>> 國元國際-安踏體育(2020.HK)25年新興品牌造就增長亮點；26年目標進一步提升市占-260409
| 上傳日期： |
2026/4/10 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
國元國際 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
馮浩 |
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公司25年收入增長13.3%，迪桑特、可隆品牌接棒增長勢能
2025財年，公司實現(xiàn)收入802.19億元，同比+13.3%；實現(xiàn)毛利潤497.3億元，同比+12.9%，毛利率62.0%，同比-0.2pps；實現(xiàn)經(jīng)營利潤190.9億元，同比+15%，經(jīng)營利潤率23.8%，同比+0.4pps；實現(xiàn)歸母凈利潤135.9億元，同比-12.9%，去除Amer Sports配售利得后經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤123.9億元，同比+5.6%，經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤率15.4%，同比-1.2pps，全年分紅比率50%。
公司迪桑特、可隆品牌維持高速增長，盈利能力持續(xù)提升，安踏和FILA品牌增長符合預(yù)期，毛利率下降的主要原因是線上營收增速快于線下，而線上毛利率相對較低。經(jīng)營利潤率提升主要是原因是期間廣告宣發(fā)費用降低1個百分點。
26年安踏牌目標提升市占，F(xiàn)ILA拓展產(chǎn)品矩陣，其他品牌維持高速增長
根據(jù)業(yè)績會信息，2026財年公司目標安踏主品牌實現(xiàn)低單位數(shù)增長，F(xiàn)ILA品牌實現(xiàn)中單位數(shù)增長，迪桑特、可隆為首的其他品牌預(yù)期保持20%以上的高增長。經(jīng)營利潤率方面，安踏主品牌OPM目標維持在20%左右，F(xiàn)ILA及其他品牌預(yù)期維持在25%以上。
門店數(shù)量方面，目標26年底安踏和FILA品牌目標店數(shù)持平，其他品牌數(shù)量小幅增加。具體而言，安踏牌7000-7100家、安踏兒童2500-2600家，F(xiàn)ILA牌1900-2000家，迪桑特260-270家、可隆體育220-230家、MAIAACTIVE 60-70家。
估值低估，市占率增長下品牌彈性勢能提升
公司過去3年核心EPS保持增長趨勢，且分紅水平上升，但PE估值呈持續(xù)下降趨勢，我們認為當前公司一定程度被低估。根據(jù)業(yè)績會管理層的陳述內(nèi)容，我們認為，主品牌近年來運營戰(zhàn)略更偏向于“逆周期投資”，即在行業(yè)逆風時通過渠道、產(chǎn)品、門店形象等升級等抓手提升市占率，目標在行業(yè)恢復(fù)時收獲成果。從目前的進展來看，品牌在庫存和折扣健康的背景下，市占率有所提升，上述重點升級領(lǐng)域進展優(yōu)于同業(yè)，因此我們認為，假設(shè)消費環(huán)境轉(zhuǎn)暖，品牌會更具彈性勢能。而對于新收購品牌的投入，當前一定程度上可以被迪桑特、可隆等高勢能品牌的盈利能力提升所抵消（26年公司對于兩品牌目標主要增長點是店效），但后續(xù)還需持續(xù)關(guān)注狼爪、PUMA品牌的投入情況。
盈利預(yù)測更新，維持買入評級，目標價101.0港元
更新盈利預(yù)測，我們預(yù)計公司FY26E至FY28E營收分別為866.1/940.1/1018.5億元，同比+8.0%/ +8.5%/+8.3%；歸母凈利潤分別為145.5/163.5/179.1億元，同比+7.1%/ +12.4%/ +9.6%。維持買入評級，目標價101.0港元，對應(yīng)26E財年的PE約17.0倍，對應(yīng)靜態(tài)PE約18.2倍，目標價較現(xiàn)價預(yù)計升幅為25.4%
【風險提示】
零售環(huán)境超預(yù)期下行影響公司銷售
行業(yè)庫存效率超預(yù)期下降
行業(yè)競爭格局加劇
新收購品牌虧損超預(yù)期、發(fā)展不及預(yù)期
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