>> 方正證券-三生制藥(1530.HK)雙抗出海創(chuàng)新價值重估，第二增長曲線將至-260314
| 上傳日期： |
2026/3/14 |
大小： |
4486KB |
| 格式： |
pdf 共42頁 |
來源： |
方正證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
周超澤，許睿，李霽陽 |
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公司處于老品穩(wěn)增+新品密集上市+707出海兌現(xiàn)的成長交匯期，成長性與確定性兼具。創(chuàng)新管線加速進入收獲期：
腫瘤：707海外權(quán)益授權(quán)超預(yù)期，進度全球領(lǐng)先。2025年5月，三生制藥宣布與輝瑞就PD-1/VEGF雙抗SSGJ-707達(dá)成的全球授權(quán)協(xié)議，2025年7月進一步授予輝瑞在中國內(nèi)地獨家開發(fā)和商業(yè)化SSGJ-707的權(quán)利，首付款共14億美金，三生制藥還將有機會獲得后續(xù)超過48億美金的里程碑付款以及雙位數(shù)的商業(yè)化銷售梯度分成。與輝瑞合作后，全球的臨床研發(fā)或?qū)⑦M一步加速，同時有望與輝瑞的ADC資產(chǎn)形成協(xié)同。特比澳新增兒童ITP適應(yīng)癥已獲批，慢性肝病相關(guān)血小板減少三期達(dá)終點，準(zhǔn)備申報NDA，疊加海外注冊推進，未來有望持續(xù)提升收入天花板。HER2單抗賽普?。ㄒ聊嵬讍慰梗┮焉鲜?，醫(yī)保續(xù)約增強放量基礎(chǔ)。
腎科：自主研發(fā)長效EPOSSS06三期已達(dá)主要終點，2024年7月已申報NDA，預(yù)計不久后獲批，有望與短效EPO形成“長短搭配”產(chǎn)品梯隊。與日本東麗合作的瘙癢治療藥物利美治（納呋拉啡口崩片）國內(nèi)首個透析瘙癢對癥用藥，已上市且進入醫(yī)保，肝病瘙癢適應(yīng)癥三期橋接推進中，預(yù)計將申報NDA，打開肝病場景廣闊人群。
自身免疫與炎癥：608（IL-17A抗體）針對中重度銀屑病已于2026年2月獲批，成為公司創(chuàng)新自免管線率先商業(yè)化的品種。613（IL-1β）已申報NDA，611（IL-4Rα）已申報NDA，610（IL-5）等多款自免相關(guān)抗體已進入三期階段，覆蓋RA、哮喘、特應(yīng)性皮炎等高發(fā)病種，626（抗BDCA2抗體）已向中美遞交SLE和CLE適應(yīng)癥IND。
毛發(fā)/皮膚與代謝：蔓迪泡沫劑型已在2024年1月獲批，被視為推動蔓迪品類持續(xù)高增的新一輪劑型創(chuàng)新。從意大利引進的Winlevi（克拉考特酮乳膏）國內(nèi)橋接試驗已啟動，處于三期中，切入巨大痤瘡市場，有望與蔓迪形成消費皮膚板塊協(xié)同。2024年公司引入司美格魯肽預(yù)計2026年獲批。
盈利預(yù)測：由于707授權(quán)輝瑞制藥預(yù)計將獲得14億美金的首付款及選擇權(quán)付款收入，2025年收入利潤預(yù)計將大幅增長，2026年預(yù)計將回歸正常經(jīng)營收入。我們預(yù)計2025-2027年公司營收分別為196.32/108.54/126.00億元，同比增長115.55%/-44.71%/16.09%；歸母凈利潤分別為113.57/31.54/34.99億元，同比增長443.31%/-72.23%/10.93%，對應(yīng)PE分別為4.15/14.94/13.47倍。首次覆蓋，給予“強烈推薦”評級。
風(fēng)險提示：研發(fā)不及預(yù)期風(fēng)險、競爭格局變化風(fēng)險、行業(yè)政策變化風(fēng)險、市場開拓不及預(yù)期風(fēng)險等。
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