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中航光電發(fā)布年報(bào)，2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收213.86億元（yoy+3.39%），歸母凈利21.62億元（yoy-35.56%），扣非凈利21.03億元（yoy-35.84%）。其中Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收55.48億元（yoy-15.81%，qoq+19.21%），歸母凈利4.25億元（yoy-49.51%，qoq+41.62%）。低于我們此前25.51億元?dú)w母凈利潤(rùn)預(yù)期，主要因公司部分軍品存在降價(jià)情況，同時(shí)黃金、銅、白銀等貴金屬及大宗物料價(jià)格持續(xù)走高，公司成本端有所提升，導(dǎo)致毛利率水平有所下滑。我們認(rèn)為公司海外業(yè)務(wù)和高端民品發(fā)展持續(xù)向好，成長(zhǎng)空間和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)有所拓展，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　電連接器業(yè)務(wù)營(yíng)收小幅下降，毛利率下滑顯著
　　25年公司電連接器業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入159.43億元，yoy-1.65%，毛利率為31.72%，yoy-7.65pct；光連接器及器件實(shí)現(xiàn)收入36.59億元，yoy+28.74%，毛利率為23.44%，yoy-2.12pct；液冷解決方案及其他業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入16.34億元，yoy+9.25%，毛利率為18.41%，yoy-9.92pct。其中電連接器為公司最主要營(yíng)收和利潤(rùn)來(lái)源，該業(yè)務(wù)下滑主要因防務(wù)整體受行業(yè)周期波動(dòng)影響，需求不旺，同時(shí)客戶(hù)端經(jīng)濟(jì)性要求不斷提升，造成防務(wù)領(lǐng)域收入同比下降較多；毛利率下滑主要因?yàn)辄S金、銅、白銀等貴金屬及大宗物料價(jià)格持續(xù)走高，影響了公司盈利水平。
　　多元化發(fā)展效果顯著，拓寬增長(zhǎng)空間邊界
　　25年公司在多個(gè)新業(yè)務(wù)、新市場(chǎng)取得進(jìn)展。新能源汽車(chē)領(lǐng)域，公司全年收入邁上新臺(tái)階，高壓連接器市場(chǎng)占有率持續(xù)攀升，智能網(wǎng)聯(lián)業(yè)務(wù)在頭部客戶(hù)處取得階段性進(jìn)展；數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域，公司深度挖掘客戶(hù)需求，筑牢液冷散熱類(lèi)產(chǎn)品先發(fā)優(yōu)勢(shì)，加大鞏固電源產(chǎn)品市場(chǎng)領(lǐng)先地位與高速產(chǎn)品的市場(chǎng)推廣，業(yè)務(wù)規(guī)模實(shí)現(xiàn)同比高速增長(zhǎng)；通訊網(wǎng)絡(luò)領(lǐng)域，公司持續(xù)穩(wěn)固通訊業(yè)務(wù)基本盤(pán)，實(shí)現(xiàn)重點(diǎn)客戶(hù)高速資源池拓展與新業(yè)務(wù)突破；工業(yè)醫(yī)療領(lǐng)域，公司加速新興市場(chǎng)布局，成功配套水下采油樹(shù)等項(xiàng)目，業(yè)務(wù)成功拓展至人形機(jī)器人領(lǐng)域，醫(yī)療設(shè)備領(lǐng)域首次拓展進(jìn)入頭部客戶(hù)北美市場(chǎng)，民機(jī)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。2025年公司在港澳臺(tái)及其他國(guó)家和地區(qū)實(shí)現(xiàn)收入17.98億元，yoy+45.28%，海外市場(chǎng)有望成為公司持續(xù)發(fā)展的重要支撐。
　　智能制造提質(zhì)，增強(qiáng)核心發(fā)展動(dòng)能
　　25年公司建設(shè)基于業(yè)務(wù)場(chǎng)景的差異化研發(fā)流程，不斷提升公司正向設(shè)計(jì)能力；加大工藝技術(shù)和智能制造創(chuàng)新力度，秉承綠色可持續(xù)、柔性可重構(gòu)的發(fā)展理念，建立工藝、生產(chǎn)、檢測(cè)一體化智能制造模式，大幅提升產(chǎn)品工程化制造能力。成功研制自動(dòng)化產(chǎn)線(xiàn)60余條，全年投用各類(lèi)自動(dòng)化設(shè)備超千臺(tái)，實(shí)現(xiàn)自動(dòng)化裝配率超50%，推動(dòng)生產(chǎn)現(xiàn)場(chǎng)提質(zhì)增效；全面推進(jìn)20個(gè)倉(cāng)儲(chǔ)項(xiàng)目自研自建，實(shí)現(xiàn)了智能倉(cāng)儲(chǔ)物流系統(tǒng)的自主可控；完成高端互連科技產(chǎn)業(yè)社區(qū)及民機(jī)與工業(yè)互連產(chǎn)業(yè)園2個(gè)智慧園區(qū)的智能倉(cāng)儲(chǔ)與物流系統(tǒng)建設(shè)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　我們調(diào)整公司26-28年歸母凈利潤(rùn)至24.87/30.39/34.98億元（26-27年較前值分別調(diào)整-23.82%/-22.11%，三年復(fù)合增速為17.40%），對(duì)應(yīng)EPS為1.17/1.44/1.65元。下調(diào)主要是考慮到軍品采購(gòu)節(jié)奏有所變化，同時(shí)公司原材料成本漲價(jià)，導(dǎo)致毛利率下降?？杀裙?6年Wind一致預(yù)期PE均值為39倍，給予公司26年39倍PE估值，上調(diào)目標(biāo)價(jià)為45.33元（前值44.27元，對(duì)應(yīng)29倍26年P(guān)E）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：軍品業(yè)務(wù)需求不及預(yù)期；新能源汽車(chē)等民品業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期。