>> 中泰證券-AI行情再審視：2020年以來A股結構性行情深度鏡鑒-251222
| 上傳日期： |
2025/12/22 |
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| 3129KB |
| 格式： |
pdf 共28頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
徐馳,王永健 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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核心研判：2020年以來，A股市場已系統(tǒng)性告別總量驅(qū)動的同漲同跌模式，進入由宏觀動能轉(zhuǎn)換、資金行為變遷與產(chǎn)業(yè)邏輯迭代共同驅(qū)動的結構性行情新階段。我們通過深度復盤三輪代表性行情（消費醫(yī)藥、新能源、泛AI），揭示不同市場環(huán)境下超額收益的來源演變與核心驅(qū)動邏輯的范式轉(zhuǎn)移，并重點對當前處于導入期的泛AI行情與歷史上科技泡沫進行對比，論證其發(fā)展的約束條件、現(xiàn)實基礎與中長期潛力。
宏觀背景：新舊動能轉(zhuǎn)換是市場結構分化的底層邏輯。隨著“地產(chǎn)-基建”傳統(tǒng)增長范式趨弱，“科技-制造”新范式尚未完全在總量上接續(xù)，導致宏觀總量增速與寬基指數(shù)表現(xiàn)出現(xiàn)階段性分化。這使得投資機會從把握宏觀貝塔，徹底轉(zhuǎn)向挖掘契合產(chǎn)業(yè)升級與國家戰(zhàn)略的細分阿爾法。
資金行為：經(jīng)歷從“主動抱團”到“被動Beta”，最終邁向“戰(zhàn)略性配置”的三重演進。2020-2021年，居民儲蓄通過公募基金大舉入市，催生了以“核心資產(chǎn)”為載體的主動抱團行情；2022-2024年，賺錢效應減弱推動資金大規(guī)模轉(zhuǎn)向ETF，市場風格向行業(yè)Beta收斂；2023年以來，“投資端改革”深化引導機構資金行為重塑，其對散戶交易情緒的依賴度下降，戰(zhàn)略性、基于產(chǎn)業(yè)基本面的配置特征凸顯，成為結構性行情縱深發(fā)展的重要穩(wěn)定器。
深度復盤之一：消費醫(yī)藥行情（2020-2021H1）——盈利確定性的稀缺溢價。在疫情引發(fā)的宏觀高度不確定性與全球流動性極度寬松的雙重驅(qū)動下，具備需求剛性、現(xiàn)金流穩(wěn)定的消費與醫(yī)藥板塊獲得系統(tǒng)性重估。行情由全球利率下行推升估值分母端與北向資金定價權強化共同催化，最終因美債收益率快速上行引發(fā)的估值收縮而告一段落。
深度復盤之二：新能源行情（2021H2-2022）——產(chǎn)業(yè)周期與業(yè)績驅(qū)動的雙擊。在“雙碳”目標、能源危機與滲透率突破的產(chǎn)業(yè)浪潮下，行情節(jié)奏特征切換為“先見業(yè)績，后拔估值”。產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的高景氣與供需缺口驗證了強勁的基本面，形成了經(jīng)典的戴維斯雙擊。行情的退潮源于產(chǎn)能擴張后期供需格局逆轉(zhuǎn)與上游價格拐點的出現(xiàn)。
深度復盤之三：泛AI行情（2023至今）——敘事驅(qū)動下的中美科技共振與理性約束。本輪行情的定價基礎是對技術革命重塑全要素生產(chǎn)率的宏大敘事。與歷史科技泡沫相比，其面臨經(jīng)濟與利率環(huán)境對估值的約束、更理性的資金選擇以及中美科技博弈與產(chǎn)業(yè)鏈耦合帶來的獨特共振格局。流動性、產(chǎn)業(yè)進展與交易結構將是影響其演繹節(jié)奏的三大關鍵變量。
未來展望：AI行情的再審視——泡沫還是未來主導產(chǎn)業(yè)？我們認為，當前AI發(fā)展與2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫存在本質(zhì)差異：科技巨頭盈利扎實、資本開支與現(xiàn)金流匹配、債務杠桿可控；算力需求真實且面臨能源硬約束；資本開支更具“防御性”戰(zhàn)略色彩。盡管短期存在波動與估值約束，且生產(chǎn)力提升呈現(xiàn)“J曲線效應”存在滯后，但AI作為通用技術革命的長期潛力不容忽視，其行情更可能呈現(xiàn)產(chǎn)業(yè)趨勢投資與波段機會交織的復雜特征。
風險提示：宏觀經(jīng)濟復蘇不及預期；國內(nèi)產(chǎn)業(yè)政策力度與落地節(jié)奏變化；海外主要央行貨幣政策超預期變動；地緣政治沖突加?。恢忻揽萍碱I域博弈升級；AI技術發(fā)展與商業(yè)化應用進度不及預期；研報基于歷史數(shù)據(jù)與模型的分析存在局限性；數(shù)據(jù)更新不及時。
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