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核心觀點(diǎn)
　　2025年財(cái)政收支可以從規(guī)模、節(jié)奏、平衡三個(gè)關(guān)鍵詞進(jìn)行分析：
　　一、規(guī)模的擴(kuò)大
　　從目標(biāo)來(lái)看：2025年目標(biāo)赤字率已經(jīng)提升至4.0%，地方政府專項(xiàng)債券額度已經(jīng)提升至4.4萬(wàn)億元。
　　從現(xiàn)實(shí)來(lái)看，2025年公共財(cái)政支出增長(zhǎng)1.0%而收入下降1.7%，收支差額擴(kuò)大至-7.14萬(wàn)億元；全國(guó)政府性基金支出增長(zhǎng)11.3%而收入下降7.0%，收支差額擴(kuò)大至-5.52萬(wàn)億元。
　　從發(fā)債來(lái)看：2025年地方政府債券發(fā)行額共10.31萬(wàn)億元，其中新增債券5.38萬(wàn)億元，置換債券4.93萬(wàn)億元。
　　二、政策的節(jié)奏
　　廣義赤字率逐季擴(kuò)大：2025年廣義財(cái)政赤字?jǐn)U大至-12.65萬(wàn)億元（2024年為-10.43萬(wàn)億元），占現(xiàn)價(jià)GDP的比重逐季擴(kuò)大：一季度、上半年、前三季度、全年分別為-7.27%、-7.96%、-8.72%、-9.03%。
　　財(cái)政支出的靠前發(fā)力：2025年公共財(cái)政支出累計(jì)同比的年內(nèi)高點(diǎn)為1-4月值；全國(guó)政府性基金支出累計(jì)同比的年內(nèi)高點(diǎn)為1-7月值；地方政府專項(xiàng)債券、社會(huì)融資規(guī)模存量同比年內(nèi)高點(diǎn)也都是7月末值。
　　三、結(jié)構(gòu)的平衡
　　中央財(cái)政支出增長(zhǎng)相對(duì)更為明顯：2025年中央財(cái)政收入累計(jì)同比-6.5%，支出累計(jì)同比5.7%；地方財(cái)政收入累計(jì)同比2.4%，支出累計(jì)同比0.2%。
　　2025年公共財(cái)政支出增速前五：社會(huì)保障和就業(yè)支出累計(jì)同比6.7%、節(jié)能環(huán)保支出累計(jì)同比6.1%、衛(wèi)生健康支出累計(jì)同比5.7%、科學(xué)技術(shù)支出累計(jì)同比4.8%、債務(wù)付息支出累計(jì)同比4.8%。
　　稅收增速轉(zhuǎn)正而非稅收入增速轉(zhuǎn)負(fù)：2025年稅收收入累計(jì)同比0.8%（2024年為-3.4%），非稅收入累計(jì)同比-11.3%（2024年為25.4%）。
　　國(guó)有土地使用權(quán)出讓收入連續(xù)第4年下降：規(guī)模已從2021年的8.7萬(wàn)億元降至2025年的4.2萬(wàn)億元。
　　投資建議
　　展望2026年，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議要求“繼續(xù)實(shí)施更加積極的財(cái)政政策”，總量上要求“保持必要的財(cái)政赤字、債務(wù)總規(guī)模和支出總量”，結(jié)構(gòu)上要求“優(yōu)化財(cái)政支出結(jié)構(gòu)，規(guī)范稅收優(yōu)惠、財(cái)政補(bǔ)貼政策”。這意味著2026年仍需要關(guān)注規(guī)模的增長(zhǎng)、靠前的發(fā)力、結(jié)構(gòu)的平衡。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　（1）逆周期政策節(jié)奏變化風(fēng)險(xiǎn)；（2）美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期變化風(fēng)險(xiǎn)；（3）地緣沖突易發(fā)多發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)。