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事件：財(cái)政部公布2025年12月財(cái)政數(shù)據(jù)，1-12月全國(guó)一般公共預(yù)算收入同比下降1.7%（前值為+0.8%，下同），支出同比增長(zhǎng)1.0%（+1.4%）；1-12月全國(guó)政府性基金預(yù)算收入同比下降7.0%（-4.9%），支出同比增長(zhǎng)11.3%（+13.7%）。
　　12月財(cái)政數(shù)據(jù)的關(guān)注點(diǎn)
　　稅收收入同比轉(zhuǎn)負(fù)，非稅收入降幅擴(kuò)大。12月稅收收入同比下降11.5%（+2.8%），同比轉(zhuǎn)負(fù)，結(jié)束連續(xù)8個(gè)月的正增長(zhǎng)，12月企業(yè)所得稅回落或?yàn)楫?dāng)月稅收收入增幅放緩的主要原因。12月證券交易印花稅同比下降4.8%，增幅在12月權(quán)益市場(chǎng)震蕩調(diào)整與2024年同期基數(shù)回升影響下轉(zhuǎn)負(fù)。非稅收入降幅的擴(kuò)大或因2024年一次性安排中央單位上繳專項(xiàng)收益抬高基數(shù)。
　　在投資于物回報(bào)率下降的情況，下一階段投資于人的重要性凸顯。2025年一般公共預(yù)算支出中，教育支出同比增長(zhǎng)3.2%、社會(huì)保障和就業(yè)支出同比增長(zhǎng)6.7%、衛(wèi)生健康支出同比增長(zhǎng)5.7%、科學(xué)技術(shù)支出增長(zhǎng)4.8%。2026年需持續(xù)關(guān)注與投資于人相關(guān)行業(yè)的財(cái)政支出情況。
　　土地出讓收入下滑進(jìn)一步拖累政府基金性收入。1-12月政府性基金收入同比下降7.0%，其中土地出讓收入同比下降14.7%，土地出讓收入下滑進(jìn)一步拖累政府基金性收入。土地出讓收入占政府性基金收入比重超70%，其下滑直接導(dǎo)致整體基金收入的收縮。12月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表明房地產(chǎn)投資當(dāng)前仍處在持續(xù)尋底階段，市場(chǎng)處于新舊模式轉(zhuǎn)換期，土地財(cái)政退潮或仍將拖累政府基金性收入。
　　一般公共預(yù)算：12月收入、支出同比均下降
　　收入：12月，一般公共預(yù)算收入同比下降25.0%（-0.02%），其中中央收入同比下降50.3%（-4.2%），地方收入同比增長(zhǎng)4.1%（+4.1%）。稅收收入中，外貿(mào)企業(yè)出口退稅、資源稅、關(guān)稅、土地增值稅、城鎮(zhèn)土地使用稅、環(huán)境保護(hù)稅和其他稅收當(dāng)月同比較11月均有所提升。非稅收入同比延續(xù)下降，12月非稅收入同比減少47.9%（-10.8%）。
　　支出：12月，一般公共預(yù)算支出同比下降1.8%（-3.7%），其中中央支出同比增長(zhǎng)1.7%（+4.9%），地方支出同比下降2.3%（-5.1%），財(cái)政支出較11月同比有所回升。基建支出項(xiàng)中城鄉(xiāng)社區(qū)事務(wù)同比增長(zhǎng)12.7%（-16.6%），農(nóng)林水事務(wù)同比下降11.0%（-28.0%），地方支出回升推動(dòng)12月財(cái)政支出同比較前值少減。
　　政府性基金預(yù)算：12月收入同比下降、支出同比增長(zhǎng)
　　收入：12月，政府性基金收入同比下降11.7%（-15.8%），中央收入同比增長(zhǎng)36.5%（-9.1%），地方收入同比下降13.8%（-16.1%），其中土地出讓收入同比減少22.9%（-26.8%）。支出：12月，政府性基金支出同比增加1.5%（+2.8%），中央支出同比增加21.2%（+31.5%），地方支出同比減少0.1%（+1.7%），其中土地出讓支出同比下降10.1%（7.5%），12月政府性基金支出增速較11月有所回落。
　　債市觀點(diǎn)：10年國(guó)債目標(biāo)區(qū)間2-3%，中樞或?yàn)?.5%
　?。?）基本面：經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期證偽，疊加2026年初或?qū)捫庞?、寬?cái)政，加速周期回升；
　　（2）寬貨幣：如果有寬貨幣政策（例如降準(zhǔn)降息、買債等），則與2025年類似，是減配機(jī)會(huì)；
　?。?）通脹：通脹回升，重點(diǎn)關(guān)注PPI環(huán)比能否持續(xù)為正；
　　（4）資金利率：如果通脹環(huán)比持續(xù)回升，則資金收緊存在可能性，此時(shí)短端債券也會(huì)開始收益率上行；
　?。?）地產(chǎn)：本次不把地產(chǎn)作為穩(wěn)增長(zhǎng)手段，因此與美國(guó)2008年之后類似，地產(chǎn)是滯后指標(biāo)（2009-2011年美國(guó)經(jīng)濟(jì)、通脹回升；2012年美國(guó)地產(chǎn)見底），地產(chǎn)或在各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)回升、以及股市上漲之后，滯后性見底；
　　（6）債券：10年國(guó)債目標(biāo)區(qū)間2-3%，中樞或?yàn)?.5%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變化超預(yù)期；經(jīng)濟(jì)變化超預(yù)期。