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核心觀點
　　業(yè)績底部明確，營收扭轉了過去兩年同比下降態(tài)勢。公司此前已經披露業(yè)績快報，2025年實現營收3375億元，同比增長0.01%；實現歸母凈利潤1502億元，同比增長1.2%。其中，第四季度營收和歸母凈利潤同比分別增長1.6%和3.4%。公司2025年凈利息收入和手續(xù)費凈收入同比分別增長了2.0%和4.4%，扭轉了2024年下降態(tài)勢，債市波動下其他非息收入同比下降14%。
　　四季度凈息差環(huán)比企穩(wěn)回升，規(guī)模擴張穩(wěn)健。2025年凈息差1.87%，同比收窄11bps，較前三季度持平；其中，第四季度凈息差1.86%，較三季度提升了3bps，資產負債管理能力優(yōu)異。期末資產總額13.07萬億元，貸款總額7.26萬億元，存款總額9.84萬億元較年初分別增長7.56%、5.37%和8.13%。
　　公司客群優(yōu)質，大財富管理業(yè)務收入恢復高增。期末零售客戶2.24億戶，較年初增長6.67%。其中，金葵花及以上客戶593.15萬戶，較年初增長13.29%；私人銀行客戶19.93萬戶，較年初增長17.87%。期末公司管理的額零售AUM余額達到17.08萬億元，較年初增長14.44%，其中存款余額4.27萬億元，較年初增長11.49%。高凈值客戶數量和零售AUM持續(xù)高增，彰顯了公司優(yōu)質的客群經營能力，這也是公司重要的核心競爭優(yōu)勢。
　　2025年大財富管理業(yè)務收入440.1億元，同比增長16.9%，占營收的13.04%。其中，財富管理業(yè)務收入267億元，同比增長21.39%，除了代理保險業(yè)務收入因業(yè)務結構變動同比下降9.4%，代理理財、代理基金、代理信托、證券交易收入同比分別增長19.0%、40.4%、65.5%和62.5%。資產管理業(yè)務收入119.3億元，同比增長10.9%，托管業(yè)務收入53.75億元，同比增長9.9%。
　　資產質量穩(wěn)健，小微零售業(yè)務階段性承壓。期末不良率0.94%，較9月末持平，較年初下降1bp，加回核銷處置后的不良生成率0.85%，同比下降3bps。期末撥備覆蓋率392%，較9月末下降約14個百分點，依然處在高位。其中，公司貸款不良率0.89%，較年初下降17bps，較6月末下降4bps；零售貸款不良率1.06%，較年初提升10bps，較6月末提升3bps，主要是小微信貸不良率由年初的0.79%提升至1.22%；按揭不良率較年初提升3bps至0.51%，依然處在低位；信用卡不良拐點明確，主要是較早提加強風控和加大處置。
　　投資建議：公司治理機制、文化體系以及優(yōu)質客群是其重要的護城河，維持2026-2028年凈利潤1548/1624/1730億元的預測，增速3.1%/4.9%/6.5%，對應2026-2028年PB值為0.83x/0.76x/0.70x。維持“優(yōu)于大市”評級。
　　風險提示：宏觀經濟復蘇不及預期會拖累公司凈息差和資產質量。