>> 申萬宏源-嘉里建設(00683.HK)IP租賃短期承壓，銷售大增，財務優(yōu)化分紅慷慨-260324
| 上傳日期： |
2026/3/24 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
袁豪,陳鵬 |
| 下載權限： |
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25年核心利潤20億港元，同比-22%，略低于預期。2025年公司營業(yè)收入195.7億港元，同比+0.4%；合并收入250.2億港元，同比+17%；核心利潤（基礎溢利）20.1億港元，同比-22%；歸母凈利潤9.4億港元，同比+16%。合并收入增長可觀，分業(yè)務看，物業(yè)銷售、物業(yè)租賃、酒店運營合并收入分別176.7、51.9、21.5億港元，同比+28%、-3%、-1%，占比分別為71%、21%、9%。25年公司合并毛利率27%，同比-5pct，源于IP租金收入減少，然而固定成本不變、市場推廣及開業(yè)前支出有所增長。
IP及酒店：25年IP租金同比-3%、酒店租金同比-1%，預計2031E面積較25年末+36%。2025年，公司IP價值872億港元，同比+3%，其中內(nèi)地、中國香港占比67%、33%。25年IP及酒店總面積2106萬平方尺，同比+13%，其中北上深、杭州及香港五城合計占比73%，辦公室、零售、酒店分別占比37%、30%、23%。1）25年，公司IP合并租金51.9億港元，同比-3.0%；租金端小幅下滑；分區(qū)域看，內(nèi)地及香港IP租金分別為40.4億港元、11.5億港元，同比分別為-1%、-11%，毛利率分別為65%、73%，同比分別-7%、-3%。收入下降源于租賃市場景氣度低位，毛利率承壓源于一方面新項目落地利潤率拖累，同時費用及成本剛性。25年公司內(nèi)地及香港IP合并業(yè)績26.1億港元、8.4億港元，同比分別-10%、-13%。2）25年酒店合并租金21.5億港元，同比-1.3%；合并業(yè)績7.1億港元，同比-3%。3）根據(jù)發(fā)展規(guī)劃，預計至2031E公司會增加IP及酒店756.5萬尺，較25年末面積+36%。
地產(chǎn)開發(fā)：25年銷售額同比大增175%，未來結算有保障。2025年，公司物業(yè)開發(fā)合并收入176.7億元，同比+28%，其中內(nèi)地、香港收入分別為59.0、117.8億港元，同比分別-21%、+85%，毛利率分別為28%、8%。2025年，公司銷售金額346.8億港元，同比+175%；其中內(nèi)地、香港占比分別73%、27%。（1）內(nèi)地：25年內(nèi)地銷售252.8億港元，同比+920%，主要依賴上海金陵華庭單盤（銷售額236.1億港元，占比93%）；截至25年，公司內(nèi)地發(fā)展中物業(yè)、持出售物業(yè)分別1343.5、452.1萬平方尺，聚焦一二線城市。（2）香港：25年香港銷售額94.1億港元，同比-7%。截至25年，公司香港發(fā)展中物業(yè)、持作出售物業(yè)137.5、38.9萬平方尺。3）25年末，公司尚未確認的合約銷售額254億港元，其中88%來自內(nèi)地，預計未來上海金陵華庭進入結算期將會推動公司結算金額、毛利率實現(xiàn)共振。
財務及分紅：財務優(yōu)化，分紅比97%，股息率6%。2025年，公司總借貸額度558億港元，同比-6%；債務年期2.5年，債務久期優(yōu)化，其中1年內(nèi)、第2年、3-5年占比分別為12%、27%、62%；凈負債率下滑至33.3%，同比-8.2pct；融資成本3.8%，同比-0.8pct。2025年DPS 1.35港元，同比持平，調(diào)整后EPS 1.39港元，分紅比例97%，對應股息率6%。
投資分析意見：IP租賃短期承壓，銷售大增，財務優(yōu)化分紅慷慨。公司高端住宅開發(fā)與優(yōu)質(zhì)IP租賃共振?？紤]到公司IP租金短期有壓力，疊加毛利率邊際回落，下調(diào)26-27年歸母凈利潤14.0、26.7億港元（原值16.2、40.3億港元），新增28年預測29.2億港元；PE分別為23、12、11倍；盡管歸母業(yè)績波動較大，但主要源于IP公允價值波動影響，其核心利潤變化有限，預計小幅調(diào)整26-27年核心利潤預測18.8、35.3億港元（原值18.8、39.6億港元），新增28年預測37.8億港元；維持“買入”評級。
風險提示：房地產(chǎn)調(diào)控超預期收緊，銷售去化率不及預期。
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