>> 中銀證券-策略點評：當前時點，如何看待“2X”ERP壓力位-260109
| 上傳日期： |
2026/1/9 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
中銀證券 |
| 評級： |
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作者： |
王君，徐亞 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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全A雖臨2X估值極值壓制，但隨閾值動態(tài)抬升與盈利驅(qū)動，全年仍具雙位數(shù)空間。
歷史回溯：理解“2X”作為極端風險閾值的指標意義。股權(quán)風險溢價（ERP）的兩倍標準差（2X）上沿是衡量A股是否進入“極致泡沫化”的關(guān)鍵閾值。從歷史長周期來看，萬得全A指數(shù)僅在2007年（持續(xù)102個交易日）和2015年（持續(xù)157個交易日）這兩次大牛市中真正實現(xiàn)過突破。截至2026年1月7日，萬得全A的ERP為2.3%，距離2.18%的“2X”壓力線僅差0.12%。這意味著在不考慮盈利變動的情況下，指數(shù)向上漲幅空間若不足3%即會觸碰這一歷史性的估值天花板。
范式對比：2026年難以復刻“2X”突破的四重約束。2026年與2007年的“高增長驅(qū)動”及2015年的“杠桿驅(qū)動”有著本質(zhì)區(qū)別，ERP下行（估值擴張）面臨系統(tǒng)性制約：1）盈利彈性：經(jīng)濟進入中速平臺期，ROE上行彈性有限，缺乏類似2007年的盈利高增長支撐。2）資金屬性：本輪增量資金以理性的專業(yè)機構(gòu)為主，而非此前的散戶主導，對高溢價存有敬畏。3）分母限制：國內(nèi)降息預期空間有限，限制了分母端估值的進一步無序擴張。4）監(jiān)管預期：監(jiān)管層對“慢牛”的掌控力加強，存在明顯的逆周期調(diào)節(jié)風險。當前ERP沿“2X”運行，已充分計價了AI及制造業(yè)升級等“Next Big Thing”的樂觀預期。
演化研判：“春季決斷”是泡沫化后的核心分水嶺。盡管環(huán)境不支持，但市場仍可能出現(xiàn)非理性的“泡沫化”。歷史顯示，市場對泡沫“貪婪”的持續(xù)時間通常比對價值“恐懼”的時間更久。如果2026年初指數(shù)突破“2X”，其面臨的第一個關(guān)鍵考驗將是“春季決斷”。這是一個由虛轉(zhuǎn)實的過程：3月中旬的經(jīng)濟數(shù)據(jù)、4月的年報與一季報業(yè)績披露、以及政治局會議的定調(diào)，將共同決定市場是依靠盈利增長消化高估值，還是通過劇烈回調(diào)來修正非理性定價。
空間測算：動態(tài)視角下的指數(shù)上漲邏輯。即便不突破“2X”極值，2026年指數(shù)依然具備上漲空間。這主要得益于三個維度的動態(tài)變化：1）中樞上行：受三年滾動周期影響，到2026年底“2X”上沿線有望從2.18%上行至1.70%。2）盈利驅(qū)動：全A仍有一定的盈利增長貢獻。3）分母貢獻：利率仍存潛在下行空間?；跇酚^與中性假設，在尚未進入2007/2015式過度泡沫化的背景下，2026年指數(shù)仍有雙位數(shù)的增長潛力。
風險提示：1）企業(yè)盈利增速與ROE上行不及預期的風險。2）“春季決斷”窗口期的業(yè)績與政策證偽風險。3）監(jiān)管政策逆周期調(diào)節(jié)的風險。4）無風險利率下行空間受限的風險。5）增量資金非理性導致的波動風險。5）線性外推ERP失效的風險。
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