>> 華創(chuàng)證券-阿里巴巴-W(09988.HK)FY26Q3業(yè)績點(diǎn)評：電商短期承壓，全棧AI驅(qū)動云業(yè)務(wù)持續(xù)加速-260410
| 上傳日期： |
2026/4/12 |
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| 919KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
郭子萱,姚蕾 |
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事項(xiàng)：
阿里巴巴發(fā)布FY26Q3（截至2025年12月31日止季度）業(yè)績。營收2848億元，若剔除高鑫零售與銀泰已處置業(yè)務(wù)，同口徑下YOY+9%。經(jīng)調(diào)整EBITA同比下降57%，主因?qū)I創(chuàng)新業(yè)務(wù)及即時零售的戰(zhàn)略性投入。
評論：
即時零售短期仍處大幅虧損，確立29財年盈利時間表。即時零售單季度收入增長56%，達(dá)208億元，加速擴(kuò)展高單價餐飲和非餐品類。管理層表示，閃購對食品、生鮮、健康等相關(guān)品類增長拉動明顯，已推動盒馬、天貓超市等相關(guān)業(yè)務(wù)的加速發(fā)展。此外，管理層給出明確經(jīng)營指引：①規(guī)模：28財年實(shí)現(xiàn)1萬億人民幣GMV；②盈利：預(yù)計28財年產(chǎn)生正現(xiàn)金流，29財年實(shí)現(xiàn)盈利。目前單均UE正隨高客單價非餐品類占比提升而持續(xù)改善。
淘天CMR增速短期放緩，但Q1修復(fù)趨勢可見。雖然本季度CMR同比增長僅1%，主要受宏觀成交放緩及取消基礎(chǔ)軟件服務(wù)費(fèi)的影響，但其核心高凈值用戶群卻在持續(xù)擴(kuò)大。財報披露，88VIP會員數(shù)量保持雙位數(shù)同比增長，總數(shù)已超過5900萬。管理層表示，進(jìn)入一季度以來，消費(fèi)復(fù)蘇明顯，在即時零售拉動下，實(shí)物電商成交增速回升。
云業(yè)務(wù)增長繼續(xù)加速，AI驅(qū)動MaaS商業(yè)閉環(huán)。FY26Q3云業(yè)務(wù)收入增長+36%（上季度為+34.5%）；本季度外部收入增速達(dá)35%（上季度為29%）；AI相關(guān)收入連續(xù)第十個季度維持三位數(shù)同比增長。管理層指出，未來五年，包含MaaS在內(nèi)的云和AI商業(yè)化年收入將突破1000億美元。隨平頭哥PPU芯片量產(chǎn)（截至26年2月，已經(jīng)累計規(guī)?；桓?7萬片）及規(guī)模效應(yīng)，長期云業(yè)務(wù)的EBITA margin有望提升。
全棧AI布局邏輯閉環(huán)，“算力+模型+應(yīng)用”三位驅(qū)動。在基礎(chǔ)設(shè)施層，管理層表示平頭哥自研AI芯片已實(shí)現(xiàn)規(guī)?；慨a(chǎn)，累計交付47萬片，其中60%以上服務(wù)于外部商業(yè)客戶。戰(zhàn)略層面，公司成立了阿里巴巴Token Hub (ATH)事業(yè)群，作為高效協(xié)同中樞，旨在“創(chuàng)造Token、輸送Token、應(yīng)用Token”，將模型能力與業(yè)務(wù)場景深度閉環(huán)；模型與MaaS層，千問模型驅(qū)動百煉平臺日均Token消耗規(guī)模提升，且Qwen開源家族累計下載量突破10億次；應(yīng)用層則實(shí)現(xiàn)雙輪驅(qū)動，C端“通義千問”App接入全生態(tài)場景后月活躍用戶突破3億，B端通過“悟空”企業(yè)級Agent平臺輸出AI原生生產(chǎn)力。
投資建議：考慮到即時零售收入高速增長或?qū)⒉糠值窒娚淌杖氲姆啪?，我們調(diào)整公司FY26-28年?duì)I收預(yù)測分別為10,256/12,054/13,291億元（前值FY26-28年為11,078/12,499/13,699億元），同比增長3%/18%/10%。同時，考慮到短期即時零售虧損較多，以及電商的持續(xù)補(bǔ)貼、AI相關(guān)業(yè)務(wù)投入可能會對利潤產(chǎn)生一定影響，我們調(diào)整公司FY26-28年調(diào)整后歸母凈利潤預(yù)測為732/1,132/1,406億元（前值FY26-28年為1,315/1,491/1,940億元），同比-54%/+55%/+24%。我們采用SOTP估值法進(jìn)行分析：給予電商FY27年調(diào)整后凈利潤10XPE、云業(yè)務(wù)FY27年收入7XPS、此外加總投資市值，給予FY27年目標(biāo)市值32,542億元人民幣，目標(biāo)價194.03港元，考慮到公司年內(nèi)AI戰(zhàn)略布局與商業(yè)化提速；在SOTP框架下，AI與云業(yè)務(wù)的價值重估驅(qū)動目標(biāo)價上移，上調(diào)評級至“強(qiáng)推”。
風(fēng)險提示：即時零售及電商競爭格局惡化、大模型或AI應(yīng)用上線后不及預(yù)期、監(jiān)管政策影響等。
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