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核心觀點(diǎn)
　　●紅利行情底色仍存，但邏輯向確定性收斂。（1）雖然利率下行遇阻，但銀行股息率相較10年期國(guó)債收益率的溢價(jià)仍處于高位，資產(chǎn)配置視角仍具備顯著的相對(duì)優(yōu)勢(shì)。（2）重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)化解與資本夯實(shí)筑牢風(fēng)險(xiǎn)底線，銀行分紅連續(xù)性和穩(wěn)定性體現(xiàn)的類(lèi)債資產(chǎn)屬性仍有效。（3）政策資本市場(chǎng)支撐力度較大，長(zhǎng)線配置型需求與ETF的被動(dòng)流入是中長(zhǎng)期趨勢(shì)。（4）在利率下行遇阻、資本市場(chǎng)改善的背景下，資產(chǎn)荒明顯緩解，紅利行情將告別普漲，市場(chǎng)將更加重視確定性。大型銀行由于資產(chǎn)質(zhì)量更穩(wěn)健、資本緩沖更充裕，其分紅意愿與能力的可預(yù)見(jiàn)性更強(qiáng)。
　　●經(jīng)營(yíng)壓力預(yù)計(jì)緩解，周期彈性有望釋放。隨著經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展階段，銀行業(yè)發(fā)展進(jìn)入新常態(tài)：銀行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)分層已然固化、經(jīng)營(yíng)分化逐步加劇，業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)因素的結(jié)構(gòu)性特征更加突出。2026年規(guī)模、息差、非息業(yè)務(wù)及資產(chǎn)質(zhì)量等關(guān)鍵業(yè)績(jī)因子仍同時(shí)面臨明顯的支撐因素和壓制因素。不過(guò)相對(duì)于2025年，壓制因素將隨著宏觀穩(wěn)增長(zhǎng)壓力緩解，其中，近年業(yè)績(jī)最大拖累項(xiàng)的息差有望在更加友好的利率環(huán)境中明顯減壓。具體而言，（1）規(guī)模增長(zhǎng)預(yù)計(jì)小幅放緩：受需求放緩及隱債置換影響，對(duì)公信貸預(yù)計(jì)仍承壓；受益于穩(wěn)地產(chǎn)、促消費(fèi)政策，個(gè)人信貸壓力預(yù)計(jì)緩解；財(cái)政力度較大但進(jìn)一步提升空間有限，投資端規(guī)模的驅(qū)動(dòng)依然較強(qiáng)但預(yù)計(jì)邊際放緩。（2）息差壓力預(yù)計(jì)明顯緩解：資產(chǎn)端，隨著穩(wěn)增長(zhǎng)壓力減輕，利率由下行模式進(jìn)入?yún)^(qū)間震蕩模式，新投放資產(chǎn)的收益率下行動(dòng)力不大，主要壓力源于存量債權(quán)投資重定價(jià)。負(fù)債端，同業(yè)負(fù)債成本率因貨幣寬松繼續(xù)保持低位，同時(shí)，中長(zhǎng)期存款處于到期高峰，存款重定價(jià)有望進(jìn)一步明顯降低存款成本率。（3）不同非息業(yè)務(wù)方向調(diào)轉(zhuǎn)：債市偏震蕩，交易業(yè)務(wù)去應(yīng)中小銀行營(yíng)收驅(qū)動(dòng)放緩；資本市場(chǎng)改善，保險(xiǎn)與公募降費(fèi)影響淡化，中間業(yè)務(wù)收入有望持續(xù)；人民幣升值勢(shì)頭明顯，匯兌損益處于有利位置。（4）資產(chǎn)質(zhì)量：公司類(lèi)貸款不良率處于分母較快增長(zhǎng)后期與分子較慢增長(zhǎng)前期，有望繼續(xù)保持穩(wěn)定。個(gè)人信貸仍處于不良上升期，但生成端和處置端均有積極因素支撐。（5）綜合而言，預(yù)計(jì)銀行利潤(rùn)增速普遍小幅回升，部分中小銀行有望釋放較大彈性。
　　●投資建議。（1）在資產(chǎn)荒緩解的新環(huán)境下，紅利屬性很難再現(xiàn)2024年上半年的普漲行情，市場(chǎng)將更加看重分紅的可持續(xù)性與分紅比例的穩(wěn)定性，優(yōu)先關(guān)注大型銀行。（2）銀行凈息差壓力有望明顯減輕，關(guān)注順周期彈性。部分銀行存量風(fēng)險(xiǎn)計(jì)提充分，撥備覆蓋率的蓄水池效應(yīng)將轉(zhuǎn)化為利潤(rùn)釋放的潛在動(dòng)力。首選在本輪信用風(fēng)險(xiǎn)周期中資產(chǎn)質(zhì)量保持領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)的頭部中小銀行。
　　●風(fēng)險(xiǎn)提示：個(gè)貸風(fēng)險(xiǎn)快速上升；制造業(yè)風(fēng)險(xiǎn)快速上升；貸款利率下行幅度明顯大于存款利率導(dǎo)致息差明顯收窄；中小銀行風(fēng)險(xiǎn)快速上升。