>> 華泰證券-福耀玻璃(600660)全球化布局持續(xù)助力經(jīng)營韌性-260318
| 上傳日期： |
2026/3/18 |
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pdf 共6頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
方晏荷,宋亭亭 |
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公司發(fā)布年報(bào)，2025年實(shí)現(xiàn)營收457.87億元（yoy+16.7%），歸母凈利93.12億元（yoy+24.2%），扣非凈利91.65億元（yoy+23.1%）。其中Q4實(shí)現(xiàn)營收124.86億元（ qoq+5.3%/yoy+14.1%），歸母凈利22.48億元（qoq-0.5%/yoy+11.4%），略低于市場一致預(yù)期（Visible Alpha）的25.39億元，主要受匯兌因素影響。公司擬分派末期每股現(xiàn)金股利1.2元，疊加中期已派0.9元，全年合計(jì)分紅比58.9%。我們認(rèn)為，公司高附加值產(chǎn)品占比提升與全球化布局將持續(xù)驅(qū)動(dòng)增長，而穩(wěn)定的高分紅政策也彰顯了其投資價(jià)值，維持公司A/H“買入”。
高附加值產(chǎn)品持續(xù)推動(dòng)公司汽車玻璃主業(yè)量價(jià)齊升
公司2025年汽車玻璃業(yè)務(wù)表現(xiàn)強(qiáng)勁，實(shí)現(xiàn)收入418.89億元，yoy+17.3%，我們測算全年銷量和ASP同比分別增長8.5%/8.1%。得益于智能全景天幕玻璃、可調(diào)光玻璃、抬頭顯示玻璃等高附加值產(chǎn)品占比同比提升5.4pct，公司2025年汽車玻璃毛利率為31.32%，同比提升1.17pct。根據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2025年國內(nèi)汽車產(chǎn)銷量分別為3453/3440萬輛，同比分別增長10.4%/9.4%，其中新能源汽車銷量占比首次突破50%，公司收入增速超越行業(yè)、體現(xiàn)出更強(qiáng)韌性。我們認(rèn)為全球汽車“新四化”的發(fā)展趨勢(shì)將進(jìn)一步提升高附加值玻璃產(chǎn)品的應(yīng)用，公司ASP和毛利率有望持續(xù)提升。
積極延伸海外市場，全球化布局成效顯著
公司在深耕國內(nèi)市場的同時(shí)，積極拓展海外業(yè)務(wù)，2025年海外收入占比達(dá)45.55%，同比提升0.83pct。公司全年境外收入達(dá)208.57億元，yoy+18.8%，超過國內(nèi)市場的14.6%增速。其中，境外子公司福耀美國實(shí)現(xiàn)收入79.17億元，凈利潤8.84億元，yoy+25.4%/+41.0%，利潤率持續(xù)改善。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，公司在穩(wěn)固提升OEM市場份額的同時(shí)，加速開拓ARG市場，2025年售后服務(wù)市場銷量同比增長6.65%。隨著全球汽車保有量的持續(xù)攀升及公司全球產(chǎn)能的釋放，公司海外市場份額有望進(jìn)一步提升。
階段性產(chǎn)能建設(shè)推升負(fù)債水平和資本開支
截至2025年末，公司資產(chǎn)負(fù)債率為46.4%，同比+2.8pct，期末帶息債務(wù)余額168.54億元，我們測算公司期末凈負(fù)債率-7.4%，財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)保持優(yōu)異。公司2025年資本性支出61.64億元，主要用于安徽、福建和美國等生產(chǎn)基地建設(shè)，為未來增長夯實(shí)產(chǎn)能基礎(chǔ)。得益于營收凈利較快增長，2025年公司經(jīng)營現(xiàn)金凈流入達(dá)120.55億元，同比大幅增長40.79%。公司公告擬派發(fā)年度現(xiàn)金股利每股1.20元，結(jié)合已實(shí)施的每股0.90元中期股利，全年合計(jì)派息54.80億元，分紅率達(dá)58.9%，持續(xù)高比例分紅回饋股東。
