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核心觀點(diǎn)：何時(shí)判？由于最高法院并不會事先公開發(fā)布判決的案件名稱，我們無法提前得知特朗普IEEPA關(guān)稅案判決公布的準(zhǔn)確日期。但越晚公布判決結(jié)果對特朗普或越有利。怎么判？我們預(yù)期最高法院將判決特朗普援引IEEPA征收關(guān)稅違法，但不要求退還已征收關(guān)稅。會怎樣？截至最新特朗普已經(jīng)征收1335億美元IEEPA關(guān)稅，若能延續(xù)，2026-2034年將帶來年均1245-1597億美元的收入，占同期財(cái)政赤字的5.5-7.0%，若判決違法，則意味著美國未來將面臨更大的財(cái)政壓力。怎么辦？我們預(yù)期特朗普政府將啟用122和338條款等國別關(guān)稅法案代替IEEPA，繼續(xù)征收關(guān)稅，但年中也可能出臺囊括關(guān)稅、地產(chǎn)補(bǔ)貼、關(guān)稅分紅等一攬子政策的綜合法案。
　　何時(shí)判？沒有準(zhǔn)信，但越晚越好。從流程來看，最高法院并不會事先公開發(fā)布判決的案件名稱，這意味著我們無法提前得知特朗普IEEPA關(guān)稅案判決公布的準(zhǔn)確日期。當(dāng)前市場預(yù)期1月內(nèi)公布的判決結(jié)果的可能性為66%，2月內(nèi)公布判決結(jié)果的可能性為76%。而面對如此重大、涉及行政權(quán)力與財(cái)政義務(wù)的案件，裁決結(jié)果遲遲未出爐或意味著最高法院正在一個(gè)尋找避免全面否定總統(tǒng)權(quán)力和財(cái)政沖擊的“折中方案”。因此判決結(jié)果越晚公布，判決內(nèi)容可能越有利于特朗普。
　　怎么判？大概率違法，小概率退稅。從此前最高法院口頭辯論的結(jié)果來看，多數(shù)法官仍對特朗普援引IEEPA征收對等關(guān)稅持反對態(tài)度。我們預(yù)期最高法院最終將以6-3的投票結(jié)果判決特朗普敗訴。不過最高法對關(guān)稅合法性的判決并非是“非黑即白”，而是存在一定的“中間地帶”。例如最高法可能在宣布特朗普IEEPA關(guān)稅違法的同時(shí)，給其充足的緩沖時(shí)間進(jìn)行銜接。另外，最高法院很可能“既往不咎”，不要求特朗普政府對已征收的關(guān)稅進(jìn)行退稅。當(dāng)前市場預(yù)期的基準(zhǔn)判決是特朗普依據(jù)IEEPA征收關(guān)稅違法，但不要求退還已經(jīng)征收的關(guān)稅。
　　會怎樣？更高的赤字。截至最新特朗普政府總計(jì)征收了1335億美元的IEEPA關(guān)稅。向前看，機(jī)構(gòu)測算IEEPA關(guān)稅2026-2034年將帶來年均1245-1597億美元的收入，占同期財(cái)政赤字的5.5-7.0%，因此失去IEEPA關(guān)稅也意味著聯(lián)邦政府未來將面臨更大的財(cái)政赤字壓力。此外盡管特朗普表示要向低收入群體發(fā)放關(guān)稅分紅，但測算顯示“關(guān)稅分紅”將在2026-2035年增加超3萬億美元的財(cái)政赤字，顯示其更多為面對最高法院判決而做出的政治宣傳姿態(tài)，而非具有落地可行性的實(shí)際方案。
　　怎么辦？啟用平替條款或重新立法。若最終敗訴，特朗普可選擇通過平替法案條款或國會重新立法來繼續(xù)征收此前的IEEPA關(guān)稅。而考慮到《1974年美國貿(mào)易法之122條款》和《1930年關(guān)稅法之338條款》均可以國家為對象大范圍征收關(guān)稅，與IEEPA的使用場景相似。因此我們預(yù)期特朗普未來大概率將使用122條款和338條款等國別關(guān)稅作為法律依據(jù)繼續(xù)征收關(guān)稅，但年中也可能出臺囊括關(guān)稅、地產(chǎn)補(bǔ)貼、關(guān)稅分紅等一攬子政策的綜合法案。
　　市場啟示：向前看，我們預(yù)期IEEPA的判決對市場的影響主要體現(xiàn)在兩個(gè)維度上：①判決時(shí)間。最高法判決結(jié)果公布的時(shí)間越晚，出現(xiàn)“折中方案”的概率就越大，對市場的負(fù)面沖擊就越小；②判決結(jié)果。判決結(jié)果越“非黑即白”（例如判決退稅或IEEPA關(guān)稅合法），對市場沖擊越大；結(jié)果越溫和（例如判決違法但設(shè)置了緩沖期、不要求退還已征收關(guān)稅、特朗普迅速出臺平替方法），市場反應(yīng)則越平淡?；鶞?zhǔn)情形下，我們預(yù)期最高法的判決結(jié)果是溫和的，因此對市場的影響相對有限。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：最高法院判決時(shí)間和結(jié)果超預(yù)期；未來IEEPA關(guān)稅收入測算與實(shí)際存在偏差；特朗普政策超預(yù)期。