>> 華創(chuàng)證券-聯(lián)易融科技-W(09959.HK)2025年報點評：虧損收窄，國際業(yè)務(wù)增長可期-260403
| 上傳日期： |
2026/4/3 |
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| 871KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
徐康,崔祎晴 |
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事項：
聯(lián)易融科技發(fā)布2025年報。2025年實現(xiàn)營業(yè)收入9.83億元（同比-4.7%），歸母凈利潤-4.39億元，經(jīng)調(diào)整凈利潤-4.53億元（2024年歸母凈利潤為-8.35億元）。25H2，實現(xiàn)營業(yè)收入6.08億元（環(huán)比+62.4%），經(jīng)調(diào)整凈利潤-0.81億元。
評論：
收入單位數(shù)下降，毛利率同比下行。2025年公司實現(xiàn)營業(yè)收入9.83億元（同比-4.7%），經(jīng)調(diào)整凈利潤-4.53億元。減值損失2.88億元（同比-55.1%），剔除減值后經(jīng)調(diào)整凈利潤-1.65億元。毛利率下降至54.2%（同比-15.4pct），主要由于采用更加靈活的定價策略，疊加主動降低部分高毛利但質(zhì)量偏低的業(yè)務(wù)。
供應(yīng)鏈金融科技融資額增長28%，多級流轉(zhuǎn)云業(yè)務(wù)增長動能強勁。公司以SaaS服務(wù)模式為主，按促成融資額的一定比率收費，融資額為收入關(guān)鍵影響因素。2025年，供應(yīng)鏈金融科技業(yè)務(wù)促成融資額4984.6億元（同比+28.0%）。2025年，傭金率同比下滑0.06pct至0.19%。拆分業(yè)務(wù)來看：
?。?）電子債權(quán)憑證業(yè)務(wù)：2025年，促成融資額3639.7億元（同比+39.8%），多級流轉(zhuǎn)云增幅領(lǐng)跑。多級流轉(zhuǎn)云（客戶為核心企業(yè)）融資額為3042.3億元（同比+46.7%），占2025年總?cè)谫Y額至比例為59.9%。一方面協(xié)同拜特科技（2025年9月納入合并報表），深化精準(zhǔn)營銷實現(xiàn)高質(zhì)量獲客，另一方面依托綜合產(chǎn)融解決方案持續(xù)挖掘存量客戶價值。E鏈云（客戶為金融機構(gòu)）融資額為597.4億元（同比+12.8%），主要由于公司主動壓降了E鏈云的部分低毛利業(yè)務(wù)。對AIAgent產(chǎn)品矩陣完成系統(tǒng)性升級，已在28家境內(nèi)外金融機構(gòu)進行SaaS或本地化部署交付。
（2）資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)：2025年，促成融資額為1344.8億元（同比+4.1%）。AMS云（客戶為核心企業(yè)）融資額為653.8億元（同比-12.8%），主要由于2025年資產(chǎn)證券化整體市場發(fā)行規(guī)模同比下降11%，疊加公司主動對AMS業(yè)務(wù)板塊進行業(yè)務(wù)升級。ABS云（客戶為金融機構(gòu)）融資額為691.1億元（同比+27.5%），不斷拓展客戶覆蓋度。
國際業(yè)務(wù)構(gòu)建第二增長曲線。后續(xù)國際業(yè)務(wù)品牌將以“Unloq”全新形象面向全球市場，聚焦三大重點方向：
1）深化“全球布局+本地決策”的運營模式，圍繞大中華企業(yè)核心貿(mào)易流向，在北美、歐洲、東南亞及南亞等重點區(qū)域建立具備屬地合規(guī)、風(fēng)控與客戶服務(wù)能力的本地團隊；
2）從線上化場景向中企出海全周期服務(wù)縱深延展，推動公司從單一融資科技服務(wù)提供方升級為支援中企出海的金融基礎(chǔ)設(shè)施合作伙伴；
3）前瞻布局Web3賽道，構(gòu)建下一代全球貿(mào)易金融數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施。創(chuàng)新推出“SC+平臺”，連接智能合約與合規(guī)支付工具，使出資者能運用各種合規(guī)支付方式（包括合規(guī)穩(wěn)定幣）購買應(yīng)收款項。針對市場痛點，破解跨境貿(mào)易中的信用驗證、資金周轉(zhuǎn)與清結(jié)算效率等系統(tǒng)性難題。預(yù)計后續(xù)將基于已有客戶基礎(chǔ)，進行產(chǎn)品推廣、市場教育與產(chǎn)品升級，26年或?qū)⒊蔀閲H業(yè)務(wù)增長關(guān)鍵之年。
核心企業(yè)客戶開拓快速增長，地產(chǎn)融資額占比連續(xù)多年下降。截至2025年末，合作核心企業(yè)3145家（較年初+46%），合作金融機構(gòu)428家（較年初+14%）；核心企業(yè)客戶1505家（較年初+56%），金融機構(gòu)客戶163家（較年初+12%）?？蛻艚Y(jié)構(gòu)方面，多元化行業(yè)布局提升公司業(yè)績韌性。2025年，融資額排名前五的行業(yè)為：基礎(chǔ)設(shè)施/建筑（占比40%）、電力設(shè)備（占比12%）、房地產(chǎn)（占比6%）、商貿(mào)零售（占比5%）、交通運輸（占比5%），地產(chǎn)行業(yè)占比較2024年下降8pct。
回購計劃取得相應(yīng)進展。25年8月董事會批準(zhǔn)不低于8000萬美元回購計劃，25年已回購3.65億港元（約4700萬美元，占比59%），預(yù)計后續(xù)將繼續(xù)落實回購計劃。
投資建議：公司作為頭部第三方供應(yīng)鏈金融科技解決方案提供商，具有輕資產(chǎn)的運營模式，ROE彈性強。通過客戶與產(chǎn)品類型不斷拓寬，實現(xiàn)供應(yīng)鏈金融解決方案促成融資額高速增長，國際業(yè)務(wù)或打開第二增長曲線。預(yù)計AI助力下，未來降本增效下盈利空間逐步釋放，回購計劃持續(xù)進行，持續(xù)看好公司長期價值?；诠灸壳敖?jīng)營情況，調(diào)整盈利預(yù)測，我們預(yù)計公司2026/2027/2028年經(jīng)調(diào)整EPS分別為0.04/0.08/0.11元（前值：2026/2027年分別為0.06/0.09元），SPS:0.59/0.76/0.98元（前值：2026/2027年分別為0.64/0.83元），對應(yīng)港股PS分別為3/3/2倍。參考可比公司估值，給予公司2026年5倍PS目標(biāo)估值，對應(yīng)目標(biāo)價為3.37港元，維持“推薦”評級。
風(fēng)險提示：監(jiān)管變動、供應(yīng)鏈金融市場增速不及預(yù)期、行業(yè)競爭導(dǎo)致費率大幅壓降等。
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