>> 浦銀國際-美國11月CPI遠(yuǎn)低于預(yù)期，為明年1月降息保留可能性-251219
| 上傳日期： |
2025/12/19 |
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pdf 共6頁 |
來源： |
浦銀國際 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
金曉雯 |
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美國11月CPI通脹率超預(yù)期下滑。按同比看，美國整體CPI通脹率從9月的3.0%下滑至11月的2.7%，遠(yuǎn)低于市場預(yù)期的3.1%。而核心CPI通脹率同期亦超預(yù)期下滑0.4個(gè)百分點(diǎn)到2.6%（預(yù)期：3.0%，圖表1），創(chuàng)下了2021年4月以來的新低。由于此前美國政府“停擺”導(dǎo)致10月大部分價(jià)格數(shù)據(jù)收集的缺失，美國勞工統(tǒng)計(jì)局此次并未公布CPI環(huán)比數(shù)據(jù)和10月同比數(shù)據(jù)。因此，此次數(shù)據(jù)發(fā)布的可靠性受到了市場和美聯(lián)儲(chǔ)的質(zhì)疑。
從同比細(xì)分?jǐn)?shù)據(jù)來看，核心服務(wù)CPI的下滑、尤其是住房價(jià)格的走低，是核心CPI超預(yù)期下滑的主要原因。核心服務(wù)CPI同比通脹率從9月的3.5%下滑至11月的3.0%。其中住房CPI通脹率同期從3.6%下降到3.0%是主要推動(dòng)力（業(yè)主等價(jià)租金CPI通脹率下滑0.4個(gè)百分點(diǎn)到3.4%，離家住宿CPI大跌4個(gè)百分點(diǎn)到-4.1%，圖表2）。排除住房外的服務(wù)CPI通脹率亦下滑0.2個(gè)百分點(diǎn)到3.5%，其中，娛樂服務(wù)價(jià)格下滑最為顯著。核心商品CPI小幅下滑0.1個(gè)百分點(diǎn)到1.4%。汽車不論是新車還是二手車同比CPI通脹率均小幅走低，不過家具CPI繼續(xù)上行，關(guān)稅影響在11月CPI數(shù)據(jù)中仍較為有限。
延遲發(fā)布的10-11月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)繼續(xù)喜憂參半。一方面，11月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)增加6.4萬人，好于市場預(yù)期的5萬人（圖表3）。不過，10月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)減少了10.5萬人，其中政府裁員減少15.7萬人是主要影響因素。特朗普此前政府裁員計(jì)劃亦造成11月政府雇員減少5,000人。私人部門10月和11月分別新增5.2萬和6.9萬人就業(yè)（圖表4）。另一方面，失業(yè)率進(jìn)一步從9月的4.4%上升到11月的4.6%，高于市場預(yù)期的4.5%（圖表5）。此外，平均時(shí)薪增速不論是同比還是環(huán)比均有所放緩（圖表6）。雖然10-11月數(shù)據(jù)或受到政府“停擺”影響以及政府裁員計(jì)劃擾動(dòng)，但是9月以來顯著上升的失業(yè)率或令美聯(lián)儲(chǔ)在考慮利率政策時(shí)更多傾向于就業(yè)市場，尤其在通脹數(shù)據(jù)在9月和11月均超預(yù)期下滑的情況下。
此次通脹數(shù)據(jù)發(fā)布受到較大的統(tǒng)計(jì)噪音影響，不過通脹溫和向下的趨勢或是事實(shí)。展望2026年，我們認(rèn)為關(guān)稅仍是影響核心通脹率的關(guān)鍵因素所在，核心通脹率短期或仍有反彈可能。在核心服務(wù)CPI方面，根據(jù)當(dāng)前的房價(jià)趨勢以及房價(jià)與房租價(jià)格之間的領(lǐng)先關(guān)系，我們估計(jì)住房CPI的下行仍將持續(xù)一段時(shí)間。而超級(jí)核心服務(wù)CPI在勞動(dòng)力市場預(yù)期繼續(xù)走弱的背景下可能穩(wěn)中有降。受關(guān)稅影響的核心商品CPI仍可能是造成核心通脹率上行壓力的關(guān)鍵。盡管迄今為止關(guān)稅對(duì)通脹的影響似乎低于我們和市場幾個(gè)月前的預(yù)期，但是其影響后續(xù)或?qū)⒗^續(xù)放大。我們認(rèn)為關(guān)稅對(duì)通脹的影響或在明年上半年最為顯著（尤其是一季度），且將超過同期經(jīng)濟(jì)動(dòng)能減弱對(duì)需求的拖累影響。鮑威爾在12月美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議后的發(fā)布會(huì)上亦提到他認(rèn)為關(guān)稅影響明年將逐漸消退。如果美國不實(shí)施新的關(guān)稅，商品通脹可能會(huì)在2026年一季度見頂?；诋?dāng)前關(guān)稅對(duì)通脹的影響是暫時(shí)的基本判斷，我們預(yù)計(jì)明年下半年核心通脹率同比和環(huán)比均開始走低。
結(jié)合12月美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議和11月通脹和就業(yè)數(shù)據(jù)，我們繼續(xù)維持明年還有兩次25個(gè)基點(diǎn)降息的基本預(yù)測。我們相信經(jīng)濟(jì)動(dòng)能的放緩和勞動(dòng)力市場的繼續(xù)走弱或驅(qū)動(dòng)降息。然而，我們的基本假設(shè)是美國經(jīng)濟(jì)軟著陸和通脹明年仍維持在偏高水平。這或?qū)⑾拗平迪⒎取＝迪⒒蚨嗉杏诿髂晟习肽?，但并不一定?huì)連續(xù)進(jìn)行，而是會(huì)根據(jù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)運(yùn)行情況，逐次會(huì)議判斷。雖然12月美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)未來降息的表態(tài)較為鷹派，但是11月高于預(yù)期的失業(yè)率和遠(yuǎn)低于預(yù)期的CPI數(shù)據(jù)或?yàn)?月降息保留了可能性。
不過，鑒于11月數(shù)據(jù)發(fā)布的特殊性和質(zhì)量擔(dān)憂，美聯(lián)儲(chǔ)或還需要結(jié)合12月就業(yè)和通脹數(shù)據(jù)來做出明年1月底的利率決議。我們亦不能排除美聯(lián)儲(chǔ)需要在看到明年初統(tǒng)計(jì)噪音干擾較少情況下的通脹數(shù)據(jù)之后再采取降息行動(dòng)的可能性，這或?qū)⑾麓谓迪r(shí)間最起碼推遲到明年3月。
在美聯(lián)儲(chǔ)主席換屆對(duì)降息的影響問題上，我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)主席人選確實(shí)會(huì)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的決議產(chǎn)生一定影響，但是主席對(duì)降息并不具備獨(dú)裁權(quán)。最終決定權(quán)在12名聯(lián)邦公開市場委員會(huì)投票委員的民主表決，且仍主要取決于勞動(dòng)力市場下行和通脹上行壓力的平衡。
風(fēng)險(xiǎn)提示：降息過慢引起經(jīng)濟(jì)衰退；關(guān)稅對(duì)通脹的影響不是一次性的，持續(xù)過久可能引發(fā)再通脹；政策刺激成效不及預(yù)期；特朗普再推出大規(guī)模加征關(guān)稅政策。
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