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核心觀點(diǎn)：
　　存儲(chǔ)技術(shù)升級(jí)邁向雙晶圓堆疊架構(gòu)（存儲(chǔ)晶圓+邏輯晶圓）。在3DNAND方面，國(guó)內(nèi)的Xtacking技術(shù)和海外的BiCS技術(shù)，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了3DNAND中存儲(chǔ)陣列和邏輯電路的分立加工和集成的技術(shù)應(yīng)用，并且在產(chǎn)品性能上表現(xiàn)優(yōu)異。例如，長(zhǎng)江存儲(chǔ)的Xtacking架構(gòu)，通過將存儲(chǔ)單元與邏輯電路分離設(shè)計(jì)與制造，再通過混合鍵合技術(shù)集成，實(shí)現(xiàn)了更快的I/O速度、更高的存儲(chǔ)密度和更強(qiáng)的可靠性，自六年前首次發(fā)布Xtacking技術(shù)以來，長(zhǎng)江存儲(chǔ)已將NAND的IO接口速度從最初的800MT/s提升至如今的3.6GT/s，實(shí)現(xiàn)了超過4倍的飛躍。在DRAM方面，未來DRAM芯片也有望借助CBA技術(shù)實(shí)現(xiàn)架構(gòu)升級(jí)，CBA技術(shù)將存儲(chǔ)陣列晶圓和邏輯控制單元晶圓分開制造，并在制造完成后通過熔融鍵合或混合鍵合等工藝將兩片晶圓鍵合在一起，以實(shí)現(xiàn)系統(tǒng)整體的更優(yōu)性能。例如，針對(duì)新一代DRAM，三星和SK海力士正在研發(fā)在不同晶圓上制造存儲(chǔ)單元和外圍電路，并通過混合鍵合將其連接，從而實(shí)現(xiàn)提高存儲(chǔ)單元密度等優(yōu)化。
　　邏輯晶圓有望走向代工模式，借助最適工藝實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)展。在存儲(chǔ)技術(shù)朝存儲(chǔ)-邏輯雙晶圓堆疊進(jìn)行架構(gòu)升級(jí)的過程中，邏輯晶圓的制造可望在原本IDM模式基礎(chǔ)上，導(dǎo)入代工模式，這可使邏輯晶圓采用與存儲(chǔ)晶圓不同的制程和工藝技術(shù)，并借助邏輯代工產(chǎn)業(yè)中的HKMG、FinFET等技術(shù)，進(jìn)一步優(yōu)化系統(tǒng)級(jí)性能。例如，三星在其第10代V-NAND中，使用其邏輯工藝在單獨(dú)的晶圓上制造外圍電路（包括行解碼器、感應(yīng)放大器、緩沖器、電壓發(fā)生器、I/O）。另一方面，SK海力士以往的HBM產(chǎn)品，包括HBM3E都是基于公司自身制程工藝制造了Base die，但從HBM4產(chǎn)品開始計(jì)劃采用臺(tái)積電的先進(jìn)邏輯工藝，若在Base die采用超細(xì)微工藝可以增加更多的功能。未來，國(guó)內(nèi)也有望依托豐富的邏輯代工資源，實(shí)現(xiàn)存儲(chǔ)IDM和邏輯代工的產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)展。
　　AI驅(qū)動(dòng)存儲(chǔ)景氣上行，存儲(chǔ)代工有望加速發(fā)展。當(dāng)前AI推理等應(yīng)用需求的持續(xù)擴(kuò)張，顯著推升了存儲(chǔ)行業(yè)景氣度，存儲(chǔ)制造端的產(chǎn)能擴(kuò)張和技術(shù)升級(jí)迫切性提升。作為未來存儲(chǔ)產(chǎn)業(yè)的新興模式之一，以邏輯晶圓代工為特征的存儲(chǔ)代工模式有望落地并快速發(fā)展從而更高效地改善半導(dǎo)體產(chǎn)品的性能、面積、成本和上市時(shí)間。隨著該領(lǐng)域逐步實(shí)現(xiàn)技術(shù)落地和迭代更新，相關(guān)配套產(chǎn)業(yè)鏈有望充分受益。
　　投資建議。建議關(guān)注晶圓代工和上游半導(dǎo)體設(shè)備等相關(guān)公司。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。市場(chǎng)需求不及預(yù)期，技術(shù)研發(fā)不及預(yù)期，客戶開拓不及預(yù)期。