>> 國泰海通證券-銀行還“缺負(fù)債”嗎：來自存單和票據(jù)的印證-260127
| 上傳日期： |
2026/1/27 |
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| 格式： |
xlsx |
來源： |
國泰海通證券 |
| 評級： |
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作者： |
唐元懋，杜潤琛 |
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摘要:
此前我們在展望一季度銀行間流動性時提出，“資金延續(xù)寬松與長債供給擔(dān)憂并不矛盾，央行呵護下，一季度銀行間資金的波動反而可能明顯弱于季節(jié)性"(參見我們在1月12日發(fā)布的《長債供給放量，需要擔(dān)憂資金收斂嗎》)。1月央行買斷式和MLF合計凈投放1萬億，稅期和繳準(zhǔn)擾動后DRO01加權(quán)回到1.4%以下，也在逐步驗證我們的觀點。
同時，市場對政府債供需的擔(dān)憂也開始反轉(zhuǎn):從最開始2025年末擔(dān)心一季度政府債集中供給，銀行配置盤缺位，到現(xiàn)在年初銀行二級國債買盤超季節(jié)性，和政府債凈融資節(jié)奏低于預(yù)期（和2025年初相比，供給起點更靠前，但是累計凈融資規(guī)模相差無幾)。從需求側(cè)銀行這一端來看，LEVE指標(biāo)對大行表內(nèi)配置超長債有一定約束，但銀行在債市中整體的配置力量并不弱。尤其是2026年初銀行存款或有開門紅，同時信貸投放可能相對一般，銀行并不缺負(fù)債。
對于銀行“不缺負(fù)債”的特征，在2026年初存單一級發(fā)行和票據(jù)利率的表現(xiàn)上都能得到印證:
一是年初存單凈融資額持續(xù)為負(fù)，截至1月23日，全市場存單累計凈到期超5000億，其中6個月以上存單累計凈到期超3300億。在長期限存單發(fā)行縮量的主導(dǎo)下，全市場存單整體呈現(xiàn)凈到期，對應(yīng)的是年初銀行存款增長可能快于貸款，銀行并不缺負(fù)債。此外，近期有市場觀點認(rèn)為年初大行可能在主動限制存單凈融資規(guī)模，原因是新的2026年存單備案額度還沒落實。但我們理解，即使在已有的2025年存單備案額度內(nèi)，各家大行和股份行的存單凈融資也有較大空間，這難以解釋年初國股行存單持續(xù)凈到期的情況。
二是票據(jù)利率繼續(xù)低位走平，并未隨季節(jié)性上行,也預(yù)示年初信貸投放情況可能相對一般。往年票據(jù)利率在年內(nèi)的走勢基本是“前高后低”，年初信貸開門紅對應(yīng)票據(jù)利率處于全年高點。但從2026年初票據(jù)利率的走勢來看，6M票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率反而有小幅走低，從1.2%回落至1.1%以下，1M存單利率雖然有小幅上行，但幅度也是大幅低于同期。
整體看，政府債凈融資規(guī)模并未高于市場預(yù)期，銀行不缺負(fù)債以及年初信貸投放可能偏弱等均利好銀行間流動性。1月23日MLF超量續(xù)作落地之后，DRO01加權(quán)并未立刻下行，或因央行中長期投放向大行融出能力的傳導(dǎo)有時滯，且26日作為繳準(zhǔn)日對大行融出也有一定擾動。但總體來看，2026年初至今，銀行間資金利率的波動依然是明顯弱于同期季節(jié)性的。從IRS利差來看，近期1年期IRS-FRO07互換利差進一步走負(fù)，雖然FROO7在1月初向上波動加大，但IRS一端始終在1.5%附近走穩(wěn)，背后或也反映銀行對資金的預(yù)期仍然較好。對于存單，我們認(rèn)為MLF降價進一步打開了存單利率的下行空間，1年期存單利率下破1.6%之后能否進一步下行，或還需等待DR001加權(quán)回落以確認(rèn)資金寬松，跨月擾動結(jié)束后的2月初可能是存單再度下臺階的節(jié)點。
風(fēng)險提示:基本面變化、政策不及預(yù)期、數(shù)據(jù)統(tǒng)計存在遺漏或偏差。
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