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事件
　　2026年3月17日，康哲藥業(yè)發(fā)布2025年全年度業(yè)績(jī)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收82.12億元，同比+9.95%；歸母凈利潤(rùn)14.89億元，同比-8.08%。其中獨(dú)家/品牌及創(chuàng)新產(chǎn)品銷售持續(xù)增長(zhǎng)，取得56.13億元的銷售收入，同比+23.3%，占總營(yíng)業(yè)額（全按藥品銷售收入93.86億元計(jì)算）的比例達(dá)59.8%，同比增長(zhǎng)7.0 pct。
　　點(diǎn)評(píng)
　　加大創(chuàng)新研發(fā)投入，財(cái)務(wù)狀況整體穩(wěn)健
　　2025年，公司期間費(fèi)用率為52.53%，同比+1.51 pct；毛利率為71.50%，同比-1.10 pct；研發(fā)費(fèi)用為5.85億元，同比+77.27%，研發(fā)費(fèi)用率為7.12%，同比+2.70 pct；銷售費(fèi)用率為34.61%，同比-1.03 pct；管理費(fèi)用率17.67%，同比+2.81 pct；財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.25%，同比-0.27 pct。公司毛利率降低主要由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化，創(chuàng)新藥收入占比提升，并且公司繼續(xù)加大研發(fā)投入，總體費(fèi)用率升高。全年派息0.2921元/股，同比+9.0%，派息比率47.5%，股東回報(bào)穩(wěn)定。
　　皮膚健康成高增引擎，全域營(yíng)銷商業(yè)革新落地
　　公司產(chǎn)品梯隊(duì)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，“創(chuàng)新藥+獨(dú)家藥”已成為核心增長(zhǎng)動(dòng)力，營(yíng)收同比大幅增長(zhǎng)44.1%。分業(yè)務(wù)線來(lái)看：
　　心腦血管線收入41.81億元，同比+2.3%，存量產(chǎn)品夯實(shí)基本盤(pán)；
　　消化/自免線收入29.69億元，同比+3.3%，獨(dú)家產(chǎn)品貢獻(xiàn)穩(wěn)定增量；
　　皮膚健康線（德鎂健康）收入10.70億元，同比+73.2%，已然成為公司第一增長(zhǎng)曲線，研產(chǎn)銷一體化布局完善；
　　眼科線收入7.08億元，同比+12.9%，專科化布局持續(xù)深化。
　　公司商業(yè)化能力全域升級(jí)，已覆蓋超5.5萬(wàn)家醫(yī)院、32萬(wàn)家零售藥店及7家主流電商/O2O平臺(tái)，約5000名專業(yè)學(xué)術(shù)推廣人員保障學(xué)術(shù)推廣與終端觸達(dá)運(yùn)營(yíng)方面，核心產(chǎn)品維福瑞（高效降磷）與美泰彤（皮下給藥MTX）均已納入醫(yī)保并貢獻(xiàn)增量。商業(yè)化模式實(shí)現(xiàn)“升維”，從院內(nèi)延伸至全域生態(tài)。
　　內(nèi)部結(jié)構(gòu)優(yōu)化初顯成效，外部投資增強(qiáng)創(chuàng)新循環(huán)
　　公司成功于新加坡交易所完成第二上市，國(guó)際化拓展邁入研產(chǎn)銷全鏈發(fā)展新階段，皮膚健康業(yè)務(wù)（德鎂醫(yī)藥）擬于港交所獨(dú)立上市，德鎂醫(yī)藥作為中國(guó)領(lǐng)先皮膚健康企業(yè)，皮膚處方藥收入、適應(yīng)癥覆蓋數(shù)量均處行業(yè)前列，消費(fèi)醫(yī)療與新零售渠道拓展迅速，分拆上市后股東可直接持股，釋放獨(dú)立估值潛力。
　　除內(nèi)生創(chuàng)新結(jié)構(gòu)升級(jí)帶來(lái)增長(zhǎng)外，公司2025年股權(quán)投資收益達(dá)2.63億元，占銷售收入比重2.80%，聯(lián)營(yíng)公司收益2.42億元，占銷售收入比重2.60%，同時(shí)公司投資的多家企業(yè)正在準(zhǔn)備科創(chuàng)板及港股IPO，公司優(yōu)質(zhì)的外部投資組合帶來(lái)的投資收益反哺公司創(chuàng)新研發(fā)。
　　創(chuàng)新管線梯隊(duì)化布局，多項(xiàng)重磅催化劑可期
　　康哲藥業(yè)目前擁有約50款差異化創(chuàng)新管線，其中7款已商業(yè)化，20款處于臨床階段。2026年將迎來(lái)密集的數(shù)據(jù)讀出與獲批催化：
　　新獲批與上市：核心產(chǎn)品德昔度司他片（腎性貧血）已于2026年3月獲批上市；百盧妥（蘆可替尼乳膏）白癜風(fēng)適應(yīng)癥于2026年1月獲批上市。
　　NDA審評(píng)中資產(chǎn)：包括注射用洛貝米柳（腦細(xì)胞保護(hù)劑）、斯樂(lè)韋米單抗（狂犬病動(dòng)免疫）、唯康度塔單抗（破傷風(fēng)動(dòng)免疫）、
　　ZUNVEYL（阿爾茨海默癥口服療法）以及用于特應(yīng)性皮炎的柯美奇拜單抗注射液（IL-4Rα）等重磅品種，均在NDA審評(píng)階段，有望在今明年陸續(xù)獲批上市。
　　臨床在研管線增厚：CMS-D001（TYK2抑制劑）的銀屑病特應(yīng)性皮炎適應(yīng)癥、CMS-D002膠囊（GnRH受體拮抗劑）用于治療子宮肌瘤正在進(jìn)行中國(guó)2期臨床試驗(yàn)，以及公司靶向抑制INHBE的siRNA藥物CMS-D008注射液于今年3月獲得臨床批件，即將開(kāi)展用于肥胖/超重適應(yīng)癥的臨床試驗(yàn)。
　　投資建議
　　我們預(yù)計(jì)2026-2028年康哲藥業(yè)營(yíng)業(yè)收入分別為99.89/120.18/143.16億元，同比增長(zhǎng)分別為22%/20%/19%；預(yù)計(jì)2026-2028年歸母凈利潤(rùn)為17.85/21.29/24.68億元，同比增長(zhǎng)分別為20%/19%/16%，對(duì)應(yīng)估值分別為20X/16X/14X。我們看好公司作為老牌商業(yè)化pharma長(zhǎng)期穩(wěn)固的商業(yè)化平臺(tái)，創(chuàng)新產(chǎn)品集中上市后業(yè)績(jī)修復(fù)有望帶來(lái)價(jià)值重估，海外東南亞業(yè)務(wù)多年積累即將進(jìn)入收獲階段。維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　審批準(zhǔn)入不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；成本上升風(fēng)險(xiǎn)；銷售不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)。