盈利預(yù)測與估值
我們認(rèn)為全球化布局有望帶動(dòng)公司市場份額穩(wěn)步提升、高附加值產(chǎn)品占比提升帶動(dòng)ASP上漲、產(chǎn)能擴(kuò)張及產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同有望帶動(dòng)鋁飾件業(yè)務(wù)增長，多項(xiàng)因素驅(qū)動(dòng)下公司凈利有望延續(xù)較快增長。但考慮全球原燃料等成本端不確定性上升，我們小幅下調(diào)公司26-27年收入和毛利率預(yù)測、并引入28年盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司26-28年EPS為4.00/4.64/5.51元（26-27年較前值4.27/4.97分別下調(diào)6.3%/6.6%）。我們給予公司A/H股18.5x26年P(guān)E（較2017年以來A/H股平均PE分別高5%/1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差），對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)74.00元/84.09港元（前值98.21元/89.15港元，基于23x/19x 26年P(guān)/E，均較2017年以來平均值高1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差）。
風(fēng)險(xiǎn)提示：汽車消費(fèi)力度弱于預(yù)期，成本上升強(qiáng)于預(yù)期，匯率大幅波動(dòng)及地公司發(fā)布年報(bào)，2025年實(shí)現(xiàn)營收457.87億元（yoy+16.7%），歸母凈利93.12億元（yoy+24.2%），扣非凈利91.65億元（yoy+23.1%）。其中Q4實(shí)現(xiàn)營收124.86億元（ qoq+5.3%/yoy+14.1%），歸母凈利22.48億元（qoq-0.5%/yoy+11.4%），略低于市場一致預(yù)期（Visible Alpha）的25.39億元，主要受匯兌因素影響。公司擬分派末期每股現(xiàn)金股利1.2元，疊加中期已派0.9元，全年合計(jì)分紅比58.9%。我們認(rèn)為，公司高附加值產(chǎn)品占比提升與全球化布局將持續(xù)驅(qū)動(dòng)增長，而穩(wěn)定的高分紅政策也彰顯了其投資價(jià)值，維持公司A/H“買入”。
高附加值產(chǎn)品持續(xù)推動(dòng)公司汽車玻璃主業(yè)量價(jià)齊升
公司2025年汽車玻璃業(yè)務(wù)表現(xiàn)強(qiáng)勁，實(shí)現(xiàn)收入418.89億元，yoy+17.3%，我們測算全年銷量和ASP同比分別增長8.5%/8.1%。得益于智能全景天幕玻璃、可調(diào)光玻璃、抬頭顯示玻璃等高附加值產(chǎn)品占比同比提升5.4pct，公司2025年汽車玻璃毛利率為31.32%，同比提升1.17pct。根據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2025年國內(nèi)汽車產(chǎn)銷量分別為3453/3440萬輛，同比分別增長10.4%/9.4%，其中新能源汽車銷量占比首次突破50%，公司收入增速超越行業(yè)、體現(xiàn)出更強(qiáng)韌性。我們認(rèn)為全球汽車“新四化”的發(fā)展趨勢(shì)將進(jìn)一步提升高附加值玻璃產(chǎn)品的應(yīng)用，公司ASP和毛利率有望持續(xù)提升。
積極延伸海外市場，全球化布局成效顯著公司在深耕國內(nèi)市場的同時(shí)，積極拓展海外業(yè)務(wù)，2025年海外收入占比達(dá)45.55%，同比提升0.83pct。公司全年境外收入達(dá)208.57億元，yoy+18.8%，超過國內(nèi)市場的14.6%增速。其中，境外子公司福耀美國實(shí)現(xiàn)收入79.17億元，凈利潤8.84億元，yoy+25.4%/+41.0%，利潤率持續(xù)改善。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看
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