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核心觀點(diǎn)：
　　事件：公司發(fā)布2025年年報(bào)。2025年公司營(yíng)收同比+2.6%至58.8億元，歸母/扣非歸母凈利潤(rùn)同比+11.5%/9.2%至9.0/8.3億元。
　　全年量?jī)r(jià)齊升，高端引領(lǐng)增長(zhǎng)。2025年公司銷量/噸營(yíng)收同比+1.6%/1.0%至146.2萬(wàn)千升/4019.2元/千升，其中25Q4單季度噸價(jià)由前三季度的增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為-5.1%，預(yù)計(jì)系兌付渠道費(fèi)用所致，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看公司高檔啤酒產(chǎn)品營(yíng)收同比+11.0%，同時(shí)公司推出一系列新品如雪堡精釀桃沁釀、珠江鳳凰單樅茶啤等，把握新消費(fèi)場(chǎng)景與新消費(fèi)需求。
　　成本紅利與結(jié)構(gòu)優(yōu)化推升毛利率，費(fèi)用率基本穩(wěn)定。2025年公司噸成本同比-2.9%至2076.6元/千升，主要系原材料價(jià)格回落與噸酒能耗下降帶來(lái)的成本優(yōu)勢(shì)，結(jié)合產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化公司毛利率同比+2.0pct至48.3%，同時(shí)公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比+0.2/0.4/0.1/0.1pct至15.1%/7.9%/3.2%/-2.8%，帶動(dòng)歸母/扣非歸母凈利率同比+1.2/0.9pct至15.4%/14.1%，25Q4單季度虧損幅度有所擴(kuò)大、預(yù)計(jì)與春節(jié)錯(cuò)期有關(guān)，25Q4單季度公司歸母凈利潤(rùn)為-4027萬(wàn)元、上年同期微盈利374萬(wàn)元。
　　華南市場(chǎng)仍具潛力，期待公司餐飲復(fù)蘇。近年華南市場(chǎng)兼具持續(xù)人口流入紅利與經(jīng)濟(jì)活力的地區(qū)，公司以廣東為基地市場(chǎng)、未來(lái)有望持續(xù)享受市場(chǎng)紅利，推動(dòng)量?jī)r(jià)齊升，同時(shí)2026年若餐飲復(fù)蘇，公司在穩(wěn)定非現(xiàn)飲渠道優(yōu)勢(shì)的情況下有望突破餐飲渠道，或帶來(lái)加速增長(zhǎng)機(jī)遇。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)2026-2028年公司歸母凈利潤(rùn)同比+7.1%/7.6%/9.8%至9.7/10.4/11.4億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為22/20/18倍，綜合考慮公司成長(zhǎng)性與可比公司估值，給予2026年25倍PE，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值為10.93元/股，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。華南市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，高端化進(jìn)程不及預(yù)期，極端天氣擾動(dòng)。