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核心觀點(diǎn)
　　25Q4營(yíng)收同比環(huán)比雙增，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)大幅改善。持續(xù)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)口徑下，25Q4營(yíng)收39.59億港元，YoY+30.9%，QoQ+12.2%；經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)1.20億港元，YoY+390.7%，QoQ+42.2%，收入增長(zhǎng)與經(jīng)營(yíng)杠桿提升帶動(dòng)盈利大幅修復(fù)。毛利率短期承壓，Q4經(jīng)調(diào)整毛利率35.8%，YoY-101bp，QoQ-175bp，主要受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化與低毛利率訂單確認(rèn)影響。
　　訂單儲(chǔ)備充足，26Q1增長(zhǎng)指引強(qiáng)勁。公司預(yù)計(jì)26Q1營(yíng)收區(qū)間為4.7~5.3億美元，中值對(duì)應(yīng)環(huán)比下降1.8%，同比增長(zhǎng)29.5%。其中SEMI業(yè)務(wù)有望受TCB及高端die bonder出貨帶動(dòng)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收環(huán)比增長(zhǎng)。盈利端，公司預(yù)計(jì)26Q1 SEMI業(yè)務(wù)毛利率將回升至40%中段，SMT業(yè)務(wù)毛利率預(yù)計(jì)維持穩(wěn)定。訂單端，公司指引26Q1訂單有望實(shí)現(xiàn)環(huán)比20%提振，將成為過(guò)去四年來(lái)最高季度訂單水平。
　　技術(shù)壁壘持續(xù)鞏固，全面聚焦后道先進(jìn)封裝。公司目標(biāo)以35%~40%的TCB市場(chǎng)份額，鞏固行業(yè)龍頭地位。HBM領(lǐng)域，公司已獲得應(yīng)用于HBM4-12Hi的多家客戶訂單，在行業(yè)內(nèi)率先實(shí)現(xiàn)突破，同時(shí)穩(wěn)步推進(jìn)HBM4-16Hi技術(shù)開發(fā)。同時(shí)，公司完成AAMI業(yè)務(wù)出售，擬出售NEXX業(yè)務(wù)，聚焦后道封裝。以及啟動(dòng)SMT業(yè)務(wù)戰(zhàn)略評(píng)估，未來(lái)可能出售、合資、分拆或上市等。
　　投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2026-2028年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入165.76/ 189.40/207.80億港元，歸母凈利潤(rùn)16.21/ 17.92/ 23.03億港元。對(duì)應(yīng)PE分別為28.64/ 25.90/ 20.15倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：半導(dǎo)體設(shè)備行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加?。幌冗M(jìn)封裝技術(shù)研發(fā)、客戶認(rèn)證進(jìn)展不及預(yù)期；NEXX業(yè)務(wù)出售、SMT業(yè)務(wù)戰(zhàn)略評(píng)估推進(jìn)不及預(yù)期。