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深耕杭州三十載，穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)的民企品質(zhì)標(biāo)桿。濱江集團(tuán)深耕杭州市場(chǎng)三十載，長(zhǎng)期聚焦杭州核心區(qū)域，憑借在產(chǎn)品設(shè)計(jì)、建造品質(zhì)與客戶(hù)口碑方面的領(lǐng)先表現(xiàn)，樹(shù)立了“高品質(zhì)、高口碑”的品牌形象，成為長(zhǎng)三角區(qū)域品質(zhì)住宅開(kāi)發(fā)的標(biāo)桿房企。21年下半年以來(lái)，在行業(yè)深度調(diào)整的背景下，公司通過(guò)負(fù)債管控、產(chǎn)品升級(jí)與管理提效，成功將行業(yè)“逆周期”轉(zhuǎn)化為發(fā)展“機(jī)遇期”，行業(yè)銷(xiāo)售排名實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)提升。
　　 2025年前三季度業(yè)績(jī)同比增幅顯著，后續(xù)結(jié)轉(zhuǎn)資源仍相對(duì)充裕。2015-2022年，公司營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR分別為+18.5%、+20.7%，業(yè)績(jī)規(guī)模隨行業(yè)快速增長(zhǎng)。2022-2024年，公司營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR分別為+29.1%、-17.5%，在房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)整期利潤(rùn)有所下滑。25Q1-Q3，公司營(yíng)業(yè)收入655.1億元，同比+60.6%；歸母凈利潤(rùn)23.9億元，同比+46.6%；扣非歸母凈利潤(rùn)23.9億元，同比+60.4%，公司業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)主要得益于交付樓盤(pán)規(guī)模顯著擴(kuò)大及項(xiàng)目整體毛利水平提升。25Q1-Q3，公司毛利率、歸母凈利率分別為12.4%、3.7%，同比分別+2.0pct、-0.4pct。截至25Q3末，公司合同負(fù)債為931億元，較2024年末下降26%，對(duì)2024年?duì)I收的覆蓋倍數(shù)為1.35倍，結(jié)轉(zhuǎn)資源仍相對(duì)充裕。
　　行業(yè)地位逆勢(shì)提升，區(qū)域龍頭地位持續(xù)夯實(shí)。2025年，公司實(shí)現(xiàn)全口徑銷(xiāo)售金額1018億元，同比-9%，優(yōu)于百?gòu)?qiáng)房企整體表現(xiàn)（同比-20%），主要得益于公司的布局優(yōu)勢(shì)以及高品質(zhì)產(chǎn)品定位。2024年公司實(shí)現(xiàn)全口徑銷(xiāo)售金額1116億元，行業(yè)排名第9，較2020年排名進(jìn)步18名，行業(yè)地位迎來(lái)逆勢(shì)提升。2025年，公司全口徑拿地金額487億元，同比+9%，拿地/銷(xiāo)售金額比48%，較2024提升8pct，投資節(jié)奏穩(wěn)健有序，新增項(xiàng)目大部分位于杭州，進(jìn)一步鞏固了其長(zhǎng)三角區(qū)域龍頭地位。截至2025H1末，公司未售土儲(chǔ)建面約135萬(wàn)平米，其中62%位于杭州，土儲(chǔ)結(jié)構(gòu)集中、區(qū)域稟賦優(yōu)越，為公司持續(xù)開(kāi)發(fā)與穩(wěn)健增長(zhǎng)提供有力支撐。
　　融資規(guī)模穩(wěn)中有降。截至2025H1末，公司并表有息負(fù)債為333.5億元，較24年末下降40.8億元，債務(wù)規(guī)模穩(wěn)中有降。公司融資結(jié)構(gòu)以銀行貸款為主（占比83.9%），直接融資占比16.1%，債務(wù)來(lái)源清晰且成本可控?？鄢A(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率為57.8%，凈負(fù)債率僅7.03%。公司短期有息負(fù)債為94.1億元，遠(yuǎn)低于期末貨幣資金295億元，現(xiàn)金短債比高達(dá)3.14倍，短期償債能力充足。公司計(jì)劃在未來(lái)兩到三年內(nèi)繼續(xù)將有息負(fù)債維持在合理區(qū)間，且繼續(xù)將“三道紅線(xiàn)”監(jiān)測(cè)指標(biāo)維持“綠檔”水平。整體來(lái)看，公司融資結(jié)構(gòu)穩(wěn)健、償債壓力可控、財(cái)務(wù)安全邊際充足，在行業(yè)信用分化背景下有望繼續(xù)保持領(lǐng)先的信用與融資優(yōu)勢(shì)。
　　盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：濱江集團(tuán)憑借在杭州市場(chǎng)的深耕優(yōu)勢(shì)與卓越的產(chǎn)品力，有望率先受益于核心一線(xiàn)及強(qiáng)二線(xiàn)城市房地產(chǎn)市場(chǎng)復(fù)蘇。公司在維持穩(wěn)健財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的同時(shí)，保持合理的投資節(jié)奏與積極的項(xiàng)目布局，實(shí)現(xiàn)拿地力度與資金安全的平衡。充足的待結(jié)轉(zhuǎn)資源有望為未來(lái)業(yè)績(jī)提供良好的可見(jiàn)性與韌性支撐。我們預(yù)計(jì)2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為28.80億元、31.66億元和34.98億元，對(duì)應(yīng)3月13日股價(jià)的PE為11.7、10.7、9.6倍，PB（MRQ）為1.14倍。我們選取土儲(chǔ)重點(diǎn)布局杭州的綠城中國(guó)、建發(fā)國(guó)際集團(tuán)等作為可比公司，平均PB（MRQ）約為0.70倍。首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)行業(yè)銷(xiāo)售增速超預(yù)期下滑，區(qū)域市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，房?jī)r(jià)下跌風(fēng)險(xiǎn)