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核心觀點(diǎn)
　　業(yè)績(jī)概覽：收入端表現(xiàn)穩(wěn)健，利潤(rùn)端波動(dòng)較大。25Q4海外四大科技公司營(yíng)收合計(jì)4684億美元，yoy+16%，合計(jì)收入同比增速維持高位；25Q4海外四大科技公司凈利潤(rùn)合計(jì)1169億美元，整體凈利率約25%，近兩個(gè)季度多數(shù)公司凈利率波動(dòng)較大，主要系一次性收入計(jì)入或一次性費(fèi)用計(jì)提等因素影響。
　　資本開(kāi)支：2025年同比增長(zhǎng)加速，2026年指引超出預(yù)期。1）2025年資本開(kāi)支情況：2025年海外四大科技公司合計(jì)支出4100億美元，yoy+67%，而2024年同比增速為64%，資本開(kāi)支同比增速進(jìn)一步抬升，高于市場(chǎng)預(yù)期。2）2026年資本開(kāi)支指引：谷歌2026年資本開(kāi)支指引為1750億美元~1850億美元之間，對(duì)應(yīng)yoy+91%~102%；亞馬遜預(yù)計(jì)資本支出約2000億美元，對(duì)應(yīng)yoy+56%；Meta預(yù)計(jì)資本支出（含融資租賃）將在1150億~1350億美元之間，對(duì)應(yīng)yoy+59%~87%，以上三家資本開(kāi)支指引均遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。
　　云計(jì)算：云收入增速略有分化，云積壓訂單環(huán)比高增。1）收入端：海外三大云廠商云業(yè)務(wù)收入增速趨勢(shì)不一，主要系各家算力容量上線節(jié)奏差異。25Q4海外三大云廠商云業(yè)務(wù)合計(jì)收入861億美元，yoy+30%，微軟智能云/亞馬遜AWS/谷歌云業(yè)務(wù)收入均高于市場(chǎng)預(yù)期。但微軟Azure收入增速呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，25Q3和25Q4收入增速分別為40%和39%，26Q1增速指引為37%~38%；谷歌云和亞馬遜AWS收入增速則呈現(xiàn)加速態(tài)勢(shì)，增速表現(xiàn)分化，主要系各廠商算力容量上線節(jié)奏差異。2）利潤(rùn)端：海外三大云廠商云業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率均符合預(yù)期，但預(yù)計(jì)未來(lái)仍會(huì)呈現(xiàn)波動(dòng)。25Q4海外三大云廠商云業(yè)務(wù)合計(jì)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)317億美元，其中，微軟智能云/亞馬遜AWS/谷歌云的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率分別為42%/35%/30%。當(dāng)前，海外云廠商愈發(fā)強(qiáng)調(diào)數(shù)據(jù)中心的運(yùn)營(yíng)效率，并持續(xù)通過(guò)軟硬件優(yōu)化手段推動(dòng)計(jì)算效率提升；但與此同時(shí)，海外科技廠商持續(xù)的AI投入將與部分效率提升帶來(lái)的利潤(rùn)優(yōu)化相互抵消，因此，未來(lái)云業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率仍然可能會(huì)隨不同階段的投資強(qiáng)度而呈現(xiàn)波動(dòng)。
　　數(shù)字廣告：AI加速賦能廣告平臺(tái)，整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼。1）收入端：25Q4海外四大科技公司合計(jì)廣告收入1656億美元，yoy+18%；其中，微軟/谷歌/亞馬遜/Meta分別實(shí)現(xiàn)廣告收入38億/823億/213億/581億美元，yoy+7%/+14%/+23%/+24%，整體表現(xiàn)優(yōu)于市場(chǎng)預(yù)期。2）AI進(jìn)展：大語(yǔ)言模型賦能Meta等廣告底層推薦系統(tǒng)；AI大模型和AI功能變革谷歌等平臺(tái)的用戶搜索習(xí)慣；MetaPerformance+、谷歌AI max、亞馬遜Ads Agent等AI工具，繼續(xù)賦能廣告主生成廣告創(chuàng)意、實(shí)現(xiàn)降本增效；同時(shí)，AI購(gòu)物助手賦能電商平臺(tái)體驗(yàn)升級(jí)；整體來(lái)看，AI對(duì)廣告領(lǐng)域的滲透與賦能正在日益強(qiáng)化，廣告平臺(tái)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)持續(xù)亮眼。
　　相關(guān)標(biāo)的：微軟（MSFT.O）、谷歌（GOOGL.O）、亞馬遜（AMZN.O）、Meta（META.O）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：AI云服務(wù)需求增長(zhǎng)與產(chǎn)能供給不及預(yù)期、AI廣告進(jìn)展不及預(yù)期、AI投資回報(bào)不及預(yù)期等風(fēng)險(xiǎn)。