>> 國投證券-恒逸石化(000703)恒業(yè)蓄勢，逸待東風(fēng)-251218
| 上傳日期： |
2025/12/18 |
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| 格式： |
pdf 共27頁 |
來源： |
國投證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
王華炳 |
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公司是全球領(lǐng)先的“煉油-化工-化纖”一體化龍頭企業(yè)
1974年公司前身蕭山縣衙前公社針織廠成立，1994年浙江恒逸集團(tuán)有限公司正式組建，2011年集團(tuán)控股企業(yè)恒逸石化通過資產(chǎn)重組在深交所上市。成立以來，公司逐步剝離紡織印染業(yè)務(wù)，聚焦發(fā)展化纖和聚酯產(chǎn)業(yè)，并逐步向上游延伸，通過出海布局文萊煉化項目和攜手榮盛投建PTA產(chǎn)能，打通從原油加工到化纖產(chǎn)品的全產(chǎn)業(yè)鏈閉環(huán)，構(gòu)建起中國獨有的“滌綸+錦綸”雙主業(yè)驅(qū)動模式。目前公司擁有煉化產(chǎn)能800萬噸、PTA產(chǎn)能2150萬噸、聚合產(chǎn)能1325萬噸，具備全球競爭力。2023年前三季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入838.85億元，同比-11.5%；實現(xiàn)歸母凈利潤2.31億元，同比+0.1%，經(jīng)營態(tài)勢逐步企穩(wěn)。
海外裂解價差走擴(kuò)，文萊煉廠直接受益
2025年8月以來，烏克蘭加強(qiáng)對俄羅斯能源設(shè)施的打擊，導(dǎo)致俄羅斯煉油產(chǎn)能顯著收縮。11月多輪襲擊進(jìn)一步重創(chuàng)梁贊、新庫伊比雪夫斯克、伏爾加格勒等多座煉油廠，影響產(chǎn)能約84萬桶/天，約占其總煉能的15.5%。受此影響，海外成品油裂解價差持續(xù)走強(qiáng)，截至11月18日，美國、歐洲、新加坡汽油裂解價差分別為19.4、22.4、15.0美元/桶，較年初分別+81%、+149%、+113%；柴油裂解價差分別為43.6、35.5、31.9美元/桶，較年初分別+118%、+130%、+95%。近期雖有小幅回調(diào)，但考慮到俄烏和談進(jìn)展持續(xù)生變，且全球庫存保持低位，計劃外煉廠檢修頻繁，或?qū)Ｍ饬呀鈨r差形成支撐。公司層面，恒逸文萊煉化項目（公司持股70%）是目前文萊最大的實業(yè)投資項目中國民營企業(yè)最大的海外煉化項目，現(xiàn)有原油加工能力800萬噸，包括柴油360萬噸、汽油100萬噸等，海外裂解價差走擴(kuò)有望推動公司煉油板塊盈利修復(fù)。此外，公司文萊二期項目穩(wěn)步推進(jìn)中，建成后有望進(jìn)一步降低生產(chǎn)成本、優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、增厚公司利潤，目前已完成初步勘察與場地吹砂回填工作。
多品種開啟“反內(nèi)卷”，看好公司盈利彈性
公司PTA、滌綸長絲、聚酯瓶片、己內(nèi)酰胺等多個品種“反內(nèi)卷”推進(jìn)中，未來伴隨行業(yè)政策及具體措施的逐步落地，行業(yè)格局有望得到優(yōu)化，產(chǎn)品盈利有望迎來改善。在公司龐大的產(chǎn)能基數(shù)效應(yīng)下（PTA、滌綸長絲、聚酯瓶片、己內(nèi)酰胺權(quán)益年產(chǎn)能分別為1049萬噸、606萬噸、235萬噸、80萬噸），看好公司向上盈利彈性空間?；诠┬杵胶獗斫嵌龋雇胺磧?nèi)卷”背景下的各產(chǎn)品格局變化：
