng)先地位。產(chǎn)品端，精細(xì)化產(chǎn)品設(shè)計(jì)滿足大中小企業(yè)差異化的需求。技術(shù)持續(xù)投入下，公司人崗匹配保持高效，帶來雙邊良好的用戶體驗(yàn)。2024年平均MAU達(dá)到5300萬（yoy+25.3%），全年付費(fèi)企業(yè)用戶達(dá)到610萬（yoy+17.3%），收入端逆勢增長，持續(xù)挖掘市場潛力，提升市場份額。
　　職類拓展持續(xù)滲透，盈利能力有望持續(xù)提升
　　B端是收入主要來源，公司在企業(yè)滲透率（約10%）和付費(fèi)率（約20%）仍然較低，職類拓展成為核心驅(qū)動力。公司已經(jīng)成功從白領(lǐng)復(fù)制到城市服務(wù)業(yè)，當(dāng)前藍(lán)領(lǐng)收入占比約40%，制造業(yè)藍(lán)領(lǐng)仍處于探索期未來有望帶來收入增量。公司在AI應(yīng)用保持積極投入，謹(jǐn)慎應(yīng)用的策略，短期更多在多維度提升用戶體驗(yàn)，內(nèi)部降本增效，從運(yùn)營效率層面提升盈利能力。品牌優(yōu)勢持續(xù)的背景下，穩(wěn)定的用戶留存有望保障平臺短期利潤率提升趨勢。
　　我們與市場觀點(diǎn)不同之處
　　市場擔(dān)心行業(yè)需求不足的問題，但是我們認(rèn)為招聘線上化率大趨勢依然明確。第五次經(jīng)濟(jì)普查的數(shù)據(jù)顯示法人數(shù)/個體工商戶分別為3327/8799.5萬戶。24年BOSS直聘企業(yè)滲透率僅為11.8%。而從付費(fèi)口徑來看，因BOSS直聘平臺付費(fèi)率約為20%，則企業(yè)付費(fèi)滲透率僅為2.4%，平臺商業(yè)化進(jìn)程可持續(xù)。作為招聘領(lǐng)域具有稀缺性的平臺型公司，標(biāo)準(zhǔn)化的覆蓋中小企業(yè)和藍(lán)領(lǐng)求職用戶，為利潤率上行提供了有力保障。
　　期待周期拐點(diǎn)，給予“買入”評級
　　BOSS直聘“直聊+推薦”的模式在中長期具有較強(qiáng)的競爭力，平臺在用戶端依然具有較大空間，平臺化運(yùn)營能力有望保障盈利能力的上行空間。我們預(yù)計(jì)FY25-FY27收入82.5/94/106.9億元，調(diào)整后歸母凈利潤為36.2/39.1/46.2億元，基于DCF估值法，永續(xù)增長假設(shè)3%，WACC為8.16%，對應(yīng)目標(biāo)價為107.6港幣，對應(yīng)調(diào)整后25EPE 25.3x，給予“買入”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：企業(yè)需求持續(xù)承壓；行業(yè)競爭加??；藍(lán)領(lǐng)業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期。