>> 華西證券-舍得酒業(yè)(600702)經(jīng)營底部已現(xiàn)，破局強(qiáng)基再出發(fā)-260401
| 上傳日期： |
2026/4/1 |
大小： |
699KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
寇星，沈嘉雯 |
| 下載權(quán)限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
事件概述
3月20日，公司發(fā)布2025年年報。2025年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入44.19億元，同比-17.5%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.23億元，同比-35.5%，市場庫存進(jìn)一步去化。其中，25Q4，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入7.18億元，同比20.02%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-2.49億元，同比-22.94%，虧損同比收窄。年末，公司合同負(fù)債余額為7.39億元，同比-19.61%，與營收降幅較為一致，經(jīng)營較為正常。
分析判斷:
銷量穩(wěn)定、結(jié)構(gòu)向下，疊加市場投入增加拉低銷售噸價。
2025年，公司酒類業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入38.53億元，同比-19.55%，其中中高檔酒/普通酒類分別實(shí)現(xiàn)營收31.20/7.33億元，同比分別-23.83%/+5.75%，我們推測其中舍得品牌產(chǎn)品下滑幅度相對較大，舍之道及沱牌T68良好的市場熱度抵御了部分下滑。醬酒業(yè)務(wù)方面，2025年夜郎古酒莊實(shí)現(xiàn)銷售收入1.29億元，同比下滑51.2%，高端醬酒的動銷受茅臺1935降至700元價位帶的影響較大。
從銷量來看，2025年公司酒類銷售量約為3.1萬噸，同比基本持平，其中中高檔酒類/普通酒類銷量分別為1.46/1.64萬噸左右，同比分別-13.1%/+15.4%，普通酒的量增與中高檔酒的縮量相抵，銷量穩(wěn)定，結(jié)構(gòu)下行。從噸價來看，2025年公司酒類噸價為12.42萬元/噸，同比-19.5%，其中中高檔酒類/普通酒類噸價同比分別-12.3%/-8.3%，我們預(yù)計主要為市場投入增加及銷售結(jié)構(gòu)變化所致。
渠道包袱明顯出清，線上運(yùn)營優(yōu)勢有望繼續(xù)發(fā)揮。
2025年，公司省內(nèi)/省外分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入12.06/26.47億元，同比分別-20.19%/-19.25%，省內(nèi)外下滑幅度相近，我們認(rèn)為公司聚焦基地市場、重點(diǎn)市場打造有所成效。經(jīng)銷體系方面，2025年末公司省內(nèi)外經(jīng)銷商數(shù)量分別為466/2059家，年內(nèi)分別凈減少8/130家，全國合計減少138家，2023、2024年經(jīng)銷體系分別凈增497/8家，我們認(rèn)為該經(jīng)營數(shù)據(jù)的變化，體現(xiàn)了行業(yè)周期的變化，及2025年公司積極幫助經(jīng)銷商消化庫存、治理市場的成果，在上一輪周期中積累的市場庫存和包袱已明顯出清。
2025年，公司批發(fā)代理渠道/電商銷售分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入32.49/6.04億元，同比分別-25.19%/+35.46%，公司順應(yīng)行業(yè)線上化的趨勢，積極布局線上銷售，線上銷售收入同比+35.46%，毛利率74.35%，高于公司整體毛利率水平，未來將持續(xù)增加分銷渠道建設(shè)，讓更廣泛的人群通過多互聯(lián)網(wǎng)平臺購買公司產(chǎn)品，致力于推出更多具有流量的網(wǎng)紅級大單品，精細(xì)化管理消費(fèi)者引流及效果投放，加強(qiáng)站內(nèi)營銷及平臺級合作，我們預(yù)計公司線上運(yùn)營的優(yōu)勢有望進(jìn)一步發(fā)揮，線上業(yè)務(wù)收入維持增長趨勢。
毛利向下、費(fèi)用向上，盈利能力小幅惡化，預(yù)期26年凈利率有望企穩(wěn)。2025年，公司毛利率為62.04%，同比-3.48pcts，主要由結(jié)構(gòu)下行疊加市場投入增加兩方面因素導(dǎo)致，我們推測未來舍之道、T68有望維持良好勢頭，品味舍得有望逐步企穩(wěn)，趨勢上仍將維持結(jié)構(gòu)下行，疊加原材料成本上漲，我們預(yù)計26年毛利率仍將面臨一定壓力，但降幅有望收窄。
費(fèi)用率方面，2025年公司稅金及附加費(fèi)用率為15.93%，同比-3.52pcts，產(chǎn)銷節(jié)奏同步良好，稅金及附加費(fèi)用率降至合理水平。期間費(fèi)用率合計同比+3.41pcts，其中銷售/管理/財務(wù)費(fèi)用率分別同比+1.97pcts/+0.63pct/+0.73pct，費(fèi)用率的增加主要受收入下降影響，我們預(yù)計26年隨公司經(jīng)營及業(yè)績趨于穩(wěn)定，費(fèi)用率上升的趨勢有望緩解，對利潤率的壓力有望減輕。
綜合影響下，2025年公司凈利率為4.78%，同比-1.57pcts，盈利能力略有惡化。我們預(yù)計26年毛利率存在小幅下行的壓力，費(fèi)用率在經(jīng)營企穩(wěn)、費(fèi)效提升的背景下有望穩(wěn)中小幅下降，抵消毛利率下行的影響，公司26年凈利率及盈利能力有望企穩(wěn)。
投資建議
2025年是公司主動調(diào)整節(jié)奏、穩(wěn)價盤、去庫存的一年，市場治理成效顯著，2026年在更健康的渠道狀態(tài)、更穩(wěn)健的產(chǎn)品價盤支撐下，公司的經(jīng)營狀況有望重新向前，同時在產(chǎn)品、品牌、渠道、組織四個方面進(jìn)一步提升，助力公司長期向好發(fā)展，我們預(yù)計經(jīng)營業(yè)績有望小幅恢復(fù)，但鑒于行業(yè)需求并未出現(xiàn)向上拐點(diǎn)，且競爭進(jìn)一步加劇，我們結(jié)合25年經(jīng)營業(yè)績，下調(diào)公司盈利預(yù)測，26-27年?duì)I業(yè)收入由53.15/56.70億元下調(diào)至44.65/45.16億元，新增28年?duì)I業(yè)收入46.32億元，26-27年歸母凈利潤由7.06/7.67億元下調(diào)至2.78/2.74億元，新增28年歸母凈利潤2.84億元，26-27年EPS由2.12/2.30元下調(diào)至0.84/0.82元，新增28年EPS0.85元，2026年3月31日收盤價45.22元，對應(yīng)26-28年P(guān)E分別為54/55/53倍，維持“增持”評級。
風(fēng)險提示
下沉市場推廣不及預(yù)期，行業(yè)競爭加劇等
|
|
