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核心觀點
　　業(yè)績短期受輿情事件影響。公司2025年實現營業(yè)收入55.19億/yoy-0.4%，經調整凈利潤為19.60億/yoy-8.9%，全年經調凈利潤率35.5%/yoy-3.3pct。公司業(yè)績短期增長放緩，主要受行業(yè)競爭加劇以及輿情事件等多重影響，同時公司派發(fā)末期股息及特別股息合計每股1.21元。同時公司給出2026年指引，預計實現收入增速10%左右，毛利率由于產品結構變化+上游原材料價格上漲下降1%以內，銷售費用率中低個位數增長，凈利潤預計同比持平。
　　分品牌看，可復美實現營收44.70億/yoy-1.6%，收入占比為81.0%。下滑主要系受外部沖擊，核心單品線上銷售短期承壓。可麗金實現營收9.18億元/yoy+9.2%，收入占比提升至16.6%，增長主要得益于公司積極拓展線上渠道，以及“大膜王”3.0版本迭代升級成功，貢獻收入增量。分品類看，功效性護膚品實現收入43.37億/yoy+0.8%，醫(yī)用敷料實現收入11.60億/yoy-4.8%。
　　分渠道看，公司直銷渠道收入41.35億，同比基本持平，占比74.9%；經銷渠道收入13.83億/yoy-1.5%，占比25.1%。直銷渠道中，DTC店舖線上直銷收入34.02億/yoy-5.2%，主要受達人直播端收入下滑影響，但公司通過強化自播運營部分對沖了下行壓力；線下直銷收入2.25億/yoy+32.2%，主要得益于線下客戶覆蓋和品牌專賣店數量的增加。
　　盈利能力略有下滑。公司2025年毛利率為80.3%/yoy-1.8pct，凈利率34.7%/yoy-2.5pct，毛利率下滑主要由于產品品類結構變化。銷售/管理/研發(fā)費用率分別為37.3%/3.1%/1.6%，分別同比+1.0/+0.3/-0.3pct。銷售費用率提升主要系公司持續(xù)加大品牌建設投入以及處理輿情事件。
　　風險提示：宏觀環(huán)境風險，銷售不及預期，行業(yè)競爭加劇。
　　投資建議：公司2025年業(yè)績短期承壓，主要系外部沖擊及行業(yè)競爭加劇影響核心品牌可復美表現。展望未來，公司計劃于2026年推出多款護膚新品，持續(xù)豐富產品矩陣，有望帶動功效性護膚品業(yè)務重回增長軌道。同時公司于2025年底及2026年初先后獲批兩款重組膠原蛋白三類醫(yī)療器械，有望為公司打造清晰的第二增長曲線?？紤]到輿情事件影響以及公司有望加大品牌投放，因此我們下調公司2026-2027年并新增2028年歸母凈利潤至19.49/20.53/21.39（2026/2027年原值為30.92/36.73）億元，對應PE為16/15/14倍，維持“優(yōu)于大市”評級。