>> 申萬宏源-存單走勢(shì)或制約長(zhǎng)債空間-260228
| 上傳日期： |
2026/2/28 |
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| 格式： |
pdf 共10頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
黃偉平，欒強(qiáng) |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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供需均較為友好，支撐存單利率平穩(wěn)。2026年以來，盡管資金面面臨了一些擾動(dòng)，包括稅期、跨節(jié)等因素，但存單利率走勢(shì)總體平穩(wěn)，從供給端和需求端來看，對(duì)存單利率都較為友好。
供給端來看，央行投放了較多相對(duì)中長(zhǎng)期的流動(dòng)性，銀行存單凈融資規(guī)模明顯低于往年同期。實(shí)際上，自2025年四季度開始，央行流動(dòng)性投放力度就明顯增強(qiáng)，并且通過MLF、買斷式逆回購等工具投放了較多相對(duì)中長(zhǎng)期的流動(dòng)性，同時(shí)恢復(fù)了常態(tài)化買債操作，但對(duì)銀行負(fù)債端補(bǔ)充效果也較為明顯。從存單發(fā)行來看，年初以來銀行存單凈融資也明顯低于往年同期水平。
需求端來看，資金寬裕背景下，非銀機(jī)構(gòu)配置存單的力度也較強(qiáng)。總體來看，保險(xiǎn)、理財(cái)、公募基金、貨幣基金等非銀機(jī)構(gòu)對(duì)存單的配置力度均較強(qiáng)，尤其保險(xiǎn)、理財(cái)表現(xiàn)較為明顯。一方面，資金寬裕背景下，存單配置相對(duì)于資金回購仍有一定的相對(duì)優(yōu)勢(shì)，另一方面，隨著銀行定期存款陸續(xù)到期，或有較多資金流向低風(fēng)險(xiǎn)固收類資管產(chǎn)品，也支撐了存單配置訴求。
展望后續(xù)，存單利率下行空間可能有限。
央行總量型貨幣政策工具使用相對(duì)克制，存單利率進(jìn)一步下行的難度較高。目前央行中期流動(dòng)性投放工具主要以買斷式逆回購、MLF為主，期限都是1年以內(nèi)，流動(dòng)性能級(jí)要顯著弱于買債、降準(zhǔn)。但自2025年5月以后，央行暫未使用降準(zhǔn)降息工具。盡管2025年10月開始恢復(fù)常態(tài)化買債，但買債規(guī)?？傮w較小，并且考慮到此前買入國債陸續(xù)到期，實(shí)際通過買債凈投放的長(zhǎng)期流動(dòng)性也較為有限。展望后續(xù)，央行流動(dòng)性投放或更多在數(shù)量層面支持財(cái)政發(fā)債，存單利率上行空間不大，但對(duì)存單利率下行的利好可能也較為有限。
存單呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)分化，中小行存單利率的下行難度可能相對(duì)更大。從央行流動(dòng)性投放的傳導(dǎo)鏈條來看，中小行本就處于中下游，獲取成本相對(duì)更高。從存單需求來看，大行存單評(píng)級(jí)更高，需求更加充裕，但中小行存單可能會(huì)受制于評(píng)級(jí)約束，需求面臨一定瓶頸。此外，隨著監(jiān)管更加規(guī)范，未設(shè)立理財(cái)公司的中小銀行或?qū)⒃?026年底清理理財(cái)業(yè)務(wù)，而中小行資管本是信用下沉的重要機(jī)構(gòu)，這意味著后續(xù)中小行的存單需求或也將面臨收縮壓力，進(jìn)一步制約中小行存單利率下行。
存單利率下行難度加大，或?qū)ε渲帽P買債動(dòng)力造成較大制約，疊加3月兩會(huì)后寬信用政策預(yù)期抬升，長(zhǎng)債利率下行空間可能趨于收窄，建議謹(jǐn)慎對(duì)待長(zhǎng)久期資產(chǎn)。存單視角來看，考慮到存單利率進(jìn)一步下行的難度加大，或?qū)︺y行等配置盤的買債動(dòng)力造成較大制約，即使保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)也更傾向于等待利率回調(diào)或者優(yōu)先配置高股息權(quán)益資產(chǎn)，長(zhǎng)債利率下行空間預(yù)計(jì)進(jìn)一步收窄。中期展望來看，一方面，“十五五”開局之年寬信用政策有望陸續(xù)出臺(tái)，銀行信貸擴(kuò)張也對(duì)負(fù)債端提出較高要求，并且寬信用預(yù)期可能抬升長(zhǎng)債利率中樞，另一方面，政府債供給仍有壓力，包括供給數(shù)量和發(fā)行期限，久期資產(chǎn)或面臨一定風(fēng)險(xiǎn)。綜合判斷，中期視角下建議謹(jǐn)慎對(duì)待長(zhǎng)久期資產(chǎn)，考慮到資金寬松的確定性更高，中短久期信用債性價(jià)比仍值得重點(diǎn)關(guān)注。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀調(diào)控力度、金融監(jiān)管、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好、海外環(huán)境變化超預(yù)期。
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