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賽輪輪胎全球化產(chǎn)能布局完善，通過“液體黃金”輪胎和非公路輪胎等核心技術(shù)構(gòu)筑產(chǎn)品壁壘，研發(fā)與營(yíng)銷雙輪驅(qū)動(dòng)推動(dòng)品牌價(jià)值提升。未來(lái)海外基地產(chǎn)能釋放及產(chǎn)品附加值提升有望推動(dòng)公司收入、業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。首次覆蓋，給予買入評(píng)級(jí)。
　　支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
　　國(guó)產(chǎn)輪胎領(lǐng)先企業(yè)，全球化布局推動(dòng)業(yè)績(jī)提升。公司是國(guó)內(nèi)首家A股上市的民營(yíng)輪胎企業(yè)和首家在海外建廠的輪胎企業(yè)，上市以來(lái)通過國(guó)內(nèi)產(chǎn)能擴(kuò)張與建設(shè)海外基地實(shí)現(xiàn)收入、業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)。公司在國(guó)內(nèi)擁有青島、東營(yíng)、沈陽(yáng)、濰坊四大生產(chǎn)基地，在海外建成越南、柬埔寨生產(chǎn)基地，并在建埃及基地。公司2024年年度平均達(dá)產(chǎn)產(chǎn)能包括1,475萬(wàn)條全鋼胎、6,400萬(wàn)條半鋼胎和21.5萬(wàn)噸非公路輪胎。截至2025年中報(bào)，公司共規(guī)劃建設(shè)年生產(chǎn)3,155萬(wàn)條全鋼胎、10,900萬(wàn)條半鋼胎和46.7萬(wàn)噸非公路胎產(chǎn)能，其中屬于海外基地的有975萬(wàn)條全鋼胎、4,900萬(wàn)條半鋼胎和13.7萬(wàn)噸非公路胎。2025年前三季度，公司營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)16.76%至275.87億元，歸母凈利潤(rùn)同比下滑11.47%至28.72億元。
　　輪胎行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)健增長(zhǎng)，國(guó)產(chǎn)品牌市占率提升。根據(jù)米其林?jǐn)?shù)據(jù)，2023年輪胎行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模已超過1900億美元，2020-2024年全球輪胎消費(fèi)量CAGR為4.15%，保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。我國(guó)輪胎企業(yè)主要定位于全球第二、三梯隊(duì)，2016-2023國(guó)內(nèi)三家輪胎頭部企業(yè)中策橡膠、賽輪輪胎、玲瓏輪胎合計(jì)全球市占率由3.63%提升至5.90%。
　　國(guó)內(nèi)胎企出海持續(xù)演進(jìn)，公司多基地協(xié)同布局助力海外產(chǎn)能營(yíng)收、利潤(rùn)增長(zhǎng)。受關(guān)稅、“雙反”等因素制約，部分優(yōu)秀輪胎企業(yè)通過布局東南亞等海外地區(qū)產(chǎn)能，在享受當(dāng)?shù)卦?、勞?dòng)力成本優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，一定程度上規(guī)避貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)。我們認(rèn)為，當(dāng)前國(guó)內(nèi)胎企海外產(chǎn)能布局仍具備廣闊發(fā)展前景：一方面，歐、美等主要消費(fèi)地區(qū)對(duì)高性價(jià)比輪胎需求旺盛，加之部分自身高成本產(chǎn)能退出，國(guó)內(nèi)胎企迎來(lái)份額提升良機(jī)；另一方面，當(dāng)前歐美對(duì)我國(guó)貿(mào)易政策不確定性增強(qiáng)，我們判斷海外產(chǎn)能仍未進(jìn)入過剩階段，胎企的海外運(yùn)營(yíng)效率或成為該階段競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)鍵。公司具備越南、柬埔寨子公司成功經(jīng)驗(yàn)，向“東南亞+北美+北非/中東”多級(jí)協(xié)同的全球化布局發(fā)展，印尼基地（規(guī)劃年產(chǎn)300萬(wàn)條半鋼胎、60萬(wàn)條全鋼胎及3.7萬(wàn)噸非公路輪胎）、墨西哥基地（規(guī)劃年產(chǎn)600萬(wàn)條半鋼胎）、埃及基地（規(guī)劃年產(chǎn)300萬(wàn)條半鋼胎及60萬(wàn)條全鋼胎）有望為公司收入、業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)貢獻(xiàn)新動(dòng)力。
　　非公路輪胎與液體黃金打造產(chǎn)品力壁壘，研發(fā)、營(yíng)銷雙輪驅(qū)動(dòng)品牌影響力提升。非公路輪胎產(chǎn)品壁壘較高，且隨著尺寸增大技術(shù)難度更高。受全球采礦與基建需求拉動(dòng)，非公路輪胎市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)較快。根據(jù)Smithers數(shù)據(jù)，2024年全球非公路輪胎市場(chǎng)價(jià)值約為344億美元，預(yù)計(jì)于2029年達(dá)到438億美元，期間復(fù)合增速為4.9%。公司已經(jīng)建立了包括巨胎在內(nèi)的非公路輪胎技術(shù)及產(chǎn)品體系，并配套卡特彼勒、約翰迪爾等國(guó)內(nèi)外知名工程、礦山、農(nóng)業(yè)機(jī)械企業(yè)。截至2025年中報(bào)，公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)、規(guī)劃非公路輪胎年生產(chǎn)能力21.5萬(wàn)噸、46.7萬(wàn)噸。此外，公司于2021年推出首創(chuàng)的“液體黃金”輪胎，其解決了困擾行業(yè)多年的“魔鬼三角”問題，并聯(lián)合青島科技大學(xué)、軟控股份等實(shí)現(xiàn)技術(shù)閉環(huán)，“液體黃金”產(chǎn)品獨(dú)供賽輪輪胎，打造公司產(chǎn)品卓越性能。品牌力方面，公司研發(fā)、營(yíng)銷雙輪驅(qū)動(dòng)，建立產(chǎn)、學(xué)、研深度融合的橡膠產(chǎn)業(yè)生態(tài)，并通過優(yōu)質(zhì)技術(shù)綁定品牌、贊助國(guó)際賽事等方式提升品牌影響力。
　　估值
　　預(yù)計(jì)2025-2027年公司歸母凈利潤(rùn)分別為37.69億元、48.15億元、56.00億元，EPS分別為1.15元、1.46元、1.70元，PE分別為15.2倍、11.9倍、10.2倍?？春霉径鄻O化的海外基地布局及多元化的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，首次覆蓋，給予買入評(píng)級(jí)。
　　評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
　　在建/擬建項(xiàng)目進(jìn)度不及預(yù)期；原材料價(jià)格大幅上漲；關(guān)稅政策變化；匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。