>> 銀河證券-2025年1~11月工業(yè)企業(yè)利潤分析：利潤增速壓力顯現(xiàn)-251227
| 上傳日期： |
2025/12/28 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
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作者： |
張迪,鐵偉奧 |
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12月27日，國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布: l—1l月份，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤總額66268.6億元，同比增長0.1%（前值1.9%);規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入125.34萬億元，同比增長1.6%（前值1.8%)。1l月利潤當(dāng)月同比下跌13.1%(前值-5.5%)。
低基數(shù)效應(yīng)減弱和生產(chǎn)端、利潤率的下滑是利潤增速收窄的主要原因。一方面，低基數(shù)效應(yīng)對讀數(shù)的修復(fù)作用進(jìn)一步減弱,2024年1l月利潤當(dāng)月同比下跌7.3%(前值-10.0%)。從量、價(jià)、利潤率三要素來看，11月工業(yè)生產(chǎn)和利潤率的下滑是利潤增速收窄的主因，PPI的變動幅度不大。11月工業(yè)生產(chǎn)保持下降趨勢。11月工業(yè)增加值同比增速為4.8%（前值4.9%）。整體來看，內(nèi)需動能的不足疊加以舊換新補(bǔ)貼政策的退坡拖累生產(chǎn)，但出口在l1月的強(qiáng)勢上升為工業(yè)生產(chǎn)帶來支撐。從行業(yè)上來看，“兩新”相關(guān)的汽車、電氣機(jī)械本月分別增長11.9%和4.4%，增速分別下降4.9pct、0.5pct，但高技術(shù)行業(yè)和出口占比較高的行業(yè)〈鐵路、船舶、航空航天、通用設(shè)備、專用設(shè)備和有色金屬）仍保持較快增長。PPI邊際改善，l1月PPI環(huán)比上漲0.1%(前值0.1%)，同比增速-2.2%（前值-2.1%）。當(dāng)前PPI的結(jié)構(gòu)特征比較明顯,一方面反內(nèi)卷政策對部分行業(yè)價(jià)格具有一定提振作用，但主要集中在上游采礦業(yè)和光伏等行業(yè)，同時(shí)受到國際有色金屬價(jià)格上行、國際油價(jià)下行的影響有色金屬和石油相關(guān)行業(yè)價(jià)格走勢分化。部分中游裝備制造業(yè)和下游消費(fèi)品制造業(yè)價(jià)格仍在磨底。利潤率同比跌幅擴(kuò)大,1-11月利潤率累計(jì)錄得5.29%,雖然環(huán)比增加0.04pct,但同比跌幅有所擴(kuò)大(-0.l1pct，前值-0.04pct)。分結(jié)構(gòu)來看，制造業(yè)利潤率有所改善，采礦業(yè)和電力、熱力、燃?xì)夂退a(chǎn)供應(yīng)業(yè)的利潤率較10月有所回落。
內(nèi)需走弱導(dǎo)致被動補(bǔ)庫。1—11月產(chǎn)成品存貨6.92萬億元，同比增長4.6%(前值3.7%），扣除價(jià)格因素的實(shí)際庫存增速7.0%《前值5.9%），名義庫存和實(shí)際庫存增速均上行?？紤]到11月營業(yè)收入增速的下行，本月庫存上升屬于被動補(bǔ)庫。目前企業(yè)或選擇在生產(chǎn)和銷售中維持“緊平衡”的態(tài)勢，根據(jù)需求變化隨時(shí)動態(tài)調(diào)整生產(chǎn)水平。因?yàn)?1月出口增速回暖，所以我們認(rèn)為庫存上升的主要原因仍在于內(nèi)需偏弱，且需求走弱的速度快于生產(chǎn)調(diào)整的節(jié)奏。
