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事項(xiàng)：
　　英諾賽科發(fā)布2025年報(bào)：公司2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收12.13億元（YoY+46.45%），實(shí)現(xiàn)全年毛利率7.3%（24年-19.5%，毛利率轉(zhuǎn)正），實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)-8.41億元（24年同期虧損10.46億元，虧損收窄），調(diào)整后EBITDA扭虧為盈。
　　評(píng)論：
　　結(jié)構(gòu)優(yōu)化&規(guī)模效應(yīng)漸顯，毛利率&調(diào)整后EBITDA轉(zhuǎn)正。2025年，人工智能算力需求爆發(fā)、新能源汽車加速滲透以及人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)處于爆發(fā)前期，憑借高頻、高功率密度、低導(dǎo)通電阻、高轉(zhuǎn)換效率等材料性能優(yōu)勢(shì)，氮化鎵器件在功率半導(dǎo)體市場(chǎng)的滲透率逐年提升。25年，公司憑借在氮化鎵領(lǐng)域的積累，將其應(yīng)用邊界從消費(fèi)電子拓展至AI數(shù)據(jù)中心、新能源汽車和機(jī)器人關(guān)節(jié)驅(qū)動(dòng)三大核心領(lǐng)域，順利完成從概念到量產(chǎn)的商業(yè)化進(jìn)程。作為全球首家大規(guī)模量產(chǎn)8英寸晶圓的氮化鎵IDM企業(yè)，公司受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)以及成本管控效果，25年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收12.13億元（YoY+46.45%），實(shí)現(xiàn)全年毛利率轉(zhuǎn)正（毛利率7.3%，24年-19.5%），調(diào)整后EBITDA轉(zhuǎn)正。
　　進(jìn)入英偉達(dá)等多家國際頭部客戶HVDC供應(yīng)體系，隨其落地上量將迎AI-GaN大規(guī)模應(yīng)用新紀(jì)元。人工智能算力需求爆發(fā)式增長(zhǎng)，推動(dòng)AI及數(shù)據(jù)中心企業(yè)加速部署高壓HVDC架構(gòu)，全球AI數(shù)據(jù)中心進(jìn)入兆瓦級(jí)供電時(shí)代，氮化鎵芯片成為提升能源轉(zhuǎn)換效率的關(guān)鍵技術(shù)。公司成功進(jìn)入英偉達(dá)等多家國際頭部客戶800VHVDC供應(yīng)體系，成為AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)及高密度算力中心的核心供應(yīng)商。公司與STM、安森美等多家功率半導(dǎo)體公司合作開發(fā)數(shù)十款可用于高密度算力中心的電源及模塊方案，推動(dòng)數(shù)據(jù)中心向高密度算力中心升級(jí)發(fā)展。25年公司實(shí)現(xiàn)AI及數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域GaN芯片銷售收入0.63億元（YoY+50.2%），預(yù)期隨著高壓直流架構(gòu)的落地上量，將迎來AI-GaN大規(guī)模應(yīng)用新紀(jì)元。
　　車規(guī)GaN芯片出貨翻倍，首次實(shí)現(xiàn)機(jī)器人領(lǐng)域量產(chǎn)出貨。在汽車領(lǐng)域，公司25年完成GaN從OBC、DCDC量產(chǎn)出貨，到主驅(qū)逆變器首次驗(yàn)證完成的三級(jí)跳。25年12月，公司與聯(lián)合汽車電子及長(zhǎng)安汽車聯(lián)合宣布基于公司650V高壓GaN的6.6kWOBC系統(tǒng)成功在長(zhǎng)安汽車車型上實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)裝車。25年公司車規(guī)級(jí)GaN芯片出貨量同比增長(zhǎng)105%，實(shí)現(xiàn)收入0.58億元。在機(jī)器人領(lǐng)域，公司與多家國內(nèi)外頭部人形機(jī)器人企業(yè)戰(zhàn)略合作，開發(fā)基于100VGaN集成式驅(qū)動(dòng)器，用于機(jī)器人關(guān)節(jié)電動(dòng)驅(qū)動(dòng)模塊。25年公司首次實(shí)現(xiàn)了GaN芯片在機(jī)器人領(lǐng)域的量產(chǎn)出貨，銷售收入1.26百萬元。
　　投資建議：公司截至25年末晶圓產(chǎn)能穩(wěn)步提升至2萬片/月（截至25H1為1.3萬片/月），產(chǎn)品良率整體保持95%以上，產(chǎn)能提升與良率提升共振。參考25年業(yè)績(jī)及產(chǎn)能爬坡進(jìn)程，我們調(diào)整公司26-28年?duì)I收預(yù)測(cè)為23.59/38.16/54.09億元（26/27E前值為29.92/47.55億元），調(diào)整歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為-4.86/2.22/10.62億元（26/27E前值為1.96/9.78億元），維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：外部貿(mào)易環(huán)境變化可能引發(fā)不確定性；下游需求不及預(yù)期；新產(chǎn)品新領(lǐng)域拓展進(jìn)展不及預(yù)期；限售股解禁；持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)帶來的資金壓力