>> 光大證券-衛(wèi)星化學(002648)2025年年報點評：打造供應鏈護城河，高油價背景氣頭烯烴優(yōu)勢凸顯-260325
| 上傳日期： |
2026/3/26 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
趙乃迪,蔡嘉豪 |
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事件：公司發(fā)布2025年年度報告，2025年公司實現(xiàn)營業(yè)收入460.68億元，同比+0.9%，實現(xiàn)歸母凈利潤53.11億元，同比-12.5%。2025Q4單季，公司實現(xiàn)營業(yè)收入112.97億元，同比-15.5%，環(huán)比-0.1%，實現(xiàn)歸母凈利潤15.56億元，同比-34.6%，環(huán)比+53.8%。
點評：
烯烴行業(yè)景氣承壓，Q4業(yè)績同比下滑：2025年，全球石化化工行業(yè)仍處于深度調(diào)整與格局重塑并行階段。地緣政治沖突延續(xù)，部分國家和地區(qū)貿(mào)易限制增多，外部需求恢復偏緩，行業(yè)整體經(jīng)營環(huán)境仍然承壓。需求側看，2025年行業(yè)呈現(xiàn)出總量承壓、結構分化的特征。傳統(tǒng)通用化工品盈利中樞受到供需錯配和競爭加劇影響而有所下移，但高端新材料、功能化學品以及與新能源、高端制造相關的細分領域仍保持較強發(fā)展?jié)摿Α?025年Q4，PDH價差554元/噸，同比-23元/噸，環(huán)比-342元/噸；聚丙烯價差867元/噸，同比-125元/噸，環(huán)比-215元/噸；丙烯酸價差2250元/噸，同比-105元/噸，環(huán)比+113元/噸；丙烯酸丁酯價差107元/噸，同比-305元/噸，環(huán)比-36元/噸。烯烴產(chǎn)業(yè)鏈景氣下行，行業(yè)價差收窄，致公司25Q4業(yè)績承壓同比下滑。
在建項目穩(wěn)步推進，持續(xù)鞏固產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢：公司已建成國內(nèi)規(guī)模最大、全球第二的丙烯酸及酯產(chǎn)業(yè)鏈；國內(nèi)領先的乙烷裂解制乙烯產(chǎn)業(yè)鏈，依托上游原料自給與下游產(chǎn)品延伸的深度協(xié)同，形成了業(yè)內(nèi)具備較高競爭力的一體化產(chǎn)業(yè)格局。2025年，公司平湖基地年產(chǎn)8萬噸新戊二醇裝置，嘉興基地年產(chǎn)9萬噸丙烯酸項目成功投產(chǎn)，丙烯酸總產(chǎn)量實現(xiàn)“三年連增”，進一步完善了公司高端精細化學品矩陣，產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋廣度、產(chǎn)品豐富度與成本協(xié)同優(yōu)勢持續(xù)強化，一體化核心競爭力得到全面鞏固與提升。公司將繼續(xù)扎實推進各基地新項目建設工作，進一步加快年產(chǎn)16萬噸高分子乳液、年產(chǎn)30萬噸高吸水性樹脂、年產(chǎn)20萬噸精丙烯酸、年產(chǎn)26萬噸芳烴聯(lián)合裝置等項目的建設，促進輕烴綜合利用高附加值產(chǎn)品的做精做深，實現(xiàn)上游產(chǎn)品向下游高端產(chǎn)品的拓展。
地緣政治致油價高漲，公司供應鏈護城河優(yōu)勢凸顯。2月28日以來，美伊沖突持續(xù)升級，推動原油價格大幅上行。在美伊沖突前景不明、霍爾木茲海峽航運存在擾動的背景下，國際原油價格高位波動加劇，價格中樞較沖突前明顯上移。在油價大幅上漲時，乙烷裂解裝置原料成本優(yōu)勢被顯著放大。產(chǎn)品價格跟隨石化產(chǎn)業(yè)鏈同步上行，而成本端相對穩(wěn)定，形成明顯的盈利剪刀差，行業(yè)整體盈利空間隨之打開。公司一方面通過與直接生產(chǎn)商美國能源巨頭EnergyTransfer長期合作，鎖定了關鍵出口設施，從源頭保障原料穩(wěn)定供應；構建專屬的VLEC（超大型乙烷運輸船）船隊，鎖定稀缺的乙烷運力，控制運輸成本，抵御市場運費波動。公司鎖定“資源+運力”打造供應鏈護城河，有望在高油價時期顯著受益。
盈利預測、估值與評級：油價上漲帶動烯烴產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)品價格大幅上漲，公司盈利能力提升，我們上調(diào)公司2026-2027年盈利預測，新增2028年盈利預測，預計2026-2028年公司歸母凈利潤分別為75.88億元（上調(diào)9%）/87.39億元（上調(diào)6%）/92.92億元，折合EPS分別為2.25/2.59/2.76元。維持“買入”評級。
風險提示：原油價格大幅波動風險，下游需求不及預期風險。
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