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每股OPAT增速超額達(dá)成目標(biāo)，新增17億美元回購(gòu)計(jì)劃。2025年公司VONB yoy+15%（固定匯率口徑，下同）至55.16億美元；ANP/NBVM yoy+9%/+3.6pct至94.84億美元/58.5%。OPAT yoy+7%至71.36億美元，每股OPAT yoy+12%，超出此前公司設(shè)定目標(biāo)（目標(biāo)2023-2026 CAGR 9%-11%），表現(xiàn)亮眼；歸母凈利潤(rùn)yoy-8.8%至62.34億美元。EV yoy+8%至768.11億美元，內(nèi)含價(jià)值營(yíng)運(yùn)回報(bào)yoy+0.9pct至15.8%。每股股息yoy+10%至193.08港仙。公司新增17.43億美元股份回購(gòu)計(jì)劃。1）年度產(chǎn)生的自由盈余凈額的75%目標(biāo)派付率：7.43億美元；2）定期檢視集團(tuán)資本狀況后派發(fā)：10億美元。2025年合計(jì)的股息及2026年計(jì)劃開展的股份回購(gòu)合計(jì)為股東帶來(lái)4.0%的回報(bào)（按照25/12/31市值測(cè)算）。
　　代理人/伙伴分銷渠道VONB yoy+13%/+22%，經(jīng)濟(jì)假設(shè)變動(dòng)影響下中國(guó)大陸增速階段性承壓。細(xì)分市場(chǎng)來(lái)看：
　　中國(guó)香港：本地市場(chǎng)+MCV雙輪驅(qū)動(dòng)，VONB yoy+28%至22.56億美元，ANP/NBVMyoy+26%/+3.0pct，本地客戶/MCVVONB yoy+21%/+35%，表現(xiàn)亮眼。過(guò)程指標(biāo)持續(xù)向好，活躍代理人人數(shù)/生產(chǎn)力yoy+9%/+14%?；锇榉咒N渠道VONB yoy+46%。
　　中國(guó)大陸增速階段性承壓：受經(jīng)濟(jì)假設(shè)變動(dòng)影響，VONB yoy+2%至12.40億美元，ANP/NBVM yoy+0%/+1.4pct至21.52億美元/57.6%；區(qū)域擴(kuò)張戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)，2025年新開設(shè)分支機(jī)構(gòu)VONB yoy+45%，占比達(dá)9%，公司設(shè)置新設(shè)機(jī)構(gòu)2025-2030 VONBCAGR 40%的宏大目標(biāo)（不考慮假設(shè)調(diào)整），有望逐步成為中國(guó)大陸市場(chǎng)核心增長(zhǎng)引擎。
　　東南亞及其他市場(chǎng)表現(xiàn)分化：泰國(guó)/新加坡/馬來(lái)西亞/其他市場(chǎng)VONB yoy+13%/+14%/+0%/+7%。其中，泰國(guó)市場(chǎng)NBVM yoy+11.4pct至110.9%，主要受益于個(gè)人醫(yī)療保險(xiǎn)產(chǎn)品適用全行業(yè)的共付新規(guī)前的強(qiáng)勁銷售；馬來(lái)西亞市場(chǎng)代理人渠道1H25聚焦存量客戶經(jīng)營(yíng)，前線銷售活動(dòng)減少，2H25生產(chǎn)力、招聘表現(xiàn)均有改善。
　　投資分析意見：調(diào)降26年盈利預(yù)測(cè)，維持“買入”評(píng)級(jí)。多元化市場(chǎng)布局優(yōu)勢(shì)持續(xù)顯現(xiàn)，中國(guó)香港等成熟市場(chǎng)增速穩(wěn)健，區(qū)域擴(kuò)張戰(zhàn)略有望成為中國(guó)大陸市場(chǎng)增長(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)，新興市場(chǎng)潛力廣闊；公司重視股東回報(bào)，分紅+回購(gòu)模式有望提供穩(wěn)健持有收益?？紤]到近期地緣政治風(fēng)險(xiǎn)致使權(quán)益市場(chǎng)、匯率及美債波動(dòng)加劇，預(yù)計(jì)26-28年歸母凈利潤(rùn)分別為69.58/88.60/101.79億美元（原預(yù)測(cè)26-27年為84.34/89.49億美元）。截至3月24日，公司PEV(26E)為1.32x，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：長(zhǎng)端利率下行、權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)、匯率波動(dòng)、監(jiān)管政策影響超預(yù)期