>> 國海證券-中國神華(601088)2025年年報點評：成本優(yōu)勢筑牢安全邊際，資產(chǎn)注入打開成長空間-260401
| 上傳日期： |
2026/4/2 |
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pdf 共6頁 |
來源： |
國海證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
陳晨 |
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事件:
2026年3月30日，中國神華發(fā)布2025年年報：2025年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入2949.16億元，同比-13.2%；歸母凈利潤528.49億元，同比-7.3%；扣非后歸母凈利潤485.89億元，同比-19.2%；基本每股收益2.660元/股，同比-5.3%；加權(quán)平均ROE12.76%，同比-0.79pct。
分季度看，2025年第四季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入817.65億元，環(huán)比+9.0%；歸母凈利潤137.97億元，環(huán)比-4.3%；扣非后歸母凈利潤98.85億元，環(huán)比-31.3%。
投資要點:
煤炭產(chǎn)銷：2025年自產(chǎn)煤銷量同比基本平穩(wěn)、噸煤售價與噸煤成本均同比下降，成本控制優(yōu)異。2025年，量端，公司實現(xiàn)商品煤產(chǎn)量3.32億噸，同比-1.7%，煤炭銷量4.31億噸，同比-6.4%，其中自產(chǎn)煤銷量3.32億噸，同比-1.6%，外購煤銷量0.99億噸，同比-19.6%。價格端，公司自產(chǎn)煤單位售價為472元/噸，同比-9.4%。成本端，自產(chǎn)煤單位銷售成本283元/噸，同比-3.0%，自產(chǎn)煤單位生產(chǎn)成本（與單位銷售成本主要差異在運輸費用）171.6元/噸，同比-8.6元/噸（同比-4.8%），主要系噸煤其他成本因安全生產(chǎn)費、維簡費、露天煤礦剝離費等減少而同比-12.3元/噸（同比-16.7%）所致。毛利端，自產(chǎn)煤噸煤毛利189元/噸，同比-17.3%，煤炭分部毛利率30.1%，同比-0.1pct。
環(huán)比看四季度，自產(chǎn)煤噸煤售價環(huán)比提升、噸煤毛利環(huán)比明顯優(yōu)化。2025Q4，量端，公司實現(xiàn)商品煤產(chǎn)量0.81億噸，環(huán)比-5.03%，實現(xiàn)煤炭銷量1.14億噸，環(huán)比+2.51%，其中自產(chǎn)煤銷量0.84億噸，環(huán)比-3.69%，外購煤銷量0.31億噸，環(huán)比+24.19%。價格端，公司自產(chǎn)煤單位售價478元/噸，環(huán)比+5.1%。成本端，公司自產(chǎn)煤單位銷售成本282元/噸，環(huán)比+1.2%。毛利端，自產(chǎn)煤噸煤毛利197元/噸，環(huán)比+11.2%，煤炭分部毛利率29.1%，環(huán)比+0.1pct。
電力：2025年成本同比降幅大于價格同比降幅，分部盈利同比優(yōu)化，未投運在建主要發(fā)電機組4640MW。2025年，公司總發(fā)電量為220.2十億，千同瓦比時-3.8%；總售電量為207十億千瓦時，同比-3.9%。售電價格為368元/兆瓦時，同比-4.0%。燃煤采購價格下降之下，公司平均售電成本（含售熱）為334.7元/兆瓦時，同比-6.1%。電力分部毛利率18.0%，同比+1.9pct。發(fā)電機組方面，2025年公司總裝機容量新增5,212 MW至52,676MW，并有在建主要發(fā)電機組共6,640MW（截至2025年末）。
環(huán)比看四季度，總發(fā)售電量環(huán)比下滑：2025Q4，公司總發(fā)電量57.33十億千瓦時，環(huán)比-10.55%；總售電量53.91十億千瓦時，環(huán)比-10.42%。電力分部毛利率14.5%，環(huán)比-9.2pct。
其他：鐵路/港口/航運/煤化工業(yè)務(wù)盈利能力均有修復(fù)，其中煤化工業(yè)務(wù)盈利2026年有望受益于聚烯烴價格回升。2025年，鐵路方面，自有鐵路運輸周轉(zhuǎn)量313十億噸公里，同比+0.3%，單位運輸價格139.7元/千噸公里，同比+1.1%，單位運輸成本86.8元/千噸公里，同比+1.0%；港口方面，自有港口裝船量（黃驊港及天津煤碼頭）261.6百萬噸，同比+2.6%；航運方面，航運貨運量111.3百萬噸，同比-14.3%，航運周轉(zhuǎn)量114.9十億噸海里，同比-23.1%；煤化工方面，聚烯烴銷量72.37萬噸，同比+12.06%。鐵路/港口/航運/煤化工分部2025年毛利率分別為37.9%/46.7%/11.5%/7.2%，分別同比+0.1pct/+6.0pct/+0.7pct/ +1.4pct。2026年3月以來受中東地緣沖突影響，聚乙烯與聚丙烯現(xiàn)貨價月均價分別同比+14%/+16%，若地緣沖突延續(xù)則2026年聚烯烴價格有望同比提升，或可增厚公司煤化工業(yè)務(wù)盈利。
環(huán)比看四季度，航運分部盈利環(huán)比提升較明顯。2025Q4，鐵路方面，自有鐵路運輸周轉(zhuǎn)量78.9十億噸公里，環(huán)比-2.95%，單位運輸價格138.7元/千噸公里，環(huán)比-0.5%，單位運輸成本88.9元/千噸公里，環(huán)比-1.7%；港口方面，自有港口裝船量（黃驊港及天津煤碼頭）63.3百萬噸，環(huán)比-8.13%；航運方面，航運貨運量31.4百萬噸，環(huán)比+4.67%，航運周轉(zhuǎn)量32.5十億噸海里，環(huán)比+8.70%；煤化工方面，聚烯烴銷量19.03萬噸，環(huán)比+6.43%。鐵路/港口/航運/煤化工分部2025Q3毛利率分別為35.9%/37.3%/13.8%/7.6%，分別環(huán)比+0.8pct/-19.2pct/+3.9pct/+0.8pct。
分紅方面，2025年中期+擬末期分配股息額418.11億元（含稅），對應(yīng)A股/H股股息率4.1%/4.7%：公司擬按募集配套資金股份發(fā)行完成后實施2025年度利潤分配方案的股權(quán)登記日登記的公司總股本為基數(shù)，派發(fā)2025年末期股息現(xiàn)金人民幣1.03元/股（含稅），對應(yīng)股息額223.40億元（含稅）。2025年公司中期+擬末期合計分派股息額418.11億元（含稅），分紅比例為79.1%，以3月31日市值計算得對應(yīng)A/H股股息率分別為4.1%/4.7%。
資產(chǎn)注入打開公司成長空間：截至2026年3月30日，公司發(fā)行A股股份及支付現(xiàn)金購買控股股東國家能源集團公司及西部能源持有的12項標的股權(quán)相關(guān)的股權(quán)過戶均已完成。據(jù)公司2月13日發(fā)布公告，此次收購將使公司的煤炭保有資源量增長64.72%至684.9億噸，煤炭可采儲量增長97.71%至345億噸，煤炭產(chǎn)量增長56.57%至5.12億噸，發(fā)電裝機容量增長27.82%至60881MW，聚烯烴生產(chǎn)能力增長213.33%至188萬噸/年。
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