企業(yè)現(xiàn)金流與運(yùn)營壓力仍在積累。1—11月份，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)每百元營業(yè)收入中的成本為85.50元，同比增加0.16元;同時(shí)每百元營業(yè)收入中的費(fèi)用為8.39元，同比減少0.01元。企業(yè)仍在通過壓降費(fèi)用對沖成本上行壓力。同時(shí)11月應(yīng)收賬款平均回收期為70.4天，同比增加3.7天，環(huán)比增加0.6天。同時(shí)1l月產(chǎn)成品存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為20.5天，同比增加0.7天，環(huán)比增加0.1天。短期內(nèi)企業(yè)現(xiàn)金流壓力和經(jīng)營壓力仍在上升。日前中央政治局會議強(qiáng)調(diào)“解決好拖欠企業(yè)賬款和農(nóng)民工工資問題，兜牢民生底線”，后續(xù)關(guān)注政策在緩解企業(yè)賬款回收壓力的落地效果。
裝備與高技術(shù)制造業(yè)仍是主要拉動力量，原材料制造業(yè)出現(xiàn)改善。結(jié)構(gòu)上看，裝備制造業(yè)和高技術(shù)制造業(yè)仍是利潤增長的主要支撐。1—11月份，規(guī)模以上裝備制造業(yè)利潤同比增長7.7%，拉動全部工業(yè)企業(yè)利潤增長2.8個(gè)百分點(diǎn)，其中鐵路、船舶、航空航天及計(jì)算機(jī)電子行業(yè)利潤增速分別達(dá)27.8%和15.0%，汽車、通用設(shè)備、專用設(shè)備及電氣機(jī)械行業(yè)穩(wěn)健增長。高技術(shù)制造業(yè)利潤同比增長10.0%，明顯高于工業(yè)平均水平,人工智能及智能化設(shè)備相關(guān)行業(yè)利潤大幅提升，如半導(dǎo)體器件專用設(shè)備制造增長97.2%，智能消費(fèi)設(shè)備制造增長54.0%。原材料制造業(yè)利潤改善顯著，同比增長16.6%，鋼鐵行業(yè)盈利回升，有色加工行業(yè)保持兩位數(shù)增速，共同對整體利潤增長形成支撐。
●展望未來，11月工業(yè)企業(yè)利潤增速表明，全年利潤維持正增長存在一定壓力。一方面低基數(shù)效應(yīng)對讀數(shù)的修復(fù)已經(jīng)收窄，另一方面，反內(nèi)卷政策對利潤的改善存在一體兩面效應(yīng):反內(nèi)卷政策在規(guī)范競爭秩序、限制惡性價(jià)格戰(zhàn)的同時(shí),也使企業(yè)減少依賴低價(jià)搶占市場的擴(kuò)張策略，從而暫時(shí)抑制了某些行業(yè)通過價(jià)格和擴(kuò)產(chǎn)拉動銷量的路徑，這種結(jié)構(gòu)性調(diào)整在短期內(nèi)可能使得利潤總額承壓。我們認(rèn)為下一步主要觀察兩個(gè)方面，-是內(nèi)需擴(kuò)張相關(guān)政策節(jié)奏。中央經(jīng)濟(jì)工作會議強(qiáng)調(diào)，要“堅(jiān)持內(nèi)需主導(dǎo)，建設(shè)強(qiáng)大國內(nèi)市場”。全方位擴(kuò)大內(nèi)需是明年經(jīng)濟(jì)工作首要任務(wù),未來促消費(fèi)政策的重點(diǎn)或?qū)⒉辉谟谥苯友a(bǔ)貼,而在于從中長期提升居民消費(fèi)能力，通過加大“投資于人”力度，促進(jìn)服務(wù)消費(fèi)打.造內(nèi)需新引擎。二是外雷與地緣風(fēng)險(xiǎn),考慮到關(guān)稅邊際惡化風(fēng)險(xiǎn)顯著降低,同時(shí)我國出口市場多元化的持續(xù)推進(jìn)，外需在未來一段時(shí)間內(nèi)將呈現(xiàn)較為穩(wěn)定的狀態(tài)。但仍需持續(xù)關(guān)注地緣風(fēng)險(xiǎn)及美聯(lián)儲降息路徑對外部環(huán)境的影響。
●映射到投資上，短期經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性的特征依舊明顯，政策支持的高端產(chǎn)業(yè)以及相關(guān)原材料行業(yè)仍是最氣重點(diǎn)。但A股市場的上行疊加政策對內(nèi)需支持，有助于進(jìn)一步剌激居民消費(fèi)，帶動消費(fèi)動能釋放。在全球不確定性加劇的背景下,.中國資產(chǎn)的確定性溢價(jià)有望持續(xù)提升。投資重點(diǎn)可關(guān)注政策支持的相關(guān)新質(zhì)生產(chǎn)力行業(yè)，以及受價(jià)格上漲支撐的部分原材料相關(guān)行業(yè),這些板塊在
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