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事件描述
　　公司發(fā)布2025年年度報(bào)告，2025年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1,339.0億元，同比+10.4%；歸母凈利潤(rùn)56.2億元，同比-33.3%；扣非凈利潤(rùn)33.7億元，同比-45.5%。單Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入333.8億元，環(huán)比+15.2%；歸母凈利潤(rùn)3.0億元，環(huán)比+11.9%。
　　事件評(píng)論
　　戰(zhàn)略聚焦“連接+算力”，政企業(yè)務(wù)成增長(zhǎng)核心引擎：2025年公司營(yíng)收重返增長(zhǎng)軌道，堅(jiān)定推進(jìn)“連接+算力”戰(zhàn)略。分業(yè)務(wù)看，運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)/政企/消費(fèi)者業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入628.6/372.2/338.2億元，同比-10.6%/+100.5%/+4.4%。運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)主要受國(guó)內(nèi)運(yùn)營(yíng)商5G投資成熟期投資下降影響，無線接入、固網(wǎng)等產(chǎn)品收入下降；政企業(yè)務(wù)把握智算發(fā)展機(jī)遇，服務(wù)器及存儲(chǔ)等算力產(chǎn)品持續(xù)突破頭部客戶，成為公司增長(zhǎng)“新引擎”；消費(fèi)者業(yè)務(wù)在手機(jī)、移動(dòng)互聯(lián)及云電腦等產(chǎn)品帶動(dòng)下保持穩(wěn)健。分地區(qū)看，國(guó)內(nèi)/國(guó)際市場(chǎng)收入分別為897.3/441.6億元，同比+9.4%/+12.4%，毛利率分別-11.9pct/+1.2pct。
　　毛利率受業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整影響，費(fèi)用管控凸顯經(jīng)營(yíng)韌性：2025年公司整體毛利率為30.3%，同比-7.7pct，主要系毛利率相對(duì)較低的服務(wù)器及存儲(chǔ)等政企業(yè)務(wù)收入快速增長(zhǎng)（運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)/政企/消費(fèi)者業(yè)務(wù)毛利率分別為48.1%/11.0%/18.3%），導(dǎo)致整體毛利率出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性下滑。費(fèi)用端管控成效良好，2025年研發(fā)/銷售/管理費(fèi)用率分別為17.0%/6.9%/3.2%，同比分別下降2.8pct/0.4pct/0.5pct。整體來看，公司轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略延續(xù)，毛利率存在結(jié)構(gòu)性波動(dòng)，盈利端有階段性調(diào)整。
　　高研發(fā)投入夯實(shí)內(nèi)功，全棧智算能力持續(xù)強(qiáng)化：公司堅(jiān)持高強(qiáng)度研發(fā)投入，全年研發(fā)投入244.8億元，占營(yíng)收約18.3%，聚焦高潛和戰(zhàn)略性研發(fā)項(xiàng)目，實(shí)現(xiàn)資源精準(zhǔn)投放。在網(wǎng)絡(luò)領(lǐng)域，公司積極推進(jìn)5G-A商用部署，并前瞻布局空天地一體化等演進(jìn)技術(shù)；光傳輸產(chǎn)品連續(xù)6個(gè)季度保持OTN 800G可插拔DCO端口發(fā)貨量全球第一。在算力領(lǐng)域，自研DPU定海芯片、交換芯片等已在多個(gè)行業(yè)發(fā)貨，智算服務(wù)器已突破互聯(lián)網(wǎng)、金融等行業(yè)頭部企業(yè)，并推出正交超節(jié)點(diǎn)智算服務(wù)器與AiCube智算一體機(jī)加速AI算力落地。家庭與個(gè)人業(yè)務(wù)保持增長(zhǎng)，5GFWA & MBB市場(chǎng)份額連續(xù)五年全球第一，云電腦終端銷量突破200萬(wàn)臺(tái)，并聯(lián)合推出業(yè)界首款智能體手機(jī)。
　　盈利預(yù)測(cè)及投資建議：2025年公司堅(jiān)定推進(jìn)“連接+算力”轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略，連接業(yè)務(wù)基本盤在行業(yè)周期下承壓，而以服務(wù)器及存儲(chǔ)為代表的算力業(yè)務(wù)（政企業(yè)務(wù)）高速增長(zhǎng)，成為核心驅(qū)動(dòng)力，營(yíng)收同比翻番。公司費(fèi)用管控成效顯著，但業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型導(dǎo)致毛利率短期波動(dòng)，盈利端有階段性調(diào)整。公司研發(fā)投入強(qiáng)勁，隨著自研芯片、超節(jié)點(diǎn)系統(tǒng)等全棧智算能力的持續(xù)強(qiáng)化和應(yīng)用，盈利能力有望逐步修復(fù)。預(yù)計(jì)公司2026-2028年歸母凈利潤(rùn)為74.06億元、84.82億元、95.01億元，對(duì)應(yīng)同比增速31.8%、14.5%、12.0%，對(duì)應(yīng)PE 24倍、21倍、19倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)與技術(shù)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)；
　　2、下游資本開支與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。