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事件：中國巨石發(fā)布2025年年報(bào)。25年公司實(shí)現(xiàn)營收/歸母凈利/扣非歸母凈利188.8/32.9/34.8億元，同比+19.1%/+34.4%/+94.7%。單Q4公司實(shí)現(xiàn)營收/歸母凈利/扣非歸母凈利49.8/7.2/8.7億元，同比+17.8%/-21.3%/+37.6%。25年計(jì)劃現(xiàn)金分紅14.3億元，分紅率44%，股息率2.1%。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　玻纖粗紗與電子布銷量再創(chuàng)歷史新高，價(jià)格上行推動(dòng)盈利能力改善。25年公司粗紗/電子布實(shí)現(xiàn)銷量320.3萬噸/10.6億米，分別同比+6%/21%。粗紗方面，25年粗紗行業(yè)需求穩(wěn)中有升，整體延續(xù)復(fù)價(jià)趨勢(shì)，疊加公司中高端產(chǎn)品比例上升，盈利水平有所改善。電子布方面，特種電子玻纖成為投資熱點(diǎn)，其建設(shè)熱潮一定程度上擠占了常規(guī)電子玻纖的供應(yīng)，推動(dòng)普通電子布供應(yīng)趨緊，價(jià)格持續(xù)上漲。此外，受益美國加征關(guān)稅紅利，美國子公司25年實(shí)現(xiàn)收入/凈利8.8/0.4億元，同比實(shí)現(xiàn)扭虧。
　　低基數(shù)下管理費(fèi)用增加帶動(dòng)整體費(fèi)率上行，凈利率同比顯著改善。25年公司毛利率33.1%，同比+8.1pcts，主要系漲價(jià)及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善推動(dòng)；期間費(fèi)用率9.8%，同比+1.7pcts，其中銷售/管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率為1.1%/3.9%/1.7%/3.3%，分別同比-0.1/+1.8/+0.3/-0.3pcts，管理費(fèi)用率提升較多，主要系上年同期超額利潤分享計(jì)劃不予兌現(xiàn)部分沖回導(dǎo)致基數(shù)較低。疊加資產(chǎn)處置等導(dǎo)致營業(yè)外支出2.4億元（較上年增加2.2億元），最終25年銷售凈利率為18.1%，同比+2.1pcts。
　　加碼電子布，加快布局特種電子布。26年3月18日，公司淮安年產(chǎn)10萬噸電子級(jí)玻纖暨3.9億米電子布生產(chǎn)線成功點(diǎn)火；該電子級(jí)玻璃纖維生產(chǎn)線的產(chǎn)能規(guī)模占全球市場的9%，是全球規(guī)模最大的電子級(jí)玻纖生產(chǎn)線，投產(chǎn)后中國巨石電子玻纖產(chǎn)能規(guī)模將占到市場的約28%。本次投產(chǎn)項(xiàng)目產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中已包含超細(xì)紗、超薄布等高端電子基材品種，將有效滿足高端服務(wù)器、汽車電子等新興領(lǐng)域?qū)Ω咝阅躊CB基材的迫切需求。同時(shí)，公司特種電子布系列產(chǎn)品開發(fā)正在積極有序推進(jìn)中，下游相關(guān)認(rèn)證也在加快推進(jìn)。
　　盈利預(yù)測、估值與評(píng)級(jí)：考慮到26年粗紗供需結(jié)構(gòu)改善，電子布漲價(jià)趨勢(shì)良好，我們上調(diào)公司26-27年歸母凈利預(yù)測為55.2/63.9億元（較上次+27%/+24%），新增28年歸母凈利潤預(yù)測為68.8億元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：風(fēng)電需求不及預(yù)期、產(chǎn)能投放進(jìn)度不及預(yù)期、AI電子布供給擴(kuò)張帶來電子布價(jià)格下行風(fēng)險(xiǎn)、原燃料價(jià)格上漲。