PTA：供給端，行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)步伐明顯放緩。根據(jù)鋼聯(lián)，2026-2027年P(guān)TA規(guī)劃新增產(chǎn)能200萬噸，結(jié)合產(chǎn)能擬投放時間及行業(yè)歷史開工水平，我們預(yù)計2026、2027年行業(yè)產(chǎn)量分別為7625、7952萬噸，同比增速分別為+4%、+4%。需求端，下游滌綸長絲、聚酯瓶片、聚酯切片、滌綸短纖等領(lǐng)域的新產(chǎn)能規(guī)劃將持續(xù)拉動PTA需求；此外，隨著印度BIS認(rèn)證取消，出口亦有望實現(xiàn)同比增長。我們預(yù)計2026、2027年行業(yè)表需增速分別為+4%、+4%，出口增速分別為+3%、+1%。整體看，盡管PTA行業(yè)仍處于產(chǎn)能過剩階段，但行業(yè)拐點已經(jīng)出現(xiàn)，供需格局預(yù)期邊際向好，疊加“反內(nèi)卷”推進(jìn)，產(chǎn)品盈利有望修復(fù)。
?、跍炀]長絲：供給端，滌綸長絲產(chǎn)能投放高峰已過，未來擴(kuò)產(chǎn)趨于合理，新增產(chǎn)能主要集中在桐昆股份、新鳳鳴等大廠。根據(jù)百川盈孚，2026-2027年滌綸長絲規(guī)劃新增產(chǎn)能285萬噸，結(jié)合產(chǎn)能擬投放時間及行業(yè)歷史開工水平，我們預(yù)計2026、2027年行業(yè)產(chǎn)量分別為3982、4141萬噸，同比增速分別為+3%、+4%。需求端，內(nèi)需有望在促消費政策刺激下逐步回暖，外需有望在美聯(lián)儲進(jìn)入降息周期、印度取消BIS認(rèn)證等因素提振下保持較快增長。我們預(yù)計2026、2027年行業(yè)表需增速分別為+3%、+3%，出口增速分別為+10%、+10%。整體看，預(yù)計2026-2027年滌綸長絲供需格局保持相對平衡。此背景下，滌綸長絲行業(yè)有望繼續(xù)通過良好的行業(yè)協(xié)同，維持產(chǎn)品合理盈利空間。
?、劬埘テ科汗┙o端，瓶片產(chǎn)能投放進(jìn)入尾聲，根據(jù)百川盈孚，2026-2027年瓶片規(guī)劃新增產(chǎn)能130萬噸，結(jié)合產(chǎn)能擬投放時間及行業(yè)歷史開工水平，我們預(yù)計2026、2027年行業(yè)產(chǎn)量分別為1854、1975萬噸，同比增速分別為+8%、+7%。需求端，生鮮、奶茶等片材消費持續(xù)快速增長，為瓶片需求提供支撐；同時，受益于海外部分產(chǎn)能退出及中國瓶片產(chǎn)能擴(kuò)張帶來的競爭優(yōu)勢，出口有望繼續(xù)保持高速增長。我們預(yù)計2026、2027年行業(yè)表需增速分別為+5%、+5%，出口增速分別為+10%、+10%。整體看，雖然瓶片行業(yè)供需矛盾短期內(nèi)難以徹底緩解，但隨著行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏放緩和下游需求穩(wěn)步提升，供需格局有望逐步改善。此前行業(yè)自律已對盈利修復(fù)起到積極作用，未來行業(yè)有望繼續(xù)通過供給側(cè)協(xié)同，推動盈利水平進(jìn)一步改善。
?、芗簝?nèi)酰胺：供給端，根據(jù)百川盈孚，2026-2027年己內(nèi)酰胺行業(yè)規(guī)劃新增產(chǎn)能70萬噸，結(jié)合產(chǎn)能擬投放時間及行業(yè)歷史開工水平，我們預(yù)計2026、2027年行業(yè)產(chǎn)量分別為756、764萬噸，同比增速分別為+10%、+1%。需求端，下游PA6的新增產(chǎn)能投放將帶動原料需求，我們預(yù)計2026、2027年行業(yè)表需增速分別為+8%、+1%。整體看，行業(yè)供需格局有望保持緊平衡，此背景下，行業(yè)通過協(xié)同減
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