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事件：2025年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收208.32億港元（同比-28.0%，下同），歸母凈利潤(rùn)20.20億港元（同比-28.1%，-7.88億港元）。
　　基建環(huán)保：剔除杭州灣影響后，業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)。25年分部收入97.73億港元（-4.8%），分部溢利18.01億港元（-31.5%，-8.28億港元），占主營(yíng)業(yè)務(wù)溢利93.4%（+8.3pct），主要系24年出售杭州灣大橋股權(quán)確認(rèn)收益8.63億港元，剔除該因素后，基建環(huán)保分部溢利+2.0%。1）收費(fèi)公路：25年車流量15826萬(wàn)架次（+2.3%），通行費(fèi)收入21.03億港元（+3.6%），凈利潤(rùn)10.53億港元（-2.6%），其中京滬3.60億港元（+0.3%）、滬昆5.51億港元（-0.4%）、滬渝1.42億港元（-16.2%），滬渝改擴(kuò)建26年正式啟動(dòng)，京滬、滬昆正在與政府溝通協(xié)調(diào)中。2）水處理：上實(shí)環(huán)境（持股49.25%）25年歸母凈利潤(rùn)6.10億元人民幣（+0.9%），25年財(cái)務(wù)費(fèi)用同比-13.9%。25年新增3個(gè)污水處理項(xiàng)目，合計(jì)24萬(wàn)噸/日，8個(gè)污水處理項(xiàng)目陸續(xù)投運(yùn)，輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)持續(xù)拓展。中環(huán)水務(wù)（持股45%）25年凈利潤(rùn)2.95億港元（+5.5%）。
　　房地產(chǎn)：受存貨跌價(jià)撥備&交房結(jié)轉(zhuǎn)銷售下滑影響，盈利下滑。25年分部溢利-6.32億港元（24年為-2.36億港元，同比-3.96億港元），占主營(yíng)業(yè)務(wù)溢利-32.7%（-25.0pct）。1）上實(shí)發(fā)展（持股48.6%）：25年上實(shí)發(fā)展歸母凈利-6.18億元人民幣（24年為-2.91億元人民幣），主要系存貨跌價(jià)計(jì)提撥備，25全年資產(chǎn)減值損失6.91億元人民幣，加回資產(chǎn)減值后的凈利1.29億元人民幣（24年為-2.18億元人民幣）。2）上實(shí)城開(kāi)（持股43.12%）：25年上實(shí)城開(kāi)歸母凈利-9.62億港元（24年為-3.31億港元，同比-6.31億港元），主要系交房結(jié)轉(zhuǎn)銷售較24年減少，25年物業(yè)銷售收入25.85億港元（-77%）；上實(shí)城開(kāi)毛利7.32億港元（-13.98億港元），投資物業(yè)公允價(jià)值變動(dòng)-1.56億港元（同比收窄5.47億港元）。
　　消費(fèi)品：煙草出海&新品研發(fā)推進(jìn)，業(yè)績(jī)持續(xù)修復(fù)。25年分部溢利7.56億港元（+17.5%，+1.13億港元），占主營(yíng)業(yè)務(wù)溢利39.2%（+18.4pct），兌現(xiàn)成長(zhǎng)預(yù)期。1）南洋煙草（持股100%）：25年凈利潤(rùn)6.50億港元（+16.1%）。2）永發(fā)印務(wù)（持股94.29%）：25年凈利潤(rùn)1.10億港元（+15.2%）。
　　出售非核心資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略聚焦，粵豐私有化充實(shí)現(xiàn)金流。2025年公司持股50%股權(quán)的上實(shí)長(zhǎng)三角將其持有的上藥集團(tuán)40%股權(quán)和康恒環(huán)境14.17%股權(quán)悉數(shù)出售,作價(jià)分別為人民幣67.2億元和人民幣65.87億元，凈套現(xiàn)合共約人民幣52億元。粵豐環(huán)保私有化收回資金約40.29億港元。公司通過(guò)資產(chǎn)優(yōu)化和戰(zhàn)略聚焦，強(qiáng)化環(huán)境健康核心賽道競(jìng)爭(zhēng)力。
　　分紅超預(yù)期，派息比例同增23.9pct至60.3%。25全年派息1.12港元/股（24年0.94港元/股），主要系特殊派息0.20港元/股，25年派息率60.3%（+23.9pct），對(duì)應(yīng)25年股息率8.05%。公司在手現(xiàn)金充裕，高速、消費(fèi)品業(yè)務(wù)為總部層面創(chuàng)造穩(wěn)定現(xiàn)金流，未來(lái)高分紅可持續(xù)。（估值日期：26/4/2）
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：基建環(huán)保穩(wěn)健+消費(fèi)成長(zhǎng)，地產(chǎn)短期承壓期待消化轉(zhuǎn)型，資產(chǎn)優(yōu)化&戰(zhàn)略聚焦強(qiáng)化環(huán)保健康競(jìng)爭(zhēng)力，考慮資產(chǎn)剝離影響及地產(chǎn)短期承壓，我們將2026-2027年歸母凈利潤(rùn)從28.03、30.50億港元下調(diào)至20.37、21.54億港元，預(yù)計(jì)2028年歸母凈利潤(rùn)為22.74億港元，對(duì)應(yīng)估值7.4、7.0、6.7倍PE，分紅超預(yù)期且有望持續(xù)，具備高股息價(jià)值，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：特許經(jīng)營(yíng)權(quán)續(xù)期不及預(yù)期，資本開(kāi)支上行，地產(chǎn)減值風(fēng)險(xiǎn)等。