>> 國信證券-美國12月FOMC會(huì)議點(diǎn)評(píng)：中性降息落地，技術(shù)性擴(kuò)表重啟-251215
| 上傳日期： |
2025/12/15 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
董德志,邵興宇,田地 |
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事項(xiàng)：
12月11日，美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議宣布降息25bp，聯(lián)邦基金利率區(qū)間由4%-3.75%降至3.75%-3.5%。委員會(huì)判斷銀行體系儲(chǔ)備余額已降至充足水平（ample levels），將重啟短期國債購買。
評(píng)論
12月美聯(lián)儲(chǔ)如期小幅降息，并啟動(dòng)技術(shù)性擴(kuò)表。會(huì)議強(qiáng)調(diào)政策利率已步入中性區(qū)間，后續(xù)降息門檻抬升。我們判斷明年降息路徑將取決于FOMC換屆與新主席取向，“政治性降息”是大概率事件，但內(nèi)部分歧使節(jié)奏具有不確定性，預(yù)計(jì)3月與7月各降25bp。SEP上調(diào)經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)，2026年美國經(jīng)濟(jì)軟著陸為基準(zhǔn)情形。往后看，政策進(jìn)入“溫和寬松+謹(jǐn)慎前瞻”的階段，降息讓美股在分子端、分母端均獲得支撐，美債短端隨降息預(yù)期回落、長端受增長預(yù)期與期限溢價(jià)支撐而相對(duì)堅(jiān)挺，呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化；美元在利差收斂與實(shí)際利率中樞下移的背景下走勢(shì)偏弱。
技術(shù)性中性降息，后續(xù)門檻抬升且分歧加劇
降息如期而至，立場(chǎng)偏技術(shù)、整體中性。12月FOMC會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)宣布將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間下調(diào)25bp至4.00%-4.25%。從鮑威爾主席發(fā)言看，本次降息的立場(chǎng)偏技術(shù)性、總體偏中性：一方面，他對(duì)勞動(dòng)力市場(chǎng)走弱表達(dá)了清晰關(guān)切，將本次降息部分歸因于“就業(yè)疲軟和就業(yè)下行風(fēng)險(xiǎn)上升”；另一方面，也繼續(xù)提示通脹風(fēng)險(xiǎn)，強(qiáng)調(diào)通脹仍高于目標(biāo)。整體上，鮑威爾仍嚴(yán)格錨定“數(shù)據(jù)依賴+風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估”的政策框架。
后續(xù)降息門檻上升。盡管本次操作在方向上偏鴿，但鮑威爾在措辭上明顯更加謹(jǐn)慎。他強(qiáng)調(diào)，美聯(lián)儲(chǔ)的責(zé)任在于確?！耙淮涡詢r(jià)格水平上升不會(huì)演變?yōu)槌掷m(xù)性通脹問題”，并判斷當(dāng)前“通脹風(fēng)險(xiǎn)略偏上行，就業(yè)風(fēng)險(xiǎn)明顯偏下行”。同時(shí)，聯(lián)儲(chǔ)在聲明中新增表述：在考慮后續(xù)降息的“程度與時(shí)間”時(shí)，將更加重視對(duì)數(shù)據(jù)、不斷變化的經(jīng)濟(jì)前景及風(fēng)險(xiǎn)平衡的評(píng)估，并指出當(dāng)前利率水平已大致處于中性區(qū)間附近。整體來看，后續(xù)進(jìn)一步降息的門檻較前期有所抬升，政策節(jié)奏將更為審慎。
內(nèi)部分歧進(jìn)一步加大。從投票結(jié)果看，內(nèi)部意見明顯分化：米蘭（Miran）依舊主張一次性降息50bp，立場(chǎng)延續(xù)其一貫的激進(jìn)；而芝加哥聯(lián)儲(chǔ)行長古爾斯比（Goolsbee）與堪薩斯城聯(lián)儲(chǔ)行長施密德（Schmid）則主張維持利率不變。合計(jì)3位票委反對(duì)，也是自2019年以來首次出現(xiàn)三張反對(duì)票，反映FOMC內(nèi)部分歧已顯著加大。從點(diǎn)陣圖分布來看，12月的利率預(yù)期相較9月更加離散，也從側(cè)面印證了委員們對(duì)合意政策路徑判斷的分歧正在上升
擴(kuò)表與流動(dòng)性管理：重啟短債買入
除了利率政策之外，數(shù)量政策上有所動(dòng)作，即啟動(dòng)準(zhǔn)備金管理購買（RMP）。從12月12日起將正式開始資產(chǎn)購買，維護(hù)金融體系的流動(dòng)性與準(zhǔn)備金充足。美聯(lián)儲(chǔ)公開市場(chǎng)操作臺(tái)將在二級(jí)市場(chǎng)購買短期國債（主要為短債Bills或剩余期限不超過3年的國債），初期規(guī)模約為每月400億美元，預(yù)計(jì)未來數(shù)月仍將保持較高購買步伐，以抵消明年4月納稅季等非準(zhǔn)備金負(fù)債季節(jié)性上升的壓力；之后將根據(jù)準(zhǔn)備金供給前景和市場(chǎng)狀況適時(shí)調(diào)整購買規(guī)模。同時(shí)，常備隔夜回購便利工具（Repo）的使用限制也被放寬。
重啟RMP的核心目的在于維持“充足（ample levels）”水平的銀行體系準(zhǔn)備金。美聯(lián)儲(chǔ)官方強(qiáng)調(diào)這屬于技術(shù)性操作，與貨幣政策立場(chǎng)劃清界限。
政治性降息降至，核心在于票委更替
當(dāng)前點(diǎn)陣圖仍指向2026年再降一次，可理解為“措辭平衡”。目前美聯(lián)儲(chǔ)基準(zhǔn)預(yù)測(cè)顯示2026年僅降息一次。這一安排本身并不矛盾，因?yàn)楸敬螞Q議整體偏“中性偏鴿”，因此在遠(yuǎn)端路徑上采取略偏鷹的表述，有助于維持溝通穩(wěn)定；若本次是“鷹派降息”，反而可能需要更鴿的指引來安撫市場(chǎng)。
我們判斷，2026年美聯(lián)儲(chǔ)大概率會(huì)降息兩次，分布在3月、7月。核心變量在于FOMC換屆與主席人調(diào)整。根據(jù)市場(chǎng)預(yù)測(cè)，明年大概率由哈塞特（Hassett）接任主席，他與白宮在“選舉周期、產(chǎn)業(yè)政策”等方面存在共同政策訴求，因此“政治性降息”的動(dòng)機(jī)將顯現(xiàn)。為了配合特朗普中期選舉訴求，美聯(lián)儲(chǔ)在降息節(jié)奏上可能更愿意提前發(fā)力。
但政治性降息不會(huì)過度激進(jìn)。原因有兩點(diǎn)，一是從哈塞特近期表態(tài)看，其整體仍“看數(shù)據(jù)”，并不會(huì)上任即采取大幅寬松；二是鮑威爾任期仍未結(jié)束，如果不效仿耶倫提前辭任，美聯(lián)儲(chǔ)理事會(huì)中的鴿派并不占多數(shù)（七位理事中不會(huì)超過四席）。鷹派如克利夫蘭聯(lián)儲(chǔ)哈馬克（Hammack）、達(dá)拉斯聯(lián)儲(chǔ)洛根（Logan），加上鮑威爾及其他技術(shù)派的票委，都將形成制衡，使得降息節(jié)奏難以極端化。
關(guān)鍵在于“騎墻派”，政策或因少數(shù)票而發(fā)生變化。未來分歧仍可能較大，哈塞特如果希望推進(jìn)更快的寬松節(jié)奏，就必須爭取這些“騎墻派”。在這種結(jié)構(gòu)下，1-2位關(guān)鍵委員立場(chǎng)的微調(diào)，就足以改變實(shí)際政策方向，與美國大選中的“搖擺州”類似。
經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)上調(diào)，中長期展望更為樂觀
經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)摘要（SEP）來看，GDP的長期預(yù)測(cè)上修。美聯(lián)儲(chǔ)將2025年GDP增速上調(diào)至1.7%，將2026年大幅上調(diào)至2.3%，軟著陸仍是基準(zhǔn)情形。
四季度基本面偏弱。制造業(yè)PMI在10-11月回落至48.7、48.2的收縮區(qū)間，服務(wù)業(yè)維持在榮枯